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啤酒行業的中長期投資邏輯在于價格而不是銷量，疫情后現飲場景修復不止是帶來量增，更關鍵的在于產品結構的修復和對價格的正向貢獻。不同于線性外推高端化和價格提升路徑，我們深度解析全面復蘇下高端現飲渠道回暖將帶來啤酒價格的加速點，看好夜場、高端餐飲等渠道修復帶來啤酒均價和盈利能力加速提升。

海外復盤：疫情放開后現飲修復，推動均價加速增長。（1）疫情導致現飲場景和結構承壓，疫后迎來強勁修復。美國2020年餐飲大幅承壓，但管控放開較早且經濟韌性強，2021-2022餐飲快速修復；西歐節奏慢于美國，2021年弱復蘇，2022年繼續向好。2020年美國現飲啤酒銷量同比下降39.5%，現飲占比下降10pct；2021-2022年現飲快速復蘇，2022年基本恢復至2019年。2020年西歐現飲啤酒銷量下降39.1%，占比下降12pct；2022年銷量恢復到疫情前的86%。美國啤酒渠道中酒廠現場+即飲占比只有20%左右，但高端精釀啤酒中該渠道占比達到40%。疫后現飲修復帶來結構和均價強勁修復，2021年精釀啤酒銷量和銷售額占比提升0.9%和3.2%。（2）全球啤酒龍頭受益管控放開，疫后均價實現加速增長。百威英博：2020年ASP增速放緩至2%；2021年ASP增速反彈至6%；2022年疊加提價，ASP增速高達9%。2020年百威和科羅娜在外阜市場下滑，時代幾乎沒有增長；2021年百威、時代、科羅娜在外阜的增速分別為20%、20%、30%。喜力：2020年ASP增速為-2%；2021-2022年受益于高端回暖及2022年提價，ASP增速為8%和14%。喜力品牌銷量2020年略有下降；2021-2022年分別增長17%和15%。2021對比2019年，高端品牌全線復蘇。嘉士伯：2020年ASP下降5%；2021-2022年ASP分別增長2%和9%。公司精釀&特色產品銷量增速在2020年僅微增1%，2021年恢復15%的較快增長。國際品牌樂堡和嘉士伯在2020年銷量均下降10%左右，2021-2022年持續修復。

2022年現飲渠道承壓明顯，高端現飲修復推動均價走強。（1）2022年餐飲和夜場受損，疫后有望持續修復。2022年餐飲行業收入為4.39萬億元，同比下降6.3%，對比2019年下降7.3%，餐飲網點數量同比下降11.1%。2023年1-4月餐飲行業收入同比增長19.8%，對比2019年同期增長12.1%。海底撈：作為中高端餐飲的代表，2022年門店凈增加僅22家，放緩明顯，同店銷售額同比下降14.4%。海倫司：作為啤酒娛樂渠道的代表，2022年公司門店首次凈減少，同店銷售額下降34.2%。2023Q1海倫司單店日均營業額同比增長21%，同店單店營業額同比增長6%。（2）2022年啤酒公司結構承壓，2023年現飲回暖有望帶來結構修復。青島啤酒：2022年即飲占比進一步下降至40.6%，提價加持下ASP增速較2021年未明顯加速，Q4均價同比出現下滑。22Q2主品牌與其他品牌增速持平，Q3-Q4主品牌增速慢于其他品牌，高端即飲受損導致結構走低。23Q1大眾消費先復蘇，主品牌增速仍慢于其他品牌。百威中國：2022Q2-Q4公司ASP增速逐季走弱，Q1-Q4分別為3.2%、1.7%、-2.0%、-8.6%。2023Q1疫情管控放開下，渠道實現復蘇，ASP恢復3.2%的正增長。重慶啤酒：22Q2開始高檔酒收入增速慢于主流和經濟檔，Q4落差尤其明顯。2023Q1凱旋 1664和紅烏蘇（疆外）仍然承壓，高檔增長仍最慢。（3）高端現飲渠道修復貢獻幾何？高端現飲渠道全面修復，預計對行業貢獻4%左右均價增長，可提升毛利率0.7個pct。受益順序分別為百威中國、重慶啤酒、青島啤酒、華潤啤酒。

理性看待短期銷量波動，成本端紅利逐步釋放。我國啤酒年度總量保持穩定，不存在明顯的量增邏輯。但由于疫情反復、天氣、庫存變化等因素，啤酒月度產量存在明顯波動。建議理性看待，核心關注價格變化和高端化。2023年易拉罐和紙箱價格走弱，包材壓力趨緩，有望逐季兌現到啤酒公司報表端。進口大麥價格目前已出現小幅環比回落的趨勢，同比漲幅明顯收窄，2024年有望迎來改善，同時澳麥進口有望重啟進一步帶來改善。

投資建議：疫情對啤酒行業的影響不單單在于銷量，通過對渠道結構的影響，尤其是對夜場、高端餐飲等現飲渠道的沖擊，導致啤酒短期消費結構走低，拖累均價和盈利能力表現。參考海外市場，隨著疫情管控放開，現飲渠道全面復蘇，全球啤酒龍頭的均價和產品結構均迎來強勁反彈。2022年我國現飲渠道受疫情影響明顯，中高端餐飲和娛樂渠道的門店數量和同店均承受較大壓力。在疫情強反復期間，我國啤酒龍頭的產品結構和均價也受到了較大的負面影響。2023年隨著疫情管控放開，大眾消費率先復蘇，高端消費有望隨后回暖。全面復蘇背景下，看好現飲渠道修復帶來的啤酒結構和均價改善。

風險提示：高端現飲修復不及預期的風險；主要原材料價格波動的風險；市場競爭惡化帶來超預期促銷活動；研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險；行業數據測算偏差風險；第三方數據引用風險。

（文章來源：中泰證券研究）

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