理財產品直接投資公募基金產品規模增加，直接投資權益類資產規模略降，但穿透之后權益類資產投資未必減少。

文章來源丨業談債市

作者丨楊業偉 朱美華

原標題丨新規過渡期已過，理財資產如何配置？| 國盛固收楊業偉團隊

資管新規過渡期已于2021年底收官，那么銀行理財存量整改成果如何，曾備受關注的現金管理類產品情況如何，理財市場格局又有何新變化，理財整改對債市帶來影響以及未來怎么看，本文將基于《中國銀行業理財市場年度報告（2021年）》對此進行分析。

理財規模明顯增加，收益表現依然不錯。21年底銀行非保本理財產品存續29萬億，全年增加3.14萬億，同比增長12.1%，是資管新規以來增長最快的一年。主要是三四季度增加，三四季度分別增加2.15萬億和1.05萬億。理財規模快速增加主要由于下半年債市行情較好，同時凈值化暴露了之前浮盈，導致業績表現較好，吸引力更多資金進入。去年12月理財產品加權平均年化收益率3.55%，雖然較上年同期減少34BP，但高出同期10年期國債收益率72BP，銀行理財依然體現出較高的相對性價比。

過渡期整改任務基本完成，凈值化已超九成，違規多層嵌套得到整治，期限匹配要求下封閉式理財產品期限不斷拉長。保本理財壓降至零，因此過渡期整改任務基本完成。存量凈值化比率達到93%，剩下的“7%”可能是“難啃的硬骨頭”，預計后續按監管要求繼續專項處置。同業理財降至541億元，較資管新規發布時大幅降低，違規多層嵌套和池化操作得到整治清理。開放式產品占比增至八成，封閉式產品期限不斷拉長，1年以上封閉產品存續占封閉式產品比重超六成。

現金管理類產品規模繼續擴張，估算投資債券和存續分別為4.7和3萬億，預計大行理財子現金管理類規模今年仍需壓降。在去年6月現金管理類正式稿頒布后現金管理類產品規模繼續擴張至去年底的9.29萬億，但增速降低，其中已轉移至理財子5.46萬億和留在母行未整改到位的3.8萬億。我們估算現金管理類理財投資債券4.7萬億和同業存單3萬億。由于正式稿存在不超過全部理財產品30%的規模限制，且2022年底前為過渡期，我們估算大行理財子現金管理類產品占理財比重38%，還未達到監管規模要求，預計在今年將繼續壓降。此外債券剩余期限要求使得現金管理類新增債券投資對長期限債券需求減弱。

理財產品直接投資公募基金產品規模增加，直接投資權益類資產規模略降，但穿透之后權益類資產投資未必減少。理財產品直接投資權益類資產和公募基金規模估算分別為1.03和1.25萬億，與上年相比權益類資產減少0.34萬億，公募基金投資增加0.44萬億。其中理財公司對權益類資產和公募基金投資增加0.25萬億和0.55萬億，主要由于理財公司產品規模增加以及投資比率也有所上升。21年底FOF型理財存續1536億元。

理財市場已呈現出以理財公司為主、銀行機構為輔的格局，部分中小行轉向代銷業務。“潔凈起步”的理財公司存續占比最大，達到六成，理財公司自主發行產品占比增至59%。大行和股份行母行存續規模均大幅下降，大行理財業務基本已轉移至理財子公司。受限于成立理財子公司的多種顯性及隱性標準，部分中小銀行難以設立理財子公司，難以形成投研優勢的部分中小銀行轉向代銷業務。理財公司理財產品代銷機構數量以城商行最多，代銷余額以股份行最多。

理財資金為去年債市提供了3萬億左右增量資金，去除同業存單也在萬億左右，但今年難以繼續提供如此大體量的資金支持，且凈值化之后理財存在加劇市場波動可能。2021年底理財資金投向債券類余額21萬億，占總投資資產的68%，其中債券投資17萬億，包括信用債15.17萬億和利率債1.83萬億，同業存單投資4.3萬億。全年來看債券和存單分別增加0.99和1.81萬億。在嚴格期限匹配要求和通道業務持續壓降情況下，理財投向非標降至2.62萬億，占總投資資產的8.4%。去年理財對債券投資增加近萬億，主要受益于非標轉標和債市處于牛市環境，而今年預計很難再有這么大規模的增量提升，對債市需求端影響預計減弱。此外理財產品持有AA+及以上信用債占持有信用債總規模超八成，估值方法轉變為凈值型，這可能導致市場調整時理財凈值回撤，導致負債端不穩定，并加劇市場波動，因此需要密切觀察市場調整階段、理財規模變化和交易行為。

