2021年，房地產(chǎn)行業(yè)遭遇嚴(yán)厲調(diào)控，疊加部分房企陷入債務(wù)危機(jī)等事件影響，房地產(chǎn)板塊整體下挫。不過進(jìn)入2022年以來，以有效化解地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)為目的，政策上陸續(xù)也釋放出一些維穩(wěn)的邊際改善信號(hào)，尤其是經(jīng)過3月16日國(guó)家金融委專題會(huì)議后，財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)、央行、外匯局相繼表明將推遲房地產(chǎn)稅、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展，一定程度上給予市場(chǎng)信心，也加速了板塊估值修復(fù)。

另一方面，當(dāng)下是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展歷程中關(guān)鍵的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，行業(yè)洗牌與分化加劇，面對(duì)不確定的市場(chǎng)環(huán)境，需要綜合考量企業(yè)多方面的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，筆者近期從行業(yè)政策、業(yè)績(jī)披露等動(dòng)向觀察，認(rèn)為從房企投資價(jià)值角度來說，擁有穩(wěn)健財(cái)務(wù)管理能力和具備一定國(guó)資背景優(yōu)勢(shì)的房企或許更容易把握住新的發(fā)展機(jī)遇并具備長(zhǎng)期發(fā)展成長(zhǎng)性。

當(dāng)下正值港股上市房企業(yè)績(jī)披露的密集期，其中，有著國(guó)企背景的上實(shí)城市開發(fā)(00563.HK)（以下簡(jiǎn)稱“上實(shí)城開”）已于3月28日公布2021年年度業(yè)績(jī)報(bào)告。不妨借此業(yè)績(jī)報(bào)告一并探討下，未來中小房企的發(fā)展機(jī)遇和投資價(jià)值。

一、現(xiàn)金流健康穩(wěn)定，業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)

過去一年，房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨挑戰(zhàn)，行業(yè)融資環(huán)境收緊，銷售市場(chǎng)和土地市場(chǎng)均明顯降溫。而能抗住這場(chǎng)環(huán)境變化與調(diào)整，并收獲可觀的收益和利潤(rùn)的房企，多半具備穩(wěn)中求進(jìn)的發(fā)展基調(diào)，屬于值得觀察的房企樣本，上實(shí)城市開發(fā)便是很好的例子。

報(bào)告顯示，截至2021年12月31日止年度，上實(shí)城開實(shí)現(xiàn)收入110.15億港元，同比增長(zhǎng)73.3%；毛利35.54億港元，同比增長(zhǎng)61.7%；公司擁有人應(yīng)占溢利5.72億港元，同比增長(zhǎng)9.7%；每股基本溢利11.91港仙；擬派發(fā)末期股息2.1港仙及特別股息2.4港仙，按最新收盤價(jià)0.71港元來算，公司股息率高達(dá)6.3%，可見公司保持了業(yè)績(jī)的穩(wěn)健增長(zhǎng)和穩(wěn)定的股東回報(bào)。

（來源：公司公告）

筆者認(rèn)為，當(dāng)下房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展邏輯已發(fā)生轉(zhuǎn)變，而中小型房企要活的好，更需要掌握核心競(jìng)爭(zhēng)能力，注重資金的安全性，保障流動(dòng)性，具備多元的融資渠道和優(yōu)秀的財(cái)務(wù)管理能力是其中的關(guān)鍵。

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，上實(shí)城開持有現(xiàn)金逾141.2億港元；凈負(fù)債比率從去年31.9%降低至24.0%；同時(shí)流動(dòng)比率從去年1.7倍降低至1.2倍，“三道紅線”持續(xù)達(dá)標(biāo)。

注意到，早在去年10月，上實(shí)城開以人民幣35.76億元出售公司于上海寰宇全部股權(quán)，進(jìn)一步降低其負(fù)債率，并增加現(xiàn)金儲(chǔ)備、結(jié)轉(zhuǎn)利潤(rùn)，為其長(zhǎng)期發(fā)展積極投資拓展新項(xiàng)目打下良好基礎(chǔ)。

