自去年上市以來，洪九果品股價從去年最低點(diǎn)起一度漲超4倍，成為港股市場近年以來難得的消費(fèi)大牛股。隨后經(jīng)過深度回調(diào)，市值如今維持在了400億港元左右的規(guī)模。那么，其是否已經(jīng)落入了“擊球區(qū)”？

賽道前景很大程度上決定了公司的天花板，鮮果市場增長空間來自于需求端的巨大潛力。

(資料圖)

按零售額計(jì)，中國鮮果零售市場的市場規(guī)模已由2017年的人民幣9,390億元增至2021年的人民幣13,369億元，復(fù)合年增長率約為9.2%。預(yù)計(jì)到2026年，中國鮮果零售市場的市場規(guī)模將進(jìn)一步增長至人民幣20,714億元，2021年至2026年的復(fù)合年增長率預(yù)計(jì)將達(dá)到9.2%。

2021年，中國人均年鮮果消耗量為52.7公斤，仍然遠(yuǎn)低于《中國居民膳食指南》建議的日均200至350g（即每年73至128公斤）的攝入量。因此，中國鮮果零售市場仍有巨大的增長空間。

圖1 國內(nèi)人均鮮果消費(fèi)量持續(xù)提升

（來源：艾瑞咨詢，天風(fēng)證券）

此外，隨著人均可支配收入提升，疊加消費(fèi)升級的時代趨勢，人們對于高品質(zhì)、高營養(yǎng)價值的鮮果愿意付出更高的溢價，量價齊升的邏輯支撐著萬億規(guī)模的鮮果市場持續(xù)擴(kuò)大。

市場的廣闊空間吸引了諸多玩家入場，既有大型連鎖的水果店，也有為數(shù)不少的夫妻店以及路邊攤販，前五大參與者的市場份額共計(jì)3.6%。高度分散的競爭格局有利于綜合實(shí)力更強(qiáng)、差異化程度更高并能針對行業(yè)核心痛點(diǎn)給出解決方案的企業(yè)，他們能夠更大程度收獲到行業(yè)增長的紅利。

作為港股第一家上市成功的鮮果企業(yè)，洪九果品恰恰打造了一個行業(yè)范本。

眾所周知，鮮果產(chǎn)業(yè)鏈長且復(fù)雜，涉及種植、采后處理、物流、倉儲、銷售等各個環(huán)節(jié)，且各環(huán)節(jié)之間的信息不對稱程度較高，彼此之間難以協(xié)同降本，高耗損率成為了行業(yè)沉疴。

洪九果品則打造了一套數(shù)字化驅(qū)動的“端到端”供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，大大縮短了行業(yè)傳統(tǒng)的信息傳遞模式，不僅深入上游源頭實(shí)現(xiàn)直采，還自行搭建了龐大的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施，去掉了冗余的多層分銷網(wǎng)絡(luò)，使得鮮果能夠更快達(dá)到各地零售終端，提升了產(chǎn)品質(zhì)量、降低了無謂耗損。

截至2022年上半年，洪九果品在泰國、越南等海外核心產(chǎn)區(qū)擁有16家水果加工廠，國內(nèi)擁有60家分揀中心，預(yù)計(jì)公司將在接來下幾年內(nèi)會繼續(xù)增加工廠和分揀中心的數(shù)量，進(jìn)一步提升產(chǎn)能。值得一提的是，公司可實(shí)現(xiàn)在原產(chǎn)地采摘后直接在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行分選、保鮮、包裝、打標(biāo)等環(huán)節(jié)，并借助數(shù)字系統(tǒng)對水果狀態(tài)進(jìn)行甄別，保證品質(zhì)的同時有利于標(biāo)準(zhǔn)化體系建設(shè)，為鮮果品牌化奠定基礎(chǔ)。