一、銀行理財轉型概況

非保本理財規模持續擴張，保本理財產品實現清零。2021年底銀行非保本理財產品存續29萬億，同比增長12.14%，存續產品3.63萬只，同比小幅減少6.9%。全年來看，非保本理財規模在去年上半年減少0.06萬億，三四季度分別增加2.15萬億和1.05萬億。而保本理財產品規模已由資管新規發布時的4萬億壓降至零。因此過渡期整改任務基本完成，剛兌預期逐步被打破。整個大資管行業來看，與公募基金、信托、保險資管等其他類型資管產品相比，銀行理財產品存續規模已連續三年居首位，而通道類信托業務規模占比不斷下降。2017年以來公募基金在資管產品中增加的份額基本上等于信托減少的份額，前者占比提升13個百分點至32%，后者占比下降16個百分點至26%。2021年公募份額也第一次超過信托。

存量業務凈值化轉型整改任務基本完成，產品凈值化轉型進程顯著。隨著老產品持續壓降和新產品不斷發行，凈值型產品比例大幅增加。2021年底非凈值型產品余額2.04萬億，較資管新規發布前大幅減少16.39萬億。凈值型理財產品余額26.96萬億，占比92.97%，較上年增加25.7個百分點，較資管新規發布前增加23.89萬億，其中銀行機構凈值型理財產品存續余額9.76萬億。本著“一行一策“原則，剩下的“7%”需要凈值化的產品可能是難啃的硬骨頭，按監管要求來說個別銀行剩余的少量個別資產將納入個案專項繼續處置并盡快清零。

同業理財大幅減少，多層嵌套的違規投資情況基本清除，池化運作等高風險業務得到整治清理，資金空轉得到根本扭轉。2021年底同業理財降至541億，較資管新規發布前下降97.52%。

產品結構優化調整，開放式產品存續規模及占比增多，封閉式理財產品期限不斷拉長。2021年底開放式理財產品存續23.78萬億，同比增長16.63%，占全部理財產品存續余額的82%，較上年同期增加3.15個百分點；封閉式理財產品存續5.22萬億，占全部理財產品存續余額的18%。就封閉式產品而言，資管新規發布時全市場新發封閉式理財產品平均期限為138天，2021年12月則大幅增長至481天。1年以上的封閉式產品存續余額占比持續上升，21年底占封閉式產品比重62.96%，較資管新規發布前提高54.8個百分點。分機構類型來看，銀行機構新發封閉式理財產品加權平均期限總體呈上升態勢，理財公司產品平均期限雖有波動，但始終明顯高于行業平均水平。2021年12月銀行機構新發封閉式理財產品加權平均期限為320天，同比增長61.07%；理財公司新發封閉式產品加權平均期限為574天，同比增長17.83%。

二、現金管理類理財產品整改

現金管理類理財產品規模繼續擴張，但增速降低。2021年底全市場存續現金管理類理財產品316只，存續余額9.29萬億，較同年6月增加約1.5萬億，也就是說現金管理類正式稿發布后規模仍在繼續擴張，但增速較上年同期減少41.95個百分點。分機構類型看，已經轉移至理財子公司的規模5.46萬億，留在母行3.8萬億，主要因為未整改到位而暫無法轉移。

估算現金管理類理財投資債券4.7萬億和同業存單3萬億。2021年底現金管理類產品配置債券類資產合計占比84.61%，即估算債券類7.96萬億，高出一般理財產品16個百分點，但較6月底減少5.87個百分點。根據理財公司現金管理類投資同業存單占比33.93%估計，現金管理類產品持有同業存單的規模約3.15萬億，同業存單的投資者產主要集中于現金管理類產品。現金管理類以前配置了長期限債券比如二級資本債、永續債和長期限國債等來提高收益，但現金管理類正式稿實施后其新增購買的債券剩余期限要求在397（含）天以內，因此對長期限債券需求減弱。

估算大行理財子現金管理類產品還未達到監管規模要求，預計在今年將繼續壓降。2021年頒布的現金管理類正式稿對規模限制之一為“同一商業銀行采用攤余成本法進行核算的現金管理類產品的月末資產凈值，合計不得超過其全部理財產品月末資產凈值的30%”，并要求在2022年底過渡期結束前完成整改。結合各類型銀行理財子現金管理類產品占開放式產品余額比重和開放式產品規模，我們可以估算各類型銀行理財子現金管理類規模占存續理財產品比重。整體來看，大行理財子還未達到監管要求，因此在今年預計將繼續壓降。

