【新要聞】底部溫和復蘇,關注業績的逐季兌現
- 來源: 格隆匯 2023-05-15 09:01:56
A股財報以疫后修復為主要特征,盡管營收同比增速和ROE仍處于下滑趨勢,但凈利潤同比增速已經觸底回升。考慮到過去2年全球供需錯配帶來A股利潤規模的高基數效應,下一輪盈利上行周期的開啟較為依賴新的需求增量釋放。結構拆分方面,A股在盈利集中度、資本開支、盈利預測方面體現出較為明顯的行業分化,短期建議關注各細分行業中的結構亮點,展望未來,業績的逐季兌現能力更加重要。
(相關資料圖)
當前所處盈利周期的位置:底部溫和復蘇
1)2023年一季報A股以疫后修復為主要特征。2022年內A股財報反映出實體經濟的逐季下滑態勢,截至2023Q1,全部A股/非金融單季度營收同比增速仍緩慢回落至1.9%/3.8%,ROE延續下滑趨勢,但盈利同比增速見底回升至+2.7%/-4.4%。分板塊看,主板/創業板(剔除溫氏)/科創板2023Q1的凈利潤同比增速分別3.5%/4.5%/-46.1%,其中科創板主要受個別醫藥和電新龍頭股拖累。大類行業方面,2023Q1工業/消費/TMT/醫藥/大金融盈利單季度同比增速為-4.2%、13.6%、-11.4%、-27.5%、10.5%,工業板塊壓力主要來自商品價格下滑和中下游需求偏弱;消費在2022Q4開始進入業績兌現通道;TMT內部盈利分化顯著,通信、計算機短期占優;大金融中非銀一季報業績彈性較大,銀行利潤維持穩定;醫藥剔除新冠相關的業績貢獻之后,盈利環比改善十分明顯。
2)非正常波動的盈利周期中,基數效應影響顯著。基數對增速的影響可以參考2016年開始的供給側改革和地產周期,工業板塊盈利規模快速上行、在非金融板塊的盈利占比快速提升,且高基數導致2017年之后A股盈利增速持續下滑,直到2020年全球商品周期和中國制造業出口貢獻了巨大的增量,才開啟了新一輪盈利上行周期。本輪盈利增速的頂點出現在2021Q1,但隨之而來的高基數背景和全球衰退預期使得2022Q2開始單季度凈利潤增速位于0附近震蕩。展望未來,下一輪盈利上行周期的開啟需要等待新的需求增量釋放,在當前的高基數背景下,短期盈利的逐季兌現能力更加重要。
3)環比視角也可以驗證當前底部復蘇趨勢。A股凈利潤的季節效應非常明顯,2010年以來非金融板塊Q1-Q4凈利潤占比平均為23%/31%/29%/17%,Q1相比Q4平均提升+35%。但2022年凈利潤的季節分配更加極端,全部A股/非金融板塊/全部主板2022Q1相比2022Q4的凈利潤提升幅度分別為78%、170%、80%,將其視為季調基準,則上述3個主要板塊2023Q1凈利潤環比實際增速分別為87%、178%、90%,相比基準仍有10pcts左右的環比提升幅度,因此可以認為2023Q1凈利潤環比溫和復蘇。A股財報體現出的結構分化值得關注。
A股財報體現出的結構分化值得關注
1)行業內部盈利集中度有所提升,龍頭相對占優。寬基指數層面,過去2個季度上證50/滬深300盈利同比增速明顯好于中證500/中證1000。此外,我們以歸母凈利潤前3的公司占行業盈利之和(只計算正盈利公司)作為行業盈利集中度的代表,則過去2個季度行業集中度提升較為明顯,105個中信二級行業中,2023Q1、2022Q4行業集中度同比提升幅度超過5pcts的行業個數分別為41個、26個,連續2個季度盈利集中度提升的行業包括畜牧業、普鋼、石油化工、新能源動力系統、造紙、乘用車、工業金屬、消費電子等。
2)A股資本開支持續擴張,但行業之間分化顯著。本輪A股資本開支增速改善始于2022Q1,國內低能源成本優勢背景下,在全球產業鏈分工中承擔更加重要的責任,全部A股資本開支持續擴張,2022Q4/2023Q1全A單季度資本開支同比增速分別回升至23%/12%,行業之間分化明顯,過去2個季度同比增速均超過50%的二級行業包括化學纖維、計算機設備、云服務、文娛輕工、運輸設備、煤炭開采洗選、發電及電網、乘用車等。
