2021年，前海開源基金成為市場中的大贏家，崔宸龍憑借優(yōu)異的業(yè)績，一年內(nèi)吸引資金超過400億元。但在崔宸龍爆火之前，曲揚(yáng)才是前海開源基金規(guī)模增長背后的男人。

曲揚(yáng)現(xiàn)任前海開源副總經(jīng)理，是前海開源妥妥的王牌基金經(jīng)理。2019年、2020年連續(xù)兩年的優(yōu)秀業(yè)績讓其名利雙收，不僅將5座金牛獎(jiǎng)和金基金獎(jiǎng)帶回前海開源，而且至今在管基金規(guī)模達(dá)446.17億元。

但巔峰來得快，去得也快。曲揚(yáng)2021年業(yè)績急轉(zhuǎn)直下，其管理的基金僅前海開源人工智能主題混合錄得正收益，其他基金均告負(fù)。2022年，其所管9只基金均位列同類倒數(shù)10%。

面對慘淡的業(yè)績，曲揚(yáng)也未在季報(bào)中與投資者有較多交流。另外，其高位接盤熱門股票的迷之操作也讓持基投資者紛紛吐槽。

昔日的“全能”基金經(jīng)理，現(xiàn)在越發(fā)讓投資者捉摸不透。

01 “全能”型基金經(jīng)理

2008年，取得清華大學(xué)工學(xué)博士學(xué)位的曲揚(yáng)加入南方基金，曾擔(dān)任研究部行業(yè)研究員、基金經(jīng)理助理，并在2012年至2013年在南方基金香港子公司擔(dān)任基金經(jīng)理，之后又管理南方全球精選基金。

2014年7月，曲揚(yáng)加入前海開源基金，并在2015年開始擔(dān)任基金經(jīng)理。“善于擇時(shí)，什么類型的投資都能上手，且收益都還不錯(cuò)。”這是曲揚(yáng)在2021年前給投資者留下的印象。

曲揚(yáng)的投資經(jīng)歷大體上可以分成兩個(gè)階段，第一階段是2015年至2018年，在這個(gè)階段曲揚(yáng)嘗試多種持倉風(fēng)格，管理的數(shù)只基金業(yè)績表現(xiàn)迥異。具體表現(xiàn)是曲揚(yáng)會(huì)通過擇時(shí)和頻繁調(diào)整持倉行業(yè)來動(dòng)態(tài)調(diào)整組合。

擇時(shí)是曲揚(yáng)的拿手好戲。2017年末，曲揚(yáng)幾近空倉躲過A股下跌。

這一年，曲揚(yáng)掌管7只基金，但各個(gè)基金收益參差不齊。前海開源滬港深藍(lán)籌精選重倉銀行保險(xiǎn)等藍(lán)籌股全年收益36.5%，同類排名前5%；前海開源中國稀缺資源全年重倉軍工行業(yè)下跌18.89%，同類排名墊底。

彼時(shí)，A股市場正處于上漲階段，四季度時(shí)頻頻突破前期高點(diǎn)，整體氛圍欣欣向榮。但由于在前海開源中國稀缺資源上的失利讓曲揚(yáng)更快意識(shí)到趨勢拐點(diǎn)的到來。

年末，曲揚(yáng)對前海開源滬港深優(yōu)勢精選進(jìn)行了清倉大處理，將股票幾乎全部賣出并持有大量現(xiàn)金，連續(xù)三個(gè)季度，曲揚(yáng)將前海開源滬港深優(yōu)勢精選95%的資金或存入銀行，或買成債券，躲過主跌浪。同時(shí)，在2018年三季度，曲揚(yáng)清倉式處理了前海開源中國稀缺資源的股票持倉。

這無疑是一次大膽的操作，但他對趨勢的判斷很快得到了驗(yàn)證，2018年2月，上證指數(shù)沖高3587.03點(diǎn)，之后開啟為期一年的漫長調(diào)整。這次調(diào)整一直持續(xù)到2018年的4季度，期間上證指數(shù)下跌幅度超過30%。

擇時(shí)一定要做對兩次才可以，一次買入，一次賣出。當(dāng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)充分釋放后，曲揚(yáng)再次作出大膽預(yù)判。2018年末，曲揚(yáng)將空倉的兩只基金激活，四季度幾乎全倉買入證券股，持股比例達(dá)到90%。

