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啤酒行業(yè)的中長(zhǎng)期投資邏輯在于價(jià)格而不是銷量，疫情后現(xiàn)飲場(chǎng)景修復(fù)不止是帶來量增，更關(guān)鍵的在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的修復(fù)和對(duì)價(jià)格的正向貢獻(xiàn)。不同于線性外推高端化和價(jià)格提升路徑，我們深度解析全面復(fù)蘇下高端現(xiàn)飲渠道回暖將帶來啤酒價(jià)格的加速點(diǎn)，看好夜場(chǎng)、高端餐飲等渠道修復(fù)帶來啤酒均價(jià)和盈利能力加速提升。

海外復(fù)盤：疫情放開后現(xiàn)飲修復(fù)，推動(dòng)均價(jià)加速增長(zhǎng)。（1）疫情導(dǎo)致現(xiàn)飲場(chǎng)景和結(jié)構(gòu)承壓，疫后迎來強(qiáng)勁修復(fù)。美國(guó)2020年餐飲大幅承壓，但管控放開較早且經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)，2021-2022餐飲快速修復(fù)；西歐節(jié)奏慢于美國(guó)，2021年弱復(fù)蘇，2022年繼續(xù)向好。2020年美國(guó)現(xiàn)飲啤酒銷量同比下降39.5%，現(xiàn)飲占比下降10pct；2021-2022年現(xiàn)飲快速復(fù)蘇，2022年基本恢復(fù)至2019年。2020年西歐現(xiàn)飲啤酒銷量下降39.1%，占比下降12pct；2022年銷量恢復(fù)到疫情前的86%。美國(guó)啤酒渠道中酒廠現(xiàn)場(chǎng)+即飲占比只有20%左右，但高端精釀啤酒中該渠道占比達(dá)到40%。疫后現(xiàn)飲修復(fù)帶來結(jié)構(gòu)和均價(jià)強(qiáng)勁修復(fù)，2021年精釀啤酒銷量和銷售額占比提升0.9%和3.2%。（2）全球啤酒龍頭受益管控放開，疫后均價(jià)實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。百威英博：2020年ASP增速放緩至2%；2021年ASP增速反彈至6%；2022年疊加提價(jià)，ASP增速高達(dá)9%。2020年百威和科羅娜在外阜市場(chǎng)下滑，時(shí)代幾乎沒有增長(zhǎng)；2021年百威、時(shí)代、科羅娜在外阜的增速分別為20%、20%、30%。喜力：2020年ASP增速為-2%；2021-2022年受益于高端回暖及2022年提價(jià)，ASP增速為8%和14%。喜力品牌銷量2020年略有下降；2021-2022年分別增長(zhǎng)17%和15%。2021對(duì)比2019年，高端品牌全線復(fù)蘇。嘉士伯：2020年ASP下降5%；2021-2022年ASP分別增長(zhǎng)2%和9%。公司精釀&特色產(chǎn)品銷量增速在2020年僅微增1%，2021年恢復(fù)15%的較快增長(zhǎng)。國(guó)際品牌樂堡和嘉士伯在2020年銷量均下降10%左右，2021-2022年持續(xù)修復(fù)。