3)市場一致預期整體下調,關注結構上調的亮點。復盤過去十年萬得一致預測凈利潤相比當年實際盈利的誤差,可以發現市場預期存在系統性高估,但系統性誤差大小受到經濟復蘇不同階段的影響。2023年作為底部復蘇的年份,一致預測凈利潤出現結構上調的板塊更值得關注。對比財報披露窗口前后的市場預期,2023年凈利潤預測上調幅度超過1%的包括航空機場、汽車銷售及服務、公路鐵路、商用車、文娛輕工、發電及電網、媒體、油服工程等。
未來A股盈利持續復蘇的結構展望
按照中信證券重點覆蓋股票池劃分標準,2023年一季報各行業同比增速及發展趨勢如下:
1)制造業重點關注投資高增速的行業和高景氣的細分產品。鋰電(一季報盈利同比+28%,下同)和光伏(+56%)短期業績維持高增長,原材料價格下滑導致中游盈利好于上游,中游龍頭盈利韌性最強;儲能(+52%)外需維持高景氣,內需大儲招標也開始提速;在電網投資預期提速的背景下,電力裝備龍頭盈利有望持續釋放。整體而言,新能源車和風光儲外需彈性料將明顯高于內需,未來制造業板塊盈利重點關注汽車銷量、外需帶來主要增量的電新機械細分品類。
2)科技產業盈利分化。通信行業運營商(+10%)、通信設備(+14%)業績表現良好,且在二季度有望維持較高的盈利強度;計算機行業很多公司正處于戰略轉型期,一季報更多是主營業務較為穩定的個股能夠實現盈利增長,但板塊整體明顯承壓,需求持續釋放、政策持續扶持、國產化不斷推進的背景下,后續幾個季度業績兌現度料會明顯提升;電子板塊內部,消費電子(-38%)短期業績承壓,為數不多的結構性亮點在半導體(-23%)的設備環節訂單十分旺盛;傳媒(-13%)行業中出版、影視的一季報凈利潤率先修復。
3)醫藥行業疫后復蘇趨勢確定性較強。2023Q1醫藥行業凈利潤同比-28%,主要為疫情對業績正貢獻的品種(抗原、IVD)短期需求快速回歸正常化,但醫藥流通、中藥、化學制劑等診療恢復相關的板塊,分別同比增長16.2%/11.0%/10.5%,需求呈現出明顯的復蘇。除此以外,重點關注醫療設備板塊,23Q1業績快速復蘇,后續有望保持穩健。
4)消費產業已經進入盈利逐季兌現的過程中。前期疫情壓制較為明顯的可選消費行業,例如消費者服務(+66%)、醫美(+27%)迎來業績的快速反彈,但高增速的背后也有一定低基數效應;其他消費品類中,除乳制品、調味料的盈利相對承壓,其他諸如白酒(+20%)、零食盈利增速非常亮眼,地產后周期的家電(+7%)短期更多體現成本端價格回落,但考慮到經銷商庫存偏高,短期需求并非主要催化。
5)周期品受高基數、下游需求偏弱、商品價格下滑,短期盈利明顯承壓。以商品價格作為盈利中樞的參考,LME銅、LME鋁、螺紋鋼、布油、動力煤,2023Q1價格中樞同比增速分別為-11%/-27%/-13%/-21%/-4%,因此在高基數、弱需求的背景下,周期板塊整體一季報盈利明顯承壓,結構上亮點包括油價整體高位震蕩的油氣、油服,投資維持高位的建筑以及公用環保中的發電。但客觀上來看,大多數周期品盈利基數較高,盈利增速的修復較為依賴地產開工端和PPI的新一輪上行周期的啟動。
6)大金融板塊銀行維持穩定,非銀業績彈性顯著。銀行(+2%)資產質量和盈利增速十分穩定,但基本面受LPR、信貸投放等因素影響維持穩定;非銀板塊業績彈性十分明顯,其中券商(+107%)自營業務增長超預期,保險(+68%)資產負債端均有明顯改善。
▍風險因素:
國內經濟復蘇不及預期,海外需求超預期下滑。
注:本文來自中信證券于2023年5月14日發布的《策略|底部溫和復蘇,關注業績的逐季兌現:2022年年報及2023年一季報回顧》,報告分析師:楊家驥 S1010521040002;裘翔 S1010518080002
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