來源：興證固收研究

投資要點(diǎn)

1、市場回調(diào)下，“固收+”整體小幅凈申購。

2022Q1純債類基金和“固收+”基金整體均為凈申購狀態(tài)，股票類基金贖回不明顯。這與市場此前的感受似乎不同，主要原因在于：1）季度數(shù)據(jù)的頻率過低，發(fā)生在季度內(nèi)的很多波動其實(shí)無法通過季度數(shù)據(jù)展現(xiàn)；2）雖然今年一季度“固收+”產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)小幅凈申購，但是2019年以來單季度最差情況，增速的大幅放緩本身也是市場表現(xiàn)孱弱的原因。

2、持有期型 “固收+”小幅凈贖回。

2021年四季度末之前已經(jīng)開放過的持有期型“固收+”產(chǎn)品，22Q1整體凈贖回約5.88％。而在22Q1首次開放贖回的持有期型“固收+”產(chǎn)品贖回比例較大，但這主要與其自身特點(diǎn)有關(guān)。

3、絕對收益I型凈申購，部分產(chǎn)品規(guī)模仍明顯增長。

22Q1超過半數(shù)的絕對收益I型基金凈贖回，但是整體而言卻是凈申購的狀態(tài)。主要是部分產(chǎn)品有較為明顯的規(guī)模增長。

4、類轉(zhuǎn)債型和積極型產(chǎn)品整體小幅贖回，但仍可見申購情形。

類轉(zhuǎn)債型基金中大規(guī)模產(chǎn)品普遍受到凈贖回影響而規(guī)模壓縮，相比之下，沒有“轉(zhuǎn)債”字眼的類轉(zhuǎn)債基金贖回的幅度不大，有些產(chǎn)品還實(shí)現(xiàn)了凈申購，例如浙商豐利增強(qiáng)等。大規(guī)模的積極型產(chǎn)品也是普遍遇到贖回的情況，也有不少產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了較大幅度的申購。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期、流動性變化超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期。

報(bào)告正文

一季度轉(zhuǎn)債偏弱，擔(dān)憂贖回成為市場關(guān)注的核心點(diǎn)之一，正好一季報(bào)已經(jīng)披露完畢，不妨研判一下贖回情況。

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市場回調(diào)下，“固收+”整體小幅凈申購。

首先需要指出的是，在判斷基金申購或贖回時(shí)，我們將基金規(guī)模的環(huán)比變化拆分成凈值變動的影響和凈申購影響兩個部分。同時(shí)基金樣本的選擇上，我們選擇最近兩個季度都有披露規(guī)模的存量基金，并且剔除了約定持有期的基金和定開型基金。對于持有期型基金和定開型基金我們會在之后單獨(dú)討論。

根據(jù)公募基金披露的一季度報(bào)告，2022Q1市場大幅調(diào)整的情況下，公募基金并沒有出現(xiàn)大幅凈贖回的情況，1）純債類基金凈申購約461億，凈申購比例2.74％。2）各類“固收+”基金年初以來經(jīng)歷了不同程度的回撤，總體來看“固收+”基金整體仍是凈申購的；3）股票類基金整體表現(xiàn)為凈贖回，但是贖回規(guī)模并不明顯。

這與很多人感受和預(yù)判似乎是不同的，但我們認(rèn)為，市場此前的感受并無問題，可以從以下兩個角度來理解數(shù)據(jù)上的障眼法：1）季度數(shù)據(jù)的頻率過低，發(fā)生在季度內(nèi)的很多波動其實(shí)無法通過季度數(shù)據(jù)展現(xiàn)，比如1月申購30％，3月贖回20％，這樣在季度數(shù)據(jù)上，可能是小幅申購，但實(shí)際上，階段性的波動非常劇烈，會導(dǎo)致行情的大波動；2）雖然今年一季度“固收+”產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)小幅凈申購，但是2019年以來單季度最差情況，特別是去年下半年兩個季度均環(huán)比快速高增的情況下，增速的大幅放緩本身也是市場表現(xiàn)孱弱的原因。

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持有期型“固收+”小幅凈贖回。

對于約定持有期的基金，我們不妨關(guān)注兩類：1）在本季度首次進(jìn)入開放期的；2）在本季度初之前已經(jīng)有過開放的老產(chǎn)品。22Q1首次進(jìn)入開放期的持有期型“固收+”是遇到了大幅贖回的，但是這更多是基于其自身的特點(diǎn)（參考?xì)v史報(bào)告：《絕對收益I型—理財(cái)替代的核心選擇》）。已經(jīng)開放過的老產(chǎn)品，雖然對沖策略和類打新型基金贖回比例較高，但占比較高的絕對收益I型基金凈贖回比例不大，持有期型“固收+”老產(chǎn)品（21Q4規(guī)模2446億）整體只有5.88％的凈贖回。