可見，上實(shí)城開充分重視財(cái)務(wù)管理，并有充沛的現(xiàn)金流和良好的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，在去年融資難的環(huán)境下，有著充足在手現(xiàn)金并能很好的覆蓋短期負(fù)債，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，向市場(chǎng)展現(xiàn)充分的信心，也為企業(yè)后續(xù)發(fā)展打下重要的基礎(chǔ)，是其相比同行來說其中一項(xiàng)突出的亮點(diǎn)。

與此同時(shí)，公司管理層對(duì)此也表示，公司有充足的資金及日后收益足以應(yīng)付目前營(yíng)運(yùn)資金及未來發(fā)展的需要。

筆者認(rèn)為，未來中小房企在穩(wěn)步擴(kuò)大規(guī)模時(shí)容易面臨現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)壓力，而多渠道融資、或者通過合作共贏等方式提高資金利用率。另外，部分有國(guó)企背景的房企融資渠道相對(duì)多些，更易獲得融資政策優(yōu)惠等紅利支持，獲得更低融資利率，并在在融資成本方面擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。因此從這點(diǎn)出發(fā)，有著國(guó)企背景且現(xiàn)金流穩(wěn)定的上實(shí)城開就很符合當(dāng)下筆者關(guān)注的該兩點(diǎn)優(yōu)勢(shì)。

二、國(guó)企背景優(yōu)勢(shì)愈發(fā)顯現(xiàn)，夯實(shí)成長(zhǎng)基礎(chǔ)

在“房住不炒”主基調(diào)下，房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將走向競(jìng)品時(shí)代，不再以規(guī)模論成長(zhǎng)，而是依托房企自身優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)價(jià)值和產(chǎn)品力。不同于全方位擴(kuò)張的大型房企，專注于區(qū)域深耕并持續(xù)打磨優(yōu)質(zhì)標(biāo)桿項(xiàng)目的房企，可以在區(qū)域內(nèi)深度挖掘潛力，打造出區(qū)域內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，并實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的發(fā)展。同時(shí)亦可結(jié)合區(qū)域資源優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步拓寬其他業(yè)務(wù)，打開其他的增長(zhǎng)曲線不斷為公司發(fā)展增加動(dòng)能。

實(shí)際上，結(jié)合上實(shí)城開過往的成長(zhǎng)軌跡來看，也進(jìn)一步驗(yàn)證了公司具備長(zhǎng)期發(fā)展的實(shí)力。

根據(jù)業(yè)績(jī)報(bào)告，2021年度，上實(shí)城開實(shí)現(xiàn)物業(yè)銷售收入達(dá)99.38億港元，占總收入90.2%，銷售表現(xiàn)強(qiáng)勁。

（來源：公司公告，格隆匯整理）

值得注意的是，從合約銷售方面，公司旗下的西安自然界、北京西釣魚臺(tái) ? 御璽、上海萬源城和上海當(dāng)代美墅 ? 城開云外等重點(diǎn)銷售項(xiàng)目，分別占2021年度合約銷售總金額約45.1%、17.0%、15.3%和13.5%；而來自保障房的合約銷售為人民幣11.69億元，按年上升542.3%，合約銷售面積為63,000平方米，按年上升425%。

不難發(fā)現(xiàn)，在去年銷售承壓情況下，公司的銷售業(yè)績(jī)表現(xiàn)依然強(qiáng)勁，僅靠商品房項(xiàng)目銷售已可撐起業(yè)績(jī)半邊天，亦可側(cè)面反映出其產(chǎn)品力顯著，能很好的完成銷售目標(biāo)；另外公司亦有符合國(guó)家發(fā)展大方向的保障房項(xiàng)目在貢獻(xiàn)收入。

事實(shí)上，2021年，公司持續(xù)深耕上海都市圈及其他核心一二線城市，圍繞高標(biāo)準(zhǔn)城市更新，繼續(xù)拓展新市場(chǎng)，豐富土地儲(chǔ)備。