事實(shí)證明，曲揚(yáng)的這次擇時(shí)是正確的。2019年1月初，上證指數(shù)到達(dá)歷史性底部2440.91點(diǎn)后開始反彈，一個(gè)季度上漲超過30%。曲揚(yáng)數(shù)只基金重倉牛市旗手券商股單個(gè)季度收益接近50%。從2017年底清倉，到2018年底滿倉，曲揚(yáng)完成了一次幾近精準(zhǔn)的擇時(shí)，躲過A股的回調(diào)。

在經(jīng)歷一次牛熊轉(zhuǎn)換后，曲揚(yáng)開始以同一套邏輯對待掌管的基金，多只基金的持倉走向趨同，從而走向了頂流之路。

2019年和2020年，股民和基民共同的記憶就是“吃藥喝酒”，白酒股和醫(yī)藥股受到各方資金的追捧，尤其是醫(yī)藥行業(yè)中的部分個(gè)股迎來業(yè)績與估值同時(shí)擴(kuò)張的“戴維斯雙擊”。

2019年一季度，曲揚(yáng)又進(jìn)行了一次大膽的嘗試。掌管基金前十大持倉股幾乎全部更換，TMT、醫(yī)藥、消費(fèi)、農(nóng)業(yè)等行業(yè)成為了曲揚(yáng)新的重點(diǎn)關(guān)注對象。金山軟件、貴州茅臺(tái)、長春高新、億緯鋰能等個(gè)股登上曲揚(yáng)的重倉股，并且醫(yī)藥和消費(fèi)的比重逐漸增加。

從那個(gè)時(shí)候起，曲揚(yáng)“靠山吃海”投資理念逐漸形成。用曲揚(yáng)自己的話來形容：“靠山”是指公司競爭力夠強(qiáng)、護(hù)城河夠?qū)挘俺院！笔侵腹镜漠a(chǎn)品或服務(wù)有較大的潛在市場空間。

“靠山吃海”的投資理念與當(dāng)時(shí)的市場風(fēng)格契合度非常高，曲揚(yáng)管理的基金在堅(jiān)持“吃藥喝酒”的路上越走越遠(yuǎn)，業(yè)績回報(bào)也屢創(chuàng)新高。

通常情況下，由于能力圈限制，一名基金經(jīng)理很難橫跨多個(gè)行業(yè)投資，但在“靠山吃海”的投資邏輯下，曲揚(yáng)只需要在全市場尋找滿足投資條件的公司即可。即便是聚焦在單個(gè)行業(yè)，曲揚(yáng)的投資邏輯同樣適用。

在掌管數(shù)只全市場選股的基金后，曲揚(yáng)先后發(fā)行了前海開源人工智能主題和前海開源醫(yī)療健康兩只基金，且在2019年、2020年時(shí)這些基金收益排名大多處于同類前列，在東方財(cái)富四分位（分別為不佳、一般、良好、優(yōu)秀）排名中處于“優(yōu)秀”位置。

其中，前海開源滬港深優(yōu)勢精選和前海開源中國稀缺資產(chǎn)為曲揚(yáng)帶回來5座金牛獎(jiǎng)、金基金獎(jiǎng)和明星基金獎(jiǎng)。

此時(shí)的曲揚(yáng)，收獲獎(jiǎng)項(xiàng)大滿貫，幾近“全能”。

02 業(yè)績變臉

讓人意想不到的是，曲揚(yáng)業(yè)績的變臉來得如此突然。

2021年全年，曲揚(yáng)管理的基金僅前海開源人工智能主題混合錄得正收益，其他基金均告負(fù)，其中前海開源醫(yī)療健康跌幅達(dá)到21.28%；規(guī)模最大的滬港深優(yōu)勢精選跌幅3.64%，兩次靠擇時(shí)躲過下跌的中國稀缺資源下跌11.63%。

2022年開年之后，曲揚(yáng)管理的基金凈值下跌加快，包括2021年新成立的優(yōu)質(zhì)企業(yè)6個(gè)月持有和聚利一年持有在內(nèi)，在管九只基金下跌均超20%，其中滬港深藍(lán)籌精選下跌24.94%。

連續(xù)的凈值下跌讓持有基金的投資者十分煎熬。天天基金網(wǎng)的基金評(píng)論區(qū)不乏投資者對曲揚(yáng)的吐槽。對于曲揚(yáng)而言，這些外界的聲音并沒有對他造成太大的干擾，其選股的方法以及持倉基本保持與2020年前一致。

