作者|勝馬財經(jīng) 馬糧

編輯|歐陽文

“茅五瀘”還是“茅五洋”？亦或是“茅五汾”？

這是一個問題。

在貴州茅臺和五糧液行業(yè)地位確定的情況下，白酒“探花”的位置將由瀘州老窖、洋河股份還是山西汾酒坐穩(wěn)，目前還未有定論。

但遲遲未能披露2021年度業(yè)績數(shù)據(jù)的洋河股份已逐漸被瀘州老窖與山西汾酒迎頭趕上。2021年，瀘州老窖營收首次突破200億元，而山西汾酒距離200億元也僅差“臨門一腳”。

度過漫長調(diào)整期的洋河股份將交出一份怎樣的“年度考卷”目前還不得而知，不過其近年來深陷“增收不增利”的泥沼，2021年前三季度凈利僅微增0.37%。

無論是在打造比肩“普五”的高端單品方面、還是在深入全國化進程方面，洋河股份的步伐漸慢；而略顯激進的理財動作，也因“踩雷”恒大等房企而被外界指摘。

01

失約于投資人

自上市以來近乎準(zhǔn)時發(fā)布年度業(yè)績快報的洋河股份，恐怕要失約了。

勝馬財經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，往年洋河股份均會在2月下旬發(fā)布年度業(yè)績快報，為投資人吃下一粒“定心丸”，但截至4月19日，洋河股份仍未發(fā)布相關(guān)數(shù)據(jù)，此時距離4月29日洋河股份預(yù)計披露2021年年報的時間點也僅剩10天。

洋河股份的新管理層或許頗有些“定力”，截至4月17日，白酒板塊19家上市公司中，僅老白干酒、伊力特與洋河股份未披露2021年度業(yè)績相關(guān)經(jīng)營數(shù)據(jù)（老白干酒已公布2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)公告）。

需要指出的是，五糧液、瀘州老窖和山西汾酒均已披露2021年度的財務(wù)數(shù)據(jù)；貴州茅臺等公司甚至已經(jīng)公布完整版年報，并首次披露1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)以提振市場信心，引發(fā)A股上市公司紛紛效仿。

洋河股份的管理層不急，投資人可不一定。

截至4月15日收盤，今年以來洋河股份的股價已跌去16.23%，其股價在3月28日刷新52周新低，報130.12元/股。市值“僅”余2千億元，距離6千億元市值的五糧液越來越遠(yuǎn)，甚至與同為白酒行業(yè)榜眼競爭對手的瀘州老窖、山西汾酒3千億元的市值也相差不少。

洋河股份股價跌的厲害也并非無跡可尋。從投資角度來看，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是一個重要的指標(biāo)，其代表投資的收益效率。2015 年至 2020 年，洋河股份的 ROE 水平從名酒第二位下移至中游水平。以洋河股份、瀘州老窖和山西汾酒的三季報數(shù)據(jù)來進行杜邦分析，三家ROE分別為17.11%、23.82%和33.48%，洋河股份排名墊底。

資本本就是逐利的，據(jù)AI財經(jīng)社報道，在今年3月，資本“用腳投票”，“公募一哥”張坤管理易方達(dá)藍(lán)籌精選與侯昊的招商中證白酒指數(shù)在四季度均對洋河股份進行了減持。其中，四季度末，招商中證白酒指數(shù)持有洋河股份5028萬股，相較三季度減持1690萬股，易方達(dá)藍(lán)籌精選持有洋河股份3770萬股，相較于三季度減倉218萬股。

02

高端難做

自2019年中報業(yè)績暴雷以來，洋河股份的經(jīng)營情況一直處于一個漫長的調(diào)整期。

2019年，洋河股份錄得營收231.26億元，同比下滑-4.28%；凈利潤錄得73.83億元，同比下滑9.02%。2020年，疫情的影響對洋河股份來說無疑是“雪上加霜”，當(dāng)年錄得營收211.01億元，同比下滑8.76%；凈利潤錄得74.82億，同比增長1.35%。

洋河股份高層在2020年度業(yè)績說明會上表示調(diào)整期已經(jīng)結(jié)束，2021年營業(yè)收入目標(biāo)是實現(xiàn)10%以上增長。盡管目前來看，洋河股份實現(xiàn)營收10%以上的增長目標(biāo)難度不大，但目前對其而言，最緊要的是改善盈利表現(xiàn)，盡快脫離近年來“增收不增利”的“泥沼”。