三、銀行理財市場格局變化

“潔凈起步”的理財公司存續占比最大，理財市場已呈現出以理財公司為主、銀行機構為輔的格局。2021年底銀行機構存續余額11.81萬億，以股份行和城商行為主，理財公司理財產品全部為凈值型產品，存續余額17.19萬億，占比近六成，同比增長157.76%。就銀行機構而言，母行理財產品大幅度減少，其中大型銀行母行理財下降幅度最大，主要業務基本已經轉移到理財子公司。農村金融機構和城商行的理財子公司數量少且成立時間較晚，轉移速度慢。

從新發產品募集規模來看，理財公司也成為市場重要機構類型。2021年理財公司募集資金規模44.08萬億，同比增長191%，占全市場的比例達到36.08%，高于銀行機構。理財公司自主發行產品占比不斷增加，2021年底達58.51%，較上年同期增加19.2個百分點。

難以形成投研優勢的部分中小銀行轉向代銷業務。商業銀行設立理財子公司開展資管業務，有利于強化銀行理財業務風險隔離，推動銀行理財回歸資管業務本源。但受限于成立理財子公司的多種顯性及隱性標準，部分中小銀行難以設立理財子公司。2021年底存續理財產品的機構數量較資管新規發布前減少了90家，因為部分中小銀行受限于投研能力不足，長期難以形成理財業務優勢，進而不再發行理財產品，而是通過產品代銷繼續參與理財業務，充分發揮自身在客戶資源、銷售渠道等方面的獨特優勢，逐漸成為理財產品代銷的重要力量。

四、理財資產配置對債市影響

理財產品杠桿率小幅下降，收益率相對保持平穩。2018年9月銀保監會發布《商業銀行理財業務監督管理辦法》，規定商業銀行每只開放式公募理財產品的杠桿水平不得超過140%，每只封閉式公募理財產品、每只私募理財產品的杠桿水平不得超過200%。商業銀行計算理財產品總資產時，應當按照穿透原則合并計算理財產品所投資的底層資產。2021年底理財產品投資資產合計31.19萬億，理財產品杠桿率107.37%，較上年同期減少3.63個百分點。去年12月理財產品加權平均年化收益率3.55%，較上年同期減少34BP，高出10年期國債收益率72BP，收益率相對較平穩。

理財產品投資類型以固定收益類為主，且存續規模及占比不斷上升。2021年底固定收益類理財產品存續余額為26.78萬億，同比增長22.8%，占全部理財產品存續余額的92.34%，較上年同期增加8個百分點。其中理財公司和銀行機構固定收益類理財產品分別為15.92萬億和10.86萬億。

資產配置來看，債券方面，2021年底理財資金投向債券類余額為21.33萬億，占總投資資產的68.39%，其中債券投資17萬億，同業存單投資4.3萬億，全年來看分別增加0.99和1.81萬億。非標方面，在嚴格期限匹配要求和通道業務持續壓降情況下，非標壓縮非常明顯。2021年底理財資金投向非標準化債權類資產余額2.62萬億，占總投資資產的8.4%，減少上萬億。2021年理財對債券投資增加近萬億，主要受益于非標轉標和債市處于牛市環境，而今年隨著非標壓降難度加大以及債市環境改變，預計很難再有這么大規模的增量提升，對債市需求端影響預計減弱。

理財產品投資公募基金規模增加，直接投資權益類資產規模略降，但考慮到投資的公募基金底層還有權益資產，因此對權益類資產投資未必減少。理財產品投資資產合計31.19萬億，權益類資產和公募基金占比分別為3.3%和4%，估算分別為1.03和1.25萬億，與上年相比權益類資產減少0.34萬億，公募基金投資增加0.44萬億。其中理財公司對權益類資產和公募基金投資增加0.25萬億和0.55萬億，主要由于理財公司產品規模增加以及投資比率也有所上升。對于理財公司理財產品而言，主要是混合類產品配置公募基金和權益類資產規模大。此外隨著FOF型理財產品發展，對公募基金投資也增加，21年底FOF型理財存續1536億元，投資公募基金規模約725億元，且以債券基金為主。

從配置債券類別來看，理財產品持有中高評級信用債為主。2021年底理財產品持有信用債15.17萬億，占總投資資產的48.13%，占比較上年同期增加0.38個百分點；持有利率債1.83萬億，占總投資資產的5.81%，持有同業存單約4.3萬億。從債券評級來看，理財產品持有AA+及以上信用債規模達12.75萬億，占持有信用債總規模的84.05%，占比較上年同期增加0.69個百分點。估值方法轉變，理財凈值波動加大，將更加偏好中高評級債券。

標簽： 新規過渡期已過 理財資產如何配置 銀行理財產品