具體從土儲(chǔ)和項(xiàng)目資源看，截至去年12月底，公司擁有的土地儲(chǔ)備高達(dá)28個(gè)項(xiàng)目，分布于11個(gè)內(nèi)地重點(diǎn)城市，包括上海、北京、天津、西安、重慶、昆山、無錫、沈陽、煙臺(tái)、深圳及武漢，當(dāng)中大部分為建成及處于建設(shè)期的中、高檔住宅及商用物業(yè)，未來可售規(guī)劃建筑面積約393.2萬平方米，可以滿足未來3至5年的發(fā)展，可見公司土儲(chǔ)資源和項(xiàng)目資源優(yōu)質(zhì)。

另一方面，在兩集中供地新政策下，背靠上海實(shí)業(yè)集團(tuán)的上實(shí)城開，相比其他民營(yíng)中小房企更有拿地優(yōu)勢(shì)，2021年上半年，公司便充分發(fā)揮多元化拿地優(yōu)勢(shì)，注重項(xiàng)目的質(zhì)量和盈利能力，審慎獲取優(yōu)質(zhì)土地，并成功中標(biāo)位于陝西省西安市代價(jià)約人民幣15.25億元地塊的住宅開發(fā)項(xiàng)目，同年下半年有再次成功中標(biāo)位于上海市的兩地塊土地使用權(quán)，兩地塊分別代價(jià)人民幣11.78億元、人民幣16.52億元，均為住宅開發(fā)項(xiàng)目，大大充實(shí)公司土地儲(chǔ)備，成為公司后續(xù)成長(zhǎng)的另一大收入增長(zhǎng)動(dòng)力。

未來房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，由于一線城市土地資源稀缺，且其他二線城市的優(yōu)質(zhì)地塊競(jìng)爭(zhēng)也較為激烈，一定程度上限制部分民營(yíng)房企規(guī)模發(fā)展，而國(guó)企背景房企會(huì)相對(duì)擁有更好的拿地優(yōu)勢(shì)，且優(yōu)質(zhì)和稀缺地塊才能夠產(chǎn)生相對(duì)高的溢價(jià)，在未來面臨樓市限價(jià)的情況下，應(yīng)該優(yōu)先考慮有優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)且擁有國(guó)企背景的房企，上實(shí)城開在拿地和項(xiàng)目獲取上的便利性便很好展現(xiàn)了這一競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

三、堅(jiān)定穩(wěn)中求進(jìn)戰(zhàn)略，持續(xù)探索新發(fā)展模式

目前行業(yè)處在“增量未結(jié)束，存量剛開始”的市場(chǎng)行情中，除了繼續(xù)把握增量市場(chǎng)機(jī)會(huì)，還需要抓住未來存量市場(chǎng)可能存在的機(jī)遇，提前搶占市場(chǎng)份額，或者找尋其他符合探索新發(fā)展模式道路的增長(zhǎng)極業(yè)務(wù)。

不過筆者認(rèn)為，中小房企并不是很適用大型房企多元化的發(fā)展模式，考慮到，多元化需要占用大量資金并影響投資回報(bào)周期，容易造成本身資金量小且不穩(wěn)定的房企陷入資金周轉(zhuǎn)壓力，同時(shí)盲目擴(kuò)張易使資金分散，不利于企業(yè)區(qū)域深耕。因此在不把精力分散化的同時(shí)，在專注于城市深耕的基礎(chǔ)上，享受主業(yè)務(wù)帶來的資源和業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，從而探索其他增值業(yè)務(wù)的發(fā)展模式或許更理智些。

此外，與其他更有經(jīng)驗(yàn)的開發(fā)商合作，降低資金成本風(fēng)險(xiǎn)并獲取更多優(yōu)質(zhì)資源的方式也不失為中小房企很好的發(fā)展方向。