中國稀缺資產(chǎn)的持倉最能代表曲揚(yáng)對投資的理解。中國稀缺資源的投資標(biāo)的主要集中在中國或在世界上具有獨(dú)特性或稀缺性的A股上市公司。

通俗來看，稀缺資源是指現(xiàn)有的或潛在競爭者沒有或很少能擁有的資源，通常都是不可再生資源。但曲揚(yáng)對稀缺資源的理解更側(cè)重于資源的不可模仿性。這種特性是指企業(yè)所特有，并且競爭對手難以模仿的資源，例如商標(biāo)、版權(quán)、專利、營銷或管理體制以及企業(yè)文化等。

具體到組合持倉中，具有獨(dú)特性或稀缺性就是各類具有“茅屬性”的公司。在中國稀缺資產(chǎn)最新一期的前十大持倉中，貴州茅臺(tái)、邁瑞醫(yī)療、寧德時(shí)代、東方財(cái)富等公司均上榜。此前曲揚(yáng)還重倉過藥明康德和中國中免等行業(yè)龍頭。

只不過，曲揚(yáng)不再是市場眷顧的寵兒。

在朝陽行業(yè)尋找好公司的選股目標(biāo)讓曲揚(yáng)的持倉呈現(xiàn)出“重個(gè)股，輕估值”的特征。在曲揚(yáng)管理基金的合并持倉中，前十大持倉PE60.47，而同類平均為38.23。而且，曲揚(yáng)多只基金前十大持倉占基金凈值比重能夠達(dá)到80%左右。

在市場流動(dòng)性充足時(shí)，投資者愿意給予個(gè)股更高的估值，但在流動(dòng)性收緊后，最先受到?jīng)_擊的也將是高估值公司。而持股集中度高導(dǎo)致每只高估值股票的波動(dòng)都將對基金整體凈值產(chǎn)生較大影響。

持續(xù)的業(yè)績不佳帶給曲揚(yáng)的壓力肉眼可見，2021年，曲揚(yáng)頻繁調(diào)倉，多次追逐景氣度行業(yè)個(gè)股。

三季度，曲揚(yáng)加大對新能源領(lǐng)域的投資，大量增持比亞迪，多只基金將法拉電子買入前十大重倉股；但回顧2021年行情，新能源板塊在二三季度積累了較大漲幅，進(jìn)入四季度后，整個(gè)板塊開始長期震蕩下跌。比亞迪和法拉電子在四季度分別創(chuàng)下新高后開始大幅下跌，比亞迪較高點(diǎn)下跌29.21%，法拉電子較高點(diǎn)下跌23.12%。

四季度，曲揚(yáng)重點(diǎn)配置消費(fèi)電子，歌爾股份成為其“心頭好”。和三季度增持的股票相似，歌爾股份在2021年12月14日創(chuàng)下新高后開始回調(diào)，至2022年4月1日下跌40%。值得一提的是，歌爾股份已經(jīng)跌破四季度股價(jià)平臺(tái)，曲揚(yáng)增持部分已經(jīng)浮虧。

這一次，曲揚(yáng)在高位接了盤。

2021年全年和2022年至今曲揚(yáng)管理的基金在同類排名中頻頻墊底。曾經(jīng)的擇時(shí)大王沒能再次出現(xiàn)神操作。

03 沉默的帶貨達(dá)人

盡管兩年業(yè)績墊底，曲揚(yáng)仍是前海開源基金在管基金規(guī)模最大的基金經(jīng)理，為前海開源源源不斷帶來收入。相比于2021年才火爆基金圈的崔宸龍，曲揚(yáng)的號(hào)召力并不遜色。

2021年，崔宸龍因業(yè)績優(yōu)秀在管基金規(guī)模從4億元上漲至409.62億元，其中絕大部分都是源于投資者對前海開源新經(jīng)濟(jì)混合和前海開源公用事業(yè)股票申購。

同期，曲揚(yáng)在管基金規(guī)模446.17億元，其中五分之一來自新發(fā)基金。2021年1月8日，前海開源優(yōu)質(zhì)企業(yè)6個(gè)月持有發(fā)行，最終募集期間凈認(rèn)購金額99.99億元。

