買個股不如買基金，但現在基金數量比股票數量還多得多。

如何選到好的適合自己的基金并長期持有呢？FOF基金經理作為專業的選基人對于如何選基金及構建組合有著自己獨到的理解，此前我在FOF系列文章中對于他們的觀點進行了系統整理。今天具體聊一位FOF基金經理中的佼佼者：興證全球林國懷，本文將對其產品布局，投資理念以及投資策略等進行具體展開。

聚焦FOF產品的初心

林國懷是興證全球基金FOF團隊的負責人，數理背景出身。他認為，FOF基金經理和普通基金經理的差異主要體現在投資目標上：FOF是為投資者提供服務，通過相對比較均衡的搭配、組合，力控波動，爭取讓凈值曲線相對更加平滑。長期來說，FOF的目標是能夠讓投資者提升投資體驗。與普通權益基金相比，他希望自己管理的FOF力爭收益的同時，在控制回撤、波動等方面表現更加優秀。

簡而言之，FOF的目標不是追求極致的高收益，關鍵在于降低組合的波動，讓投資者拿得住，將基金收益轉變為持有人收益。

為了達到這個目標，林國懷在產品設計以及實際投資運作上都很好地遵循了這一初心。

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產品線：滿足各風險等級投資者需求

目前林國懷共管理7只FOF基金產品，合計規模為285.7億；此外他還有一只產品——興證全球優選穩健六個月持有（代碼：015377）即將發行。與大多數股票基金經理旗下管理產品呈現高同質性有所不同的是，林國懷旗下的8只產品各有不同的定位。

注：（1）權益倉位為截止2021年12月31日數據，具體算法為將FOF各持倉基金的股票倉位進行穿透計算，再疊加FOF本身直接持有的股票倉位進行計算得來；

（2）當前規模為2021年12月31日規模；

（3）權益配比區間參照基金合同對于投資范圍的約定；

（4）業績基準為將業績基準中的權益和固收部分各自進行匯總得來。

上表列出了這些產品的權益配置比例區間（摘自基金合同）以及業績基準中權益和固收的比例，可發現它們都有著自己獨特的風險等級定位：

有像興全優選進取這樣的權益型FOF（權益>=80%）；

也有像興全安泰平衡養老這樣的股債平衡型FOF（權益和債券五五開）；

還有像興全安泰穩健養老這樣的固收+型FOF（20%

又有像興證全球優選穩健這樣的固收型FOF（債券>=90%）。

而且從上表中，也可以發現在實際投資過程中，各基金的權益持倉比例也非常好的遵循了基金合同約定，從而使得各產品業績呈現出顯著不同的風險收益特征。

由此可見，林國懷這次發行的興證全球優選穩健的目的在于進一步完善產品線。更完善的產品線意味著只要大家認可興全的FOF團隊，各類風險偏好的投資者都可以從產品系列中找到滿足自身需求的產品，而且還可以挑選不同的FOF產品自行組合，以滿足更為個性化的風險偏好需求。

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投資業績：風險更低，收益更高

在具體投資上，林國懷也特別遵循了在不損失收益的情況下降低組合波動，并取得了非常好的效果。

以林國懷管理的權益型FOF代表作興全優選進取為例，在兩年多的時間里，該產品無論是相對業績基準，還是相對工銀股混及滬深300全收益，均以更小的波動及回撤取得了更高的收益率，具有更高的投資性價比。

2020年3月6日至今，興全優選進取取得了年化14.09%的收益率及1.02的夏普比率，顯著高于同期業績基準7.49%的年化收益及0.44的夏普比率。最大回撤方面，興全優選進取的最大回撤為15.71%，而業績基準、工銀股混及滬深300的最大回撤均在20%以上。

