艾薩克·牛頓開創了經典力學，發明了微積分，但這樣睿智的頭腦，曾經在南海泡沫中因投資股票而大敗虧輸。個人投資者失敗的故事和投資的歷史一樣久遠，即使是在經濟學家中，人們仍然可以找到歐文·費雪、梅納德·凱恩斯等人在股票和外匯市場失敗的案例。

公募基金（或共同基金）發展以來，個人投資者有了一種相對科學、便捷的方式，投資于股票、債券、期貨等市場。中國的公募基金起步于1998年，迄今已有二十余年，隨著中國日益富裕，居民收入日益增長，基金投資也成為居民資產配置當中最重要、最常見的方式之一。截至2021年底，這一市場規模已經超過25萬億元。

但對于個人投資者，投資于基金是不是就高枕無憂了？從我從事新聞報道十多年的經驗看，似乎不是這樣，仍然有相當數量的投資者在其中并沒有賺到應賺的錢。中國證券基金業協會的數據顯示，在股票型基金全部盈利的2020年，仍有48%的投資者虧損，占總數31.3%的人虧損超過20%。

基金投資者為什么會失敗？我們看到的結果為什么如此反直覺，新近出版的《理性之外：偏差與修正》（以下簡稱《理性之外》）一書從金融行為學的角度，對這一問題有精準描述。

*本文內容由貝殼財經提供。

撰文｜蘇曼麗

《理性之外：偏差與修正》，王立新、楊宇 著，中信出版集團，2022年1月。

從不完全理性的人出發

基金賺錢了，投資者沒賺錢，或者沒賺夠錢，這種普遍的反差促使人們在金融領域中重新思考“理性人”假設。

在國內基金市場，一些典型的投資者行為偏差廣為人知，基金投資者自身對這些問題未必沒有認識，但《理性之外》一書的兩位作者中，王立新是中國基金行業從業經歷最長的總經理之一，楊宇則長期從事產品研究，依托兩位作者的從業經驗，他們能提出現象背后“所以然”的那部分。

這些行為偏差包括如頻繁交易、買新贖舊、跟風操作、出盈保虧、風險偏好不穩定、過度自信等等，其中風險偏好不穩定這一點我以為描述得非常準確，它可能是不那么顯眼，卻又常導致投資不賺錢甚至虧錢：比如投資者常常在盈利后風險偏好變得更高，虧損后要么變得很低，要么則變得更高陷入賭徒困境。

又比如投資者往往偏好買冠軍基金，按照兩位作者的分析，這些投資者可能簡單地將短期收益當成長期收益，把歷史收益直接外推，是一類典型的認知偏差。

但作為媒體人，我難免有其他想法。在這中間，財經媒體對于榜單和明星的關注，對牛熊市中故事的追逐，是不是也在其中有一定的作用？薩特說，人總是在講述故事，他的生活被自己的故事和他人的故事包圍，他通過這些故事看到了發生在自己身上的一切。投資者聽到明星基金的故事，看到市場造富和破產故事，大部分是經由各種各樣的媒體或自媒體傳播的，從這個角度看，在投資者教育這件事上，媒體在日常報道中應有更多可作為的地方。

《理性之外：偏差與修正》書影。

能更好地認識自己的時代

“認識自己”是非常古老的箴言。據說古希臘德爾菲神廟的三條箴言之一就是“認識你自己”，和德爾菲神諭的模棱兩可一樣，“認識你自己”的解讀也可以很多種。

但嚴肅的研究會規避歧義。在兩位作者的書中，有不少出乎讀者意料的投資人行為特征，也有不少讀者已經在媒體報道或者其他文本中讀到過的行為特征，但與感性的認知不同的是，書中涉及的每一個結論都有對應的數據支撐和相關性分析。

電影《華爾街》（Wall Street1987）劇照。

比如，在海外市場上，人們認為如果投資者有能力根據某些信息判定股票、基金等資產的未來表現，并通過交易來獲利，就稱之為“聰明錢”，在國內基金市場上，是否存在這樣的“聰明錢”？詳實的研究和分析得出的答案不同于我們在談論不同投資者表現時的通常看法，這個出人意料的結論可以在書中找到。

此外，《理性之外》與之前此類作品的一個顯著改進是，它的完備性是少見的。在過往相關的研究中，將猜想付諸模型，將模型放到歷史之中檢測的不少。但實驗研究同樣擁有廣闊的前景和深刻的洞察，依托于銀華基金的基金管理實踐，我們得以更全面地看待投資者的行為。

比如，在基金業績展示中顯著加入市場基準之后，投資者的申購贖回行為發生了變化，證實了“錨定效應”在實操過程中真實存在；但在投資者教育的一些場景中，測試顯示其所能起到的作用是受到局限的，即使明確給投資者提示一些認知偏差和誤區，投資者行為前后并不會有顯著變化。

實驗研究放在十年前或更早的階段可能是難以想象的。基金渠道生態演化、移動互聯網帶來的直銷變革促成了這種可能，讓我們得以更了解自己的行為。

內求與外求：

投資者進化的兩種方式

在清晰的認知基礎上，投資者如何讓自己的財富保值增值之路更加順暢？無非兩個方向，一種是通過學習讓自己變得更加專業和理性，另一種方式是尋求專業機構的幫助。

如前所述，要改變個人投資者的行為是與人性對抗，可能沒有比這更難的工作了。更好的改變方法可能是在認識自身的局限后即求助于外部。

王立新提到，“讓理性之外的投資行為回歸理性，既需要投資者個人的不懈努力，也需要監管部門、基金公司和銷售渠道等行業和社會力量完善法律法規和配套政策，加大投資者教育力度，加快買方投資顧問業務的發展，豐富基金市場的資產類別，幫助投資者更好地理性投資。”

在我看來，基金公司和監管者在厘清投資者典型的金融行為學特征之后，可以創設應對這些特征的產品，設置一些有利于引導長期投資的規則和政策優惠；另一方面，發展買方投顧可能是更重要的一環，買方投顧意味著基金行業從向投資者提供產品，到向投資者提供解決方案的轉變，它一定是所有解決方案中，適應性最強，同時由于兼具經濟性，它一定是最可持續的。

當然這里的前提，還是需要更多的投資者意識到個人投資的局限性，然后才會更容易接納投顧。

瓊·羅賓遜（Joan Robinson），經濟學家，著有《不完全競爭經濟學》《現代經濟學文稿》等。她被認為是有史以來影響最大的女性經濟學家之一。

經濟學家瓊·羅賓遜說：“學習經濟學不是為了獲得一套現成的經濟問題的答案，而是學會如何避免被經濟學家欺騙。” 這話雖然看起來偏激，但在如今關于財富、投資書籍汗牛充棟的情況下，這一視角如果延伸到“理財投資”主題下，仍格外有意義。《理性之外》不同于那些模棱兩可、真假參半的讀物，它既立足于日趨成熟的金融行為學框架，又經細致扎實的研究，于此之上，不管是對于個人投資者正確認識自己，還是對于從業者、監管者正確認識市場，推動居民理財市場繁榮，應均有益處。

標簽： 基金投資者為什么會失敗 理性之外:偏差與修正 經濟學家