2019年初的一大話題是地方債。不同于往年的節奏，今年的地方債發行工作已在兩會前提前啟動。對于這一動作，市場自有其解讀，最被普遍接受的一種是將其看作面對外部不確定性所引致的出口乏力的“逆周期調控”。市場主流觀點雖然對短期經濟形勢有所擔憂，但對中國經濟中長期發展動能的思索依舊是決策者與市場人士最核心的考量。

2018年12月底的中央經濟工作會議明確提出，要“較大幅度增加地方政府專項債券規模”。相配套地，全國人大授權國務院提前下達2019年地方政府新增一般債務限額5800億元、新增專項債務限額8100 億元，合計1.39萬億元。過去兩年，第一季度因等待“兩會”審議下達限額而地方債發行寥寥，預計今年將大幅改觀。另外，財政部表態，2019年地方政府專項債發行工作“爭取在9 月底之前完成”。據此預計，一二季度將成為地方債發行的主戰場。按全年5萬億以上大致測算，一二季度將有3萬億以上地方債發行。

考慮到春節因素，預計農歷春節過后的地方債發行將對市場心理有所沖擊。當然，從過往的歷史經驗來看，靈活穩健的貨幣政策制定與執行同樣會考慮到上述因素。市場普遍認為，已開啟“降準周期”的貨幣當局將在相應時間點釋放基礎貨幣，對沖此輪地方債的供給壓力。因此，有經驗的機構投資者更多考慮的并不是流動性沖擊，而是今年地方債提前、增量發行對實體經濟的真實影響。

毋庸置疑，新增地方債的發行將有助于提振社融，并改善M2的增速。“資管新規”后，2018年的表外非標融資遭受重創;新老口徑社融增速均呈直線下行趨勢。改善社融狀況成為決策層的一大共識。當前的客觀現實是，居民部門受制于收入增長與消費傾向;企業部門尤其是國有企業仍在中央統一部署下，有條不紊地去化杠桿。在居民部門與企業部門加杠桿空間有限的前提下，政府部門加杠桿成為阻力最小的方向，眼前以無收益或低收益的公益性項目為主要方向，也正適合以中長久期的、有國家信用為后盾的地方政府債相對接。

對于機構投資者而言，地方債的平穩增量發行還將有助于緩解地方融資平臺的信用風險。地方政府融資平臺信用風險，尤其是公開發行城投債的信用風險，由于其獨特的歷史淵源，2011年以來一直是債券市場爭議的焦點。隨著其體量的日益龐大，也最終成了系統性、區域性金融風險的一個主要可能來源。地方債的平穩增量發行，首先將改善省級與地市級地方政府的或有債務負擔;而基于中國特色國情，“大河有水小河滿”，中低等級地方政府融資平臺的狀況也將隨之改善。

2018年上半年部分地方平臺“有心無力”、“巧婦難為無米之炊”的緊張境地預計將一去不返。信用的收緊歸根到底源自貨幣的不足：無論是捉襟見肘的中低等級地方平臺還是融資難、融資貴的民營企業，無不期盼社融最終走穩，給自己一個更寬裕的騰挪空間。而地方債對社融的穩定作用，將在2019年更加凸顯。

考慮到近期穩定高于同期限國債40BP的發行利率和稅收效應，地方債在銀行投資賬戶的綜合收益高于國債與政策性金融債，依舊將受到主要銀行的青睞。近日，河南省發行了7期期限不等的地方政府債，尤以項目收益債為主，認購倍數普遍超過了40。綜合收益率考量下機構投資者對地方債的投資熱情可見一斑。而可能受到地方債發行擠壓效應的其他利率資產類別將會如何演繹，則仍需更加細致地觀察其供給策略。可以確定的是，2019年以地方政府債擴容為代表的政府加杠桿行為，將對宏觀經濟與金融市場都產生直接影響：以時間換空間，穩住當下、期盼未來。以國家信用注入公益性、短期低回報領域，是地方債擴容的現實意義;而穩住社融后的中國經濟，也將有望邁向更健康的未來。