2022年現(xiàn)飲渠道承壓明顯，高端現(xiàn)飲修復(fù)推動(dòng)均價(jià)走強(qiáng)。（1）2022年餐飲和夜場(chǎng)受損，疫后有望持續(xù)修復(fù)。2022年餐飲行業(yè)收入為4.39萬億元，同比下降6.3%，對(duì)比2019年下降7.3%，餐飲網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量同比下降11.1%。2023年1-4月餐飲行業(yè)收入同比增長(zhǎng)19.8%，對(duì)比2019年同期增長(zhǎng)12.1%。海底撈：作為中高端餐飲的代表，2022年門店凈增加僅22家，放緩明顯，同店銷售額同比下降14.4%。海倫司：作為啤酒娛樂渠道的代表，2022年公司門店首次凈減少，同店銷售額下降34.2%。2023Q1海倫司單店日均營(yíng)業(yè)額同比增長(zhǎng)21%，同店單店?duì)I業(yè)額同比增長(zhǎng)6%。（2）2022年啤酒公司結(jié)構(gòu)承壓，2023年現(xiàn)飲回暖有望帶來結(jié)構(gòu)修復(fù)。青島啤酒：2022年即飲占比進(jìn)一步下降至40.6%，提價(jià)加持下ASP增速較2021年未明顯加速，Q4均價(jià)同比出現(xiàn)下滑。22Q2主品牌與其他品牌增速持平，Q3-Q4主品牌增速慢于其他品牌，高端即飲受損導(dǎo)致結(jié)構(gòu)走低。23Q1大眾消費(fèi)先復(fù)蘇，主品牌增速仍慢于其他品牌。百威中國(guó)：2022Q2-Q4公司ASP增速逐季走弱，Q1-Q4分別為3.2%、1.7%、-2.0%、-8.6%。2023Q1疫情管控放開下，渠道實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，ASP恢復(fù)3.2%的正增長(zhǎng)。重慶啤酒：22Q2開始高檔酒收入增速慢于主流和經(jīng)濟(jì)檔，Q4落差尤其明顯。2023Q1凱旋 1664和紅烏蘇（疆外）仍然承壓，高檔增長(zhǎng)仍最慢。（3）高端現(xiàn)飲渠道修復(fù)貢獻(xiàn)幾何？高端現(xiàn)飲渠道全面修復(fù)，預(yù)計(jì)對(duì)行業(yè)貢獻(xiàn)4%左右均價(jià)增長(zhǎng)，可提升毛利率0.7個(gè)pct。受益順序分別為百威中國(guó)、重慶啤酒、青島啤酒、華潤(rùn)啤酒。

理性看待短期銷量波動(dòng)，成本端紅利逐步釋放。我國(guó)啤酒年度總量保持穩(wěn)定，不存在明顯的量增邏輯。但由于疫情反復(fù)、天氣、庫存變化等因素，啤酒月度產(chǎn)量存在明顯波動(dòng)。建議理性看待，核心關(guān)注價(jià)格變化和高端化。2023年易拉罐和紙箱價(jià)格走弱，包材壓力趨緩，有望逐季兌現(xiàn)到啤酒公司報(bào)表端。進(jìn)口大麥價(jià)格目前已出現(xiàn)小幅環(huán)比回落的趨勢(shì)，同比漲幅明顯收窄，2024年有望迎來改善，同時(shí)澳麥進(jìn)口有望重啟進(jìn)一步帶來改善。

投資建議：疫情對(duì)啤酒行業(yè)的影響不單單在于銷量，通過對(duì)渠道結(jié)構(gòu)的影響，尤其是對(duì)夜場(chǎng)、高端餐飲等現(xiàn)飲渠道的沖擊，導(dǎo)致啤酒短期消費(fèi)結(jié)構(gòu)走低，拖累均價(jià)和盈利能力表現(xiàn)。參考海外市場(chǎng)，隨著疫情管控放開，現(xiàn)飲渠道全面復(fù)蘇，全球啤酒龍頭的均價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均迎來強(qiáng)勁反彈。2022年我國(guó)現(xiàn)飲渠道受疫情影響明顯，中高端餐飲和娛樂渠道的門店數(shù)量和同店均承受較大壓力。在疫情強(qiáng)反復(fù)期間，我國(guó)啤酒龍頭的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和均價(jià)也受到了較大的負(fù)面影響。2023年隨著疫情管控放開，大眾消費(fèi)率先復(fù)蘇，高端消費(fèi)有望隨后回暖。全面復(fù)蘇背景下，看好現(xiàn)飲渠道修復(fù)帶來的啤酒結(jié)構(gòu)和均價(jià)改善。

風(fēng)險(xiǎn)提示：高端現(xiàn)飲修復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；主要原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)惡化帶來超預(yù)期促銷活動(dòng)；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)數(shù)據(jù)測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)；第三方數(shù)據(jù)引用風(fēng)險(xiǎn)。

（文章來源：中泰證券研究）

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