新發(fā)基金是公募基金公司營業(yè)收入的重要來源。通常情況下，新基金的認(rèn)購費(fèi)要比老基金的申購費(fèi)要便宜，但現(xiàn)在銷售渠道和基金公司合作，所以申購費(fèi)經(jīng)常打折，對于基金公司而言，賣相同單位的新基金大概率要比賣老基金收入更高。

同等在管規(guī)模下，既有老基金加持，又有大額新基金認(rèn)購的曲揚(yáng)稱得上是前海開源的“帶貨達(dá)人”。

然而，這位“帶貨達(dá)人”帶給投資者的體驗(yàn)并不好。

其中，最大的表現(xiàn)是曲揚(yáng)與投資者的溝通，在季報(bào)中，曲揚(yáng)通常只用一兩百字進(jìn)行運(yùn)作分析和市場展望。猶如一杯白開水，有效信息有限。

（曲揚(yáng)管理基金三季報(bào)分析與四季報(bào)分析）

基金從業(yè)者陳牧告訴市界，基金季報(bào)是基金經(jīng)理與投資者溝通的重要渠道。事實(shí)上，由于受到合規(guī)性的限制，基金經(jīng)理在公開發(fā)聲時(shí)所表達(dá)的觀點(diǎn)通常都要建立在季報(bào)的基礎(chǔ)之上，即無論闡述投資理念，還是對待行業(yè)看法主要是季報(bào)觀點(diǎn)的延伸。

這意味著，基金季報(bào)實(shí)際上囊括了大部分基金經(jīng)理想對投資者說的話。

業(yè)績好時(shí)，基民對這些提升投資者體驗(yàn)的細(xì)節(jié)通常會(huì)忽略。但當(dāng)業(yè)績差，甚至墊底的時(shí)候，基民更想知道墊底原因以及基金經(jīng)理對未來的展望。在多個(gè)社交平臺(tái)，以曲揚(yáng)為關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索時(shí)，基民期待著能夠有一個(gè)公開客觀的解釋。

在曲揚(yáng)高位買入新能源時(shí)，有投資者在社交平臺(tái)吐槽：“曲揚(yáng)一季度減倉了隆基股份，二季度追高新能源，這不是妥妥的追漲殺跌嗎？大V都說曲揚(yáng)擇時(shí)能力很強(qiáng)，你就是這么擇時(shí)的嗎？真是無法理解。”

“曲揚(yáng)最近是怎么了？”疑問縈繞在這位投資者的腦海。

但曲揚(yáng)在年報(bào)中繼續(xù)發(fā)揚(yáng)其言簡意賅的“畫風(fēng)”。2022年3月31日，曲揚(yáng)在管理規(guī)模最大的前海開源滬港深優(yōu)勢精選年報(bào)中表示：“本基金的投資思路以自下而上為主，聚焦于朝陽行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司，重點(diǎn)配置了互聯(lián)網(wǎng)、食品飲料、醫(yī)藥、高端制造等方向具有核心競爭力的個(gè)股。持倉的特點(diǎn)是受疫情影響小、與宏觀因素的相關(guān)性低。在疫情影響減弱，宏觀經(jīng)濟(jì)回升的大背景下，業(yè)績表現(xiàn)不理想。”

以結(jié)果來看，曲揚(yáng)對2021年的表現(xiàn)作出“不理想”的判斷，但復(fù)盤內(nèi)容寥寥。

在未來展望中，曲揚(yáng)仍堅(jiān)定把握自己的投資主線不動(dòng)搖。

“接下來我們將進(jìn)一步加強(qiáng)對資本市場客觀規(guī)律的學(xué)習(xí)和研究，把宏觀因素對投資組合的影響更有效地融入投資決策過程，力爭使投資思路更好地符合客觀規(guī)律。”曲揚(yáng)表示：“本基金同時(shí)投資于A股和港股市場，聚焦在大消費(fèi)、高端制造、互聯(lián)網(wǎng)、電力運(yùn)營、財(cái)富管理等朝陽行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司，力爭獲得持續(xù)穩(wěn)定的超額回報(bào)。”

目前來看，這個(gè)曾經(jīng)一度被稱為“全能”的男人，在連續(xù)業(yè)績不佳之后，似乎并不著急向投資者做過多的解釋。

（作者 | 李崢，編輯 | 韓忠強(qiáng)）

標(biāo)簽： 400億基金擇時(shí)大王失手 業(yè)績墊底卻堅(jiān)持投資主線不動(dòng)