2021年三季報顯示，洋河股份營收錄得219.42億元，同比增長16.01%；凈利潤錄得72.13億元，同比微增0.37%。而在此前的2019年和2020年，洋河股份的凈利潤分別錄得-9.02%的負(fù)增長和1.35%的微增。更能代表主營業(yè)務(wù)盈利能力的扣非凈利潤在這兩年更是錄得-11.04%和-13.79%的大額負(fù)增長。

在這期間，洋河股份凈利率表現(xiàn)也在2020年被瀘州老窖追上。2018年至2020年，洋河股份凈利率分別為33.6%、31.9%和35.5%。同期瀘州老窖的凈利率從26.7%提升至36%。

除此之外，瀘州老窖作為老牌名酒的銷售毛利率一直穩(wěn)壓洋河股份一頭，2019年至2020年，瀘州老窖的銷售毛利率分別為80.62%和83.05%。反觀洋河股份這一數(shù)據(jù)表現(xiàn)則在這一時期兩連降，2019年自上年的73.7%下降至71.35%，2020年這一數(shù)據(jù)則為72.27%。

毛利率表現(xiàn)已成為洋河股份晉升全國名酒行列的最大“桎梏”，也是其能否坐穩(wěn)白酒“榜眼”位置的關(guān)鍵所在。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)很大程度上決定了毛利率表現(xiàn)。國盛證券在日前發(fā)布的研報中表示，自2014年至2021年三季度期間，瀘州老窖與山西汾酒的凈利率提升顯著快于洋河股份，并且研報中將此現(xiàn)象歸于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升帶來的毛利率上移是瀘州老窖凈利率增加的主因，營收高速增長帶來的規(guī)模效應(yīng)是汾酒凈利率增加的主因。2020年，洋河股份、瀘州老窖和山西汾酒的毛利率分別為72.27%、83.05%和72.15%。

因此產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和大幅提升營收增速將成為洋河股份唯二的兩個突圍方向，但情況對于洋河股份來說仍不樂觀。

首先是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，洋河股份目前主要有洋河和雙溝兩大戰(zhàn)略品牌。洋河系列包括藍(lán)色經(jīng)典、微分子和洋河大曲等，雙溝主要包括珍寶坊和蘇酒系列，蘇酒系列包括綠蘇和頭排酒等。

藍(lán)色經(jīng)典系列為洋河股份創(chuàng)收的主力軍，產(chǎn)品主要包括海、天、夢三大系列，海之藍(lán)、天之藍(lán)屬于中端次高端產(chǎn)品，價位在100-400元區(qū)間。

其中夢之藍(lán)是洋河股份知名度最高的品牌，產(chǎn)品序列覆蓋M1、M3、夢之藍(lán)水晶版、M6、M6+、M9和手工班，主要應(yīng)用場景是商務(wù)宴請。其中M1、M3、夢之藍(lán)水晶版價格位于400-700元區(qū)間，M6及以上產(chǎn)品則在700-2500元左右區(qū)間。

高端產(chǎn)品夢之藍(lán)M9和手工班是洋河股份的“門面產(chǎn)品”，但其主力產(chǎn)品是19年新推出的M6+，站位次高端，電商價格在800-900元區(qū)間，市場價格在600-700元區(qū)間，這意味著洋河股份的主力產(chǎn)品并不能如“普五”之于五糧液、“國窖1573”之于瀘州老窖那般，站位高端提升品牌形象的同時，持續(xù)放量，為后兩者貢獻(xiàn)大量超額利潤，洋河股份的夢之藍(lán)M9與“手工班”產(chǎn)品還遠(yuǎn)未到這一市場階段。

洋河股份的產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)也可以作為其在高端市場乏力的佐證。公開數(shù)據(jù)顯示，洋河股份總設(shè)計產(chǎn)能約31.95萬噸，2020年實際產(chǎn)能卻只有16.05萬噸，產(chǎn)能利用率僅為50.23%。產(chǎn)能利用率低下與其高端品種培育不暢、高端基酒缺乏進而導(dǎo)致高端產(chǎn)能難以釋放不無關(guān)系。

03

激進理財“翻車”