從上實(shí)城開業(yè)的發(fā)展策略看，公司將加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備開發(fā)，集中資源致力于精品開發(fā)模式，但持續(xù)關(guān)注城市更新改造機(jī)遇，做好城市增值服務(wù)，利用國(guó)企品牌專注舊區(qū)改造、工業(yè)地塊轉(zhuǎn)型升級(jí)以及地鐵上蓋物業(yè)開發(fā)，保持均衡高質(zhì)量發(fā)展。

另一方面，公司亦提到，將繼續(xù)推進(jìn)產(chǎn)城融合、租售并舉、大健康產(chǎn)業(yè)等多元化業(yè)務(wù)。在土地開發(fā)及項(xiàng)目投資策略上，將利用優(yōu)質(zhì)國(guó)企品牌及穩(wěn)健財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)能力等優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有土地、項(xiàng)目管理及短期化項(xiàng)目的開發(fā)，審慎開拓投資性項(xiàng)目，以穩(wěn)中求進(jìn)的步伐增加優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備及現(xiàn)金流，為利潤(rùn)提升帶來強(qiáng)勁支撐。

報(bào)告顯示，2021年度，公司于上海、北京、天津、重慶、沈陽、西安、昆山及深圳等8個(gè)重點(diǎn)開發(fā)大城市已經(jīng)建成多個(gè)商業(yè)項(xiàng)目、持有的投資性物業(yè)總面積約88.4萬平方米。年內(nèi)，其整體租金收入按年上升 25.1%至8.29億港元，主要由于整體出租率和項(xiàng)目平均租金單價(jià)上升所致。

與此同時(shí)，公司持續(xù)響應(yīng)“租售并舉”政策，有序推進(jìn)租賃住宅業(yè)務(wù)。于報(bào)告期內(nèi)，其旗下三個(gè)長(zhǎng)租房項(xiàng)目上海晶享、上海莘至城、上海城瀧有序開發(fā)中，合共建筑面積29.5萬平方米。當(dāng)中，上海晶享項(xiàng)目、上海莘至城項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2022年落成，上海城瀧項(xiàng)目則將于2023年落成，相關(guān)業(yè)務(wù)未來將為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)健租金收入。

以上也反映出，上實(shí)城開的發(fā)展戰(zhàn)略符合行業(yè)“穩(wěn)”的發(fā)展趨勢(shì)，公司更關(guān)注符合行業(yè)政策發(fā)展方向的項(xiàng)目，亦有開拓其他增值業(yè)務(wù)尋求業(yè)績(jī)提升的打算，選擇更穩(wěn)中求進(jìn)的發(fā)展模式，專注地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，并持續(xù)關(guān)注其他發(fā)展機(jī)遇，從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展眼光出發(fā)，符合自身成長(zhǎng)路徑。

四、結(jié)語

綜上所述，從上實(shí)城開基本面來看，公司作為上海國(guó)企系統(tǒng)房地產(chǎn)唯一港股標(biāo)的，有成長(zhǎng)性業(yè)績(jī)支撐，充分發(fā)揮了背景優(yōu)勢(shì)，并擁有優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，審慎的財(cái)務(wù)管理能力，具備高現(xiàn)金、高毛利、低負(fù)債的財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)保持高達(dá)37.8%的派息率，亦有符合自身發(fā)展模式的戰(zhàn)略指引，得益于此，公司近期在二級(jí)市場(chǎng)上有著不錯(cuò)的表現(xiàn)。

（來源：choice，格隆匯整理）

另一方面，從行業(yè)長(zhǎng)期視角來看，房地產(chǎn)主基調(diào)依舊是“房住不炒”，但政策會(huì)陸續(xù)有邊際寬松信號(hào)放出，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展，逐步修復(fù)市場(chǎng)信心。同時(shí)高周轉(zhuǎn)、高杠桿的傳統(tǒng)開發(fā)模式已遭遇淘汰，未來行業(yè)將繼續(xù)探索新的發(fā)展模式，當(dāng)前行業(yè)的投資邏輯，可以把目光放在基本面優(yōu)質(zhì)穩(wěn)健并擁有國(guó)企背景的房企身上。

標(biāo)簽： 保持穩(wěn)步發(fā)展態(tài)勢(shì)