對于定開型基金，我們主要關(guān)注本季度開放過申贖的產(chǎn)品。這些基金在2022Q1凈贖回27.81％，但是整體體量并不大（21Q4規(guī)模488億），影響相對較小。

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絕對收益I型凈申購，部分產(chǎn)品規(guī)模仍明顯增長。

2022年一季度，測算除絕對收益I型基金凈申購約677億之外（規(guī)模計(jì)算剔除持有期和定開型產(chǎn)品，后同），其余類型的“固收+”基金均有不同程度的凈贖回。彈性較大的類轉(zhuǎn)債型基金和積極型基金贖回的比例并不高，分別為6.60％/6.83％，反而類打新型基金大比例贖回，類打新型基金贖回的原因可能包括新股申購新規(guī)之后打新收益率明顯降低、權(quán)益市場調(diào)整加大了打新底倉的波動和風(fēng)險(xiǎn)，對沖策略型基金可能與本身模型的穩(wěn)定性以及市場震蕩調(diào)整的外部環(huán)境有關(guān)。

整體看下來，在市場下跌的過程中不少產(chǎn)品錄得相當(dāng)比例的凈申購，其原因可能在于部分資金進(jìn)入后，市場調(diào)整速度較快，失去了下車的窗口。下面我們不妨逐一類型來觀察“固收+”產(chǎn)品的情況。

絕對收益I型基金超半數(shù)（328/544，剔除持有期和定開型基金）的產(chǎn)品在剔除凈值因素帶來的規(guī)模變化后，屬于規(guī)模凈贖回的狀態(tài)，但是整體而言，絕對收益I型基金在22Q1實(shí)現(xiàn)了規(guī)模上的凈申購。凈申購規(guī)模較大的產(chǎn)品有富國穩(wěn)健增強(qiáng)（22Q1規(guī)模177億，測算凈申購113億）、招商安華（22Q1規(guī)模396億，測算凈申購105億）、天弘永利債券（22Q1規(guī)模365億，測算凈申購77億）。大規(guī)模產(chǎn)品中，易方達(dá)裕祥回報(bào)測算凈贖回約263億，22Q1凈資產(chǎn)規(guī)模降至438億；易方達(dá)穩(wěn)健收益/景順長城景頤雙利凈申購約52/47億，規(guī)模分別增至743/521億。

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類轉(zhuǎn)債型和積極型產(chǎn)品整體小幅贖回，但仍可見申購情形。

類轉(zhuǎn)債型基金中大規(guī)模產(chǎn)品普遍受到凈贖回影響而規(guī)模壓縮，21Q4規(guī)模超百億的匯添富可轉(zhuǎn)債和鵬華可轉(zhuǎn)債在22Q1的規(guī)模壓縮到了79/69億。除興全可轉(zhuǎn)債之外，其他轉(zhuǎn)債基金也有不同程度的贖回。相比之下，沒有“轉(zhuǎn)債”字眼的類轉(zhuǎn)債基金贖回的幅度不大，有些產(chǎn)品還實(shí)現(xiàn)了凈申購，例如浙商豐利增強(qiáng)錄得較大幅度的凈申購，金鷹元豐和天弘弘豐增強(qiáng)也有一定的申購。天弘添利和天弘弘豐的申贖情況的差異，很大一部分是天弘添利限制大額申購所致。

大規(guī)模的積極型產(chǎn)品也是普遍遇到贖回的情況，也有不少產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了較大幅度的申購。大規(guī)模積極型產(chǎn)品例如易方達(dá)安心回報(bào)的合并份額贖回接近20億份，易方達(dá)安心回饋也有接近10％的贖回。但同時(shí)不少產(chǎn)品憑借大幅申購，規(guī)模排名提升明顯，例如興全恒益、華商穩(wěn)定增利、華富安華等。但需要考慮的是，部分積極性產(chǎn)品本質(zhì)上可能是絕對收益型產(chǎn)品，今天的特殊行情放大了其波動，后續(xù)還需要根據(jù)實(shí)際情況，動態(tài)調(diào)整其分類。

多策略的絕對收益II型產(chǎn)品整體來看是贖回比例最高的，但這部分產(chǎn)品本身體量也相對有限。對沖策略型基金幾乎全部產(chǎn)品的規(guī)模都是凈贖回的狀態(tài)，大規(guī)模產(chǎn)品和對沖策略型整體規(guī)模都有大幅的壓縮。類打新型基金大部分產(chǎn)品凈贖回的狀態(tài)也較為明顯。偏債FOF方面，除尚未到達(dá)第一個開放期的產(chǎn)品之外，其余頭部產(chǎn)品基本都有不同程度的凈贖回。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期、流動性變化超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期。

標(biāo)簽： 固收＋基金整體小幅凈申購