圖2 全國分銷網(wǎng)絡(luò)布局

（來源：洪九果品招股書）

這有助于其打破鮮果行業(yè)一直以來存在的“有品類、無品牌”的困境，進(jìn)而形成足夠高的品牌優(yōu)勢，擺脫行業(yè)同質(zhì)化競爭的泥潭。截至2022年上半年，洪九果品已經(jīng)在14個主要水果品類中成功推出了18個品牌，尤其在榴蓮、山竹、龍眼、火龍果等高價值水果品類中實(shí)現(xiàn)了廣泛的覆蓋，塑造了高端品牌形象，也鑄就了更具持久性的增長動能。

以2021年銷售額計(jì)，洪九果品是火龍果、山竹及龍眼的前五大分銷商之一，更是中國最大的榴蓮分銷商。而且，榴蓮已然成為了公司的爆款產(chǎn)品，其收入占比從2018年的9%提升至了2021年的38%。考慮到榴蓮近年來不斷上升的市場價格以及公司在這一市場的滲透率仍有較高提升空間，這一核心產(chǎn)品的成長性值得高看一眼，據(jù)天風(fēng)證券測算，該部分營業(yè)額有近5倍的提升空間。

從財(cái)務(wù)視角來看，鮮果零售確實(shí)是一門“難做”的生意，但往往越是這樣困難的事情越發(fā)有價值。而洪九果品恰恰能夠針對行業(yè)核心痛點(diǎn)迎難而上，多年來在全產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行深度布局，交出了一份優(yōu)秀的成績單。

公司的營收入從2018年12.3億元迅速攀升至2021年102.8億元，三年復(fù)合增速達(dá)到103.2%。即便在2022年上半年，國內(nèi)疫情反復(fù)沖擊了宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，并降低了人們消費(fèi)信心，而洪九果品仍能實(shí)現(xiàn)了71.5億元的營收，同比增長32.0%。

剔除授予投資者的優(yōu)先權(quán)確認(rèn)的負(fù)債賬面值變動這一擾動項(xiàng)后，洪九果品經(jīng)調(diào)整后的凈利潤從2018年的1.27億元上升至2021年的10.9億元，三年復(fù)合增速104.6%，2022上半年經(jīng)調(diào)整后的凈利潤增速也保持了高于營收增速的態(tài)勢，同比增長了42.1%。

洪九果品能在宏觀經(jīng)濟(jì)波動性加大的背景下保證收入與利潤的高速增長，并將毛利率恢復(fù)到近年來的高位，這恰恰是普通的鮮果零售商難以做到的。

筆者認(rèn)為不能將洪九果品視作普通的鮮果零售商，而應(yīng)該看作一個商業(yè)觸角加速到達(dá)全球水果產(chǎn)業(yè)鏈各個角落的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺公司，若以平臺價值模型來審視，隨著連接的種植商、零售終端、消費(fèi)者越多，其應(yīng)匹配的價值將呈現(xiàn)指數(shù)型增長。

進(jìn)一步來看，洪九果品目前的動態(tài)市盈率約為25倍，PEG的值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1，這不是一個增長率超過40%的企業(yè)正常狀態(tài)下的合理估值。

即便考慮到鮮果行業(yè)普遍存在的現(xiàn)金流問題可能產(chǎn)生的估值折讓，但著眼于長期，隨著洪九果品市占率的不斷提高，其對上下游議價能力提升是大概率同步進(jìn)行的，可使其現(xiàn)金流凈流出持續(xù)收窄乃至轉(zhuǎn)正，有助于抬升公司的長期估值中樞。

總的來說，萬億級的鮮果行業(yè)需要領(lǐng)頭羊帶動行業(yè)供給側(cè)改革，且鮮果生意的高難度阻礙了新玩家做大的可能性，少數(shù)頭部公司自然是這場行業(yè)集中度提升紅利的最大受益者，洪九果品的高成長性也是得益于此，疊加議價能力提升帶來的估值抬升，洪九果品未來的成長空間值得高看一眼。

標(biāo)簽： 4倍大牛股