1月24日，途虎養(yǎng)車正式向港交所遞表。在數(shù)字經(jīng)濟成為國家長期戰(zhàn)略的背景下，作為中國領先的線上線下一體化汽車服務平臺，途虎的上市啟動無疑吸引了市場的目光。

汽車服務行業(yè)快速發(fā)展，途虎是佼佼者

汽車服務行業(yè)的自然增長，和IAM服務供應商（獨立售后）對授權經(jīng)銷商的加速替代趨勢，為IAM服務供應商的發(fā)展提供了長期增量市場。

根據(jù)灼識咨詢報告，2020年中國汽車服務市場（包括汽車維修及保養(yǎng)、洗車及汽車美容）規(guī)模已達1萬億元，同時受中國汽車保有量持續(xù)增長，保有乘用車行駛里程不斷增加，以及車齡不斷提高等因素影響，預計中國汽車服務市場規(guī)模將持續(xù)擴容，在2025年或達1.7萬億元，年復合增長率為10%。

此外，從汽車服務商結構來看，目前中國汽車服務門店主要由獲授權經(jīng)銷商和IAM服務供應商經(jīng)營。按2020年GMV計，獲授權經(jīng)銷商是線下汽車服務市場的絕對大頭，占比為59.5%。但考慮到獲授權經(jīng)銷商服務價格普遍偏貴，服務覆蓋區(qū)域也有限，隨著我國汽車服務需求的增長，更具性價比和服務效率的IAM服務商有望步入發(fā)展快車道，到2025年，IAM服務商GMV將占到汽車服務市場的54.1%。

聚焦到阻礙汽車服務市場發(fā)展的痛點問題，2020年，中國獲授權經(jīng)銷商門店約30,000家，IAM門店約684,000家，服務的分散化、碎片化導致汽車服務門店具有服務質量的難以把控、供應鏈服務無法形成規(guī)模效應、以及履約效率的低下等亟待提升的問題。因此，中國汽車服務市場在客戶服務體驗、供應鏈和履約等方面提升空間大。

為對治上述難點，途虎將技術解決方案和線上線下一體化模式融入汽車服務的各個環(huán)節(jié)，依托豐富的產(chǎn)品供應、標準化服務和強大的數(shù)字化能力，已成為中國汽車服務市場廣受認可的品牌，并積累了一大批忠誠用戶。

例如，途虎有著超過900名人員的研發(fā)團隊，并擁有中國最大且最準確的汽車配件數(shù)據(jù)庫，涵蓋239個品牌，超過44,000款車型，匹配準確度高達99.94%；履約基礎設施方面，截至2021年9月底，途虎共運營42個區(qū)域配送中心和374個前端配送中心，物流解決方案覆蓋中國300多個城市。強大的內部研發(fā)實力和履約基礎能力，是途虎得以不斷提升服務質量和效率，吸引更多用戶的底氣。

截至2021年9月底，途虎平臺擁有7,280萬注冊用戶；截至2021年9月底止過去12個月，途虎平臺擁有1,390萬交易用戶，同比增長35.6%；2020年9月，途虎復購率高達62.9%。

長期而言，途虎通過創(chuàng)新技術和優(yōu)質服務，連接車主用戶和產(chǎn)品供應商，將形成經(jīng)典的飛輪效應。首先客戶體驗的不斷提升可為途虎平臺帶來更多用戶流量，而用戶流量的增加則可提升途虎在供應鏈采購上的議價能力，也可利用規(guī)模優(yōu)勢攤薄途虎履約基礎設施建設的成本，利好公司長期盈利能力的增長。

主營業(yè)務穩(wěn)步增長，計提大額虧損預示公司價值快速上升

財務數(shù)據(jù)顯示，受益于高毛利的保養(yǎng)和服務產(chǎn)品占比提升，以及議價權提高帶來采購成本的下降，途虎營收與毛利率均呈現(xiàn)增長趨勢。2019年、2020年及2021年前九個月，途虎錄得營收分別為70.4億元、87.5億元和84.4億元，對應毛利率7.4%、12.3%和15.5%。

筆者關注到，市場上有少部分媒體抓住途虎會計科目上虧損過大這一項大做文章，這本質上是對會計項目的詳細意義認識不清楚所致。

根據(jù)招股書顯示，途虎2019年，2020年和2021年前九個月分別虧損了34億，39億，和44億，但事實上，該虧損并非是途虎經(jīng)營層面的惡化導致。從下表中不難看出，途虎的經(jīng)調整凈虧損率呈逐年下降趨勢，2019年，2020年和2021年前九個月，途虎經(jīng)調整凈虧損率分別為14.7%、11.1%和10.7%，這得益于毛利率提升，在營銷費用及管理費用的穩(wěn)定，預期未來公司長期的財務狀況將持續(xù)向好。

（圖為途虎養(yǎng)車招股書財務報表）

而經(jīng)營層面之外，可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動是造成賬面虧損過大的主因。可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動虧損表明企業(yè)的市場價格已經(jīng)超過轉換價格，表現(xiàn)在公司層面為負債（虧損），即虧損越大證明當前股票價格越高，因此可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動導致反而證明了途虎市場價格的高成長性。

例如，企業(yè)募資協(xié)議中若規(guī)定可轉換可贖回優(yōu)先股的轉換價格為10元/股，當企業(yè)市場價格達到20元/股時，對于企業(yè)而言，向優(yōu)先股持有人支付股票，就會形成-10元/股的價值倒掛，故在賬面上形成虧損現(xiàn)象。但可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動的虧損，并非主營業(yè)務經(jīng)營原因，是一次性計提，不可持續(xù)，因此對于途虎的正常經(jīng)營活動并無負面影響。

（圖為美團招股書財務報表）

觀察其他港股上市企業(yè)的招股書，不難發(fā)現(xiàn)，因可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動導致的虧損十分常見。美團招股書顯示，2018年的前四個月，可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動導致的虧損達到了200億，甚至超過了的美團同期收入150億，導致美團的當期虧損額達到了220億，但這并未妨礙其上市后持續(xù)攀升的市場表現(xiàn)。

總結

汽車服務行業(yè)需求的自然增長，和IAM服務供應商對授權經(jīng)銷商的加速替代趨勢，表明中國汽車服務市場是一個典型的增量市場。而能夠做好供應鏈管理和履約過程，為車主用戶提供優(yōu)質服務體驗的IAM服務供應商，將能夠緊緊抓住行業(yè)變革機會，實現(xiàn)快速成長。

途虎養(yǎng)車依托線上線下一體化模式已成為中國領先的汽車服務商，不斷優(yōu)化的服務品質，持續(xù)吸引擴容忠實客戶群體，使之正在形成飛輪效應。同時，經(jīng)營業(yè)務的財務指標保持穩(wěn)定增長，也預示著途虎經(jīng)營效率的提升。賬面上因轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動導致的虧損，是正常投融資領域的一次性計提，不具備可持續(xù)性，不影響正常業(yè)務經(jīng)營活動。綜上，好賽道+好公司，是可以長期看好途虎養(yǎng)車的底層邏輯。

標簽： 中國汽車服務市場快速發(fā)展 途虎養(yǎng)車業(yè)務與財務指標均穩(wěn)步