另一方面，骨子里的地產(chǎn)酒“基因”也妨礙了洋河股份的全國化進程。

首先，洋河股份大單品M6+所處的次高端市場競爭異常激烈，其江蘇省內(nèi)大本營市場逐漸“失守”，市占率已有一定萎縮表現(xiàn)。國盛證券研報顯示，2018年洋河股份省內(nèi)市場市占率約為30%，2020年這一數(shù)據(jù)為19%，減少了11個百分點。

而在開拓省外市場方面，洋河股份近年來難有突破，自2019年以來，省外市場占比處于50%左右水平，2019年至2021年洋河股份省外市場營收占比不增反降，另外根據(jù)券商研報顯示，在洋河股份本應(yīng)強勢的河南、山東、安徽等“環(huán)江蘇市場”，受山西汾酒及古井貢酒影響較大。

目前來看，除了貴州茅臺與五糧液，瀘州老窖憑借旗下的高端核心大單品“國窖1573”在全國名酒行列站穩(wěn)了腳跟；山西汾酒仰仗本身自帶的名酒基因，以及自詡“中國酒魂”的品牌效應(yīng)在近年來發(fā)展迅猛，其最新披露的2022年業(yè)績顯示營收增速達(dá)42.75%，距離200億元大關(guān)僅差“臨門一腳”，與洋河股份之間的差距被進一步縮小。

而洋河股份主打的“綿柔”口感概念，是否足以構(gòu)建“茅五瀘汾”這般的名酒高深“護城河”，仍尚待觀察。

除此之外，近年來激進理財?shù)难蠛庸煞荩降资恰胺嚒绷恕?/p>

“投資有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。”這句話不僅是告誡廣大二級市場的投資人，同樣也可以用來告誡洋河股份的管理層。去年12月，洋河股份發(fā)布公告稱，全資子公司洋河投資認(rèn)購的“中信信托·嘉和 118 號恒大貴陽新世界集合資金信托計劃”出現(xiàn)延期現(xiàn)象，剩余信托產(chǎn)品本金 7251萬元及9500萬元的投資收益未及時收回，合計約1.68億元。

近年來，洋河股份的投資理財堪稱越來越“激進”。截至去年12月，洋河股份仍然持有27只未到期的高風(fēng)險信托產(chǎn)品。據(jù)勝馬財經(jīng)不完全統(tǒng)計，2017年至2020年洋河股份發(fā)生的委托理財金額分別為155.1億元、199.6億元、185億元、160.3億元；其中信托理財產(chǎn)品金額從2017年的67.8億元增至2020年的121.2億元，高風(fēng)險的信托理財產(chǎn)品占比更是從43.7%增至75.6%。

目前洋河股份仍持有投向恒大的信托產(chǎn)品共計4只，合計金額5.93億元，均為2022年到期。除恒大外，其信托產(chǎn)品組合中還囊括了近期暴雷的多家房企，包括寶能、陽光城和中國奧園等，上述三家房企合計未到期金額8.4億元。

洋河股份的理財計劃已不滿足于單單購買理財產(chǎn)品。今年8月10日，北京銀保監(jiān)局發(fā)布一份批復(fù)公告，同意武漢中央商務(wù)區(qū)股份有限公司將其持有的民生信托5.9455%股權(quán)轉(zhuǎn)讓至洋河股份。交易完成后，洋河股份將成為民生信托第四大股東。

但民生信托是否是一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)仍存疑。公開信息顯示，民生信托由中國泛海控股集團有限公司控股，實控人為“泛海系”盧志強。從2020年下半年開始，民生信托出現(xiàn)大面積暴雷，多個項目出現(xiàn)兌付問題。

在今年7月中旬與投資者的溝通會上，民生信托表示兌付缺口227億元，其中逾60多億元存在較大回收困難。而“泛海系”自身也早已陷入債務(wù)困境。

綜上所述，洋河股份在理財方面的“步子”邁的有些大了，而在走出江蘇，進一步晉升全國名酒方面邁的“步子”又顯得有些小。

在當(dāng)下白酒行業(yè)充分競爭、百舸爭流的大環(huán)境下，不進則退。宣稱已經(jīng)度過調(diào)整期的洋河股份將在10天后交出一份怎樣的“年度考卷”，洋河股份還有多少發(fā)展勢能也將在那時揭曉。

END

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標(biāo)簽： 洋河股份失速也失約 凈資產(chǎn)收益率 洋河股份 瀘州老窖