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7月8日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票試點(diǎn) 支持私募基金加大服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度》，在業(yè)界看來，此次試點(diǎn)工作，是證監(jiān)會(huì)推動(dòng)優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金發(fā)展環(huán)境、支持行業(yè)進(jìn)一步服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的又一項(xiàng)重要舉措。

【資料圖】

具體而言，參與試點(diǎn)的私募股權(quán)投資基金管理人可以與投資者（LP）約定，將私募股權(quán)創(chuàng)投基金持有的上市公司首次公開發(fā)行前股份通過非交易過戶方式，向投資者(份額持有人，LP)進(jìn)行分配。LP有了多元化的退出選擇，更具有靈活性。

試點(diǎn)工作不僅將有助于完善私募股權(quán)創(chuàng)投基金非現(xiàn)金分配機(jī)制，拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道；還能保障眾多LP的投資權(quán)益，促進(jìn)投資—退出—再投資良性循環(huán)。

破解GP、LP退出分歧，滿足多元需求

此次試點(diǎn)工作是基金行業(yè)一大利好，使其更加市場(chǎng)化。一般而言，企業(yè)一旦IPO后，會(huì)面臨諸多退出限制，比如禁售期、限售期、轉(zhuǎn)讓期的限制。有些GP為賺取更多carry（投資產(chǎn)生的超額收益）希望長(zhǎng)期持有股票。但對(duì)LP來說，他們認(rèn)為這看不到DPI（投入資本分紅率），很多年也看不到回款。而且很多企業(yè)在IPO時(shí)是賺錢的，但等股票限售期一過，就出現(xiàn)虧損。所以LP希望盡快賣出。由此私募股權(quán)的GP、LP容易就項(xiàng)目上市后賣出股票的時(shí)間點(diǎn)和價(jià)格產(chǎn)生分歧。

現(xiàn)在基金行業(yè)本來募資就難，如果因?yàn)槔娣峙洳划?dāng)，一定會(huì)影響投資人的熱情。反過來使募資越發(fā)困難。此次試點(diǎn)文件給出了一種解決方案，即GP可以把其持有的上市公司IPO前的股份通過非交易方式過戶給LP，然后由LP自主決定在什么時(shí)間點(diǎn)、以什么價(jià)位賣出。試點(diǎn)后，可以通過分配的形式，而不是交易的形式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓分配，這對(duì)IPO之后的非交易流動(dòng)性的股權(quán)有了分配性的、流動(dòng)性的轉(zhuǎn)換。

證監(jiān)會(huì)表示，這一安排使得股權(quán)投資基金向投資者非現(xiàn)金分配有了明確的規(guī)定，有利于兼顧投資者差異化需求，進(jìn)一步優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境，更好地發(fā)揮其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

業(yè)內(nèi)人士表示，此舉以從投資層面起到鼓勵(lì)VC/PE機(jī)構(gòu)繼續(xù)投資創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，按照長(zhǎng)期眼光和長(zhǎng)線持有，減輕急功近利的壓力。同時(shí)使得被投資企業(yè)的融資壓力得以適當(dāng)緩解。

LP納稅迎利好，有望降低大額減持風(fēng)險(xiǎn)

據(jù)證監(jiān)會(huì)公告顯示，私募股權(quán)投資基金向投資者實(shí)物分配股票，應(yīng)當(dāng)適用《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱《減持規(guī)定》)、《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定(2020年修訂)》等有關(guān)減持規(guī)定。同時(shí)，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份。但目前對(duì)于“未上市股權(quán)”的界定還不甚清晰，該股份到底是指擬上市企業(yè)，還是沒有任何上市跡象的企業(yè)都適用沒有明確說明；是否要先試點(diǎn)未上市公司股權(quán)，進(jìn)而推廣到擬上市或已上市公司股權(quán)也需進(jìn)一步等待政策指引。

不管可供分配的是否為上市前企業(yè)股份，還是上市后的股份，試點(diǎn)推行之后，投資人在納稅方面都獲利良多，包括個(gè)人所得稅及增值稅部分。

據(jù)相關(guān)研報(bào)顯示，依照現(xiàn)行的清算退出機(jī)制，當(dāng)GP 對(duì)被投企業(yè)股權(quán)上市解禁后退出時(shí)，如果賣出的價(jià)格高于LP 投資價(jià)格時(shí)，LP 需要繳納增值稅和個(gè)人所得稅，累計(jì)最高稅率在35%。此次試點(diǎn)推行之后，GP 可以將上市公司首次發(fā)行前的股票分配給LP，后期如遇股價(jià)增益，相關(guān)資產(chǎn)的盈利則不需要其繳納個(gè)人所得稅和增值稅，也有利于投資者的稅務(wù)籌劃。此外，試點(diǎn)推行后，GP 或?qū)⑻崆盀長(zhǎng)P 鎖定首發(fā)上市價(jià)格，進(jìn)而為L(zhǎng)P 在后續(xù)股份解禁后處置資產(chǎn)提高安全墊。

值得一提的是，現(xiàn)有機(jī)制下，GP 需要把股票出售換成現(xiàn)金再向LP 分配，導(dǎo)致解禁期結(jié)束后的大量大額減持，從而造成二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的大幅波動(dòng)。此次試點(diǎn)的推出，可以一定程度上平抑解禁期到后的潛在大額減持，降低市場(chǎng)集中減持拋盤壓力。進(jìn)一步穩(wěn)定市場(chǎng)。

也許是因?yàn)閷?duì)存量基金的短期影響不大，據(jù)了解，有一部分PE或VC暫未研究此次試點(diǎn)工作相關(guān)政策。由于目前二級(jí)市場(chǎng)并不是大牛市，從LP的角度來看，尤其是很多人民幣基金LP、高凈值客戶、上市公司以及地方政府，他們更傾向于拿到現(xiàn)金。但長(zhǎng)期來看，試點(diǎn)政策對(duì)增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性、吸引長(zhǎng)期資金有一定積極意義。退出渠道更加豐富，投資人擁有更大的選擇空間，這有利于行業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展。

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