注：夏普比率的的計算未考慮無風險收益；數據截至2022-03-29

選基理念：尋找認可的基金經理

我之前對不少FOF基金經理的選基理念進行了整理，林國懷是這當中我非常欣賞的一位，他對于FOF產品及投資理念的理解同我的思考相近，讓我有很大共鳴。下述為林國懷選基理念的整理，供大家參考：

（1）FOF基金經理不必懂選股，因為做FOF最重要的做基金經理的搭配，如果FOF基金經理過于強調自己的投資觀點，比如對選行業和選股都有自己的看法，那么最終構建的組合的風格將非常集中（反映了FOF基金經理本身的偏好），從而讓FOF與一般的主動基金無異

林國懷認為在選基時懂選股并沒有大家想得那么重要，他表示：

首先，水平比我強的人，他的持倉和理由我應該是不完全理解的才對。如果能從基金經理的持倉中輕易讀出他選擇這些股票的原因，那說明他的水平跟我差不多，那我也不會去配置他。

做基金組合，重要的是做基金經理的搭配。我更多是衡量基金經理通過哪個角度賺錢，我會聽基金經理持股的邏輯，判斷他的風格、持股理由是否一致、穩定，然后納入組合中。

如果先入為主地判斷哪個股票、哪個行業好，就會選擇一堆差不多的基金，基金相關性強就會導致組合穩定性差，要么一榮俱榮，要么一損俱損，反而喪失了 FOF 的特點和優勢。

（2）好業績是好基金經理的必要不充分條件，業績是用來排除基金經理的

這一點非常好理解，業績是用來排除基金經理的：一方面長期業績不好的基金經理，大概率不靠譜；另一方面，中短期業績突出的基金經理，未必是個好基金經理。林國懷表示：

一個好的基金經理應該有一個長期不錯的業績，但是好的業績并不代表他一定是個好的基金經理。也就是說，好業績是好基金經理的必要不充分條件。

（3）“好基金”的三個特點：長期業績不錯、投資風格穩定、盈利模式可理解

對于林國懷的這個觀點，可以簡單理解為業績不錯是好基金的基本要求，另外還需要其背后的盈利模式可以讓人理解，只有這樣我們才能對其未來能否戰勝市場進行判斷，否則可能出現過去賺錢但未來不賺錢的情況。在此基礎上還需要基金經理能夠保持穩定的投資風格，否則風格漂移了，新的盈利模式未必可理解，也未必能賺錢。

林國懷并不熱衷于找到未來的明星基金（因為預測非常難），更傾向于找那些自己能拿得住的基金，這與不少FOF基金經理的觀點有所不同，我在下一部分會對此進行詳細展開。

（4）一個優秀基金經理的盈利模式有多種多樣，對于各類盈利模式，我們并不能做到完全予以認可，因此要選擇自己能夠認可的基金經理。鑒于此，林國懷選擇重倉選股型經理

優秀基金經理的盈利模式多種多樣，林國懷更為青睞選股型基金經理，因為他認為這種盈利模式可持續性更強；反之，對于景氣度型或者交易型基金經理，他信任度會更低一些。對此，林國懷表示：

選股型的基金經理相對于擇時型基金經理，我更愿意選擇選股型的。

同樣是投資優質企業，有選擇高 ROE、合適性價比股票的基金經理和賽道景氣類的基金經理，我更愿意選擇前者，因為相比動量因子，我更能夠理解價值因子和盈利因子占比較高的基金經理的盈利模式，通常他們的長期表現也會更穩定。

至于換手率高的交易型基金經理，林國懷的配置比例并不高，且持有的時間跨度較短。這主要是因為交易能力的持續性很難保證，而且一旦基金經理交易能力突出，產品規模也會持續上升，從而讓高換手變得不太可行。

（5）價值投資的基本原理并未發生改變，不要因市場風格的變化而隨意調整自己的原則

面對近幾年市場風格的變化，不少注重估值的選股型基金經理遭遇了業績逆風，那么對選股型基金經理的評價標準需要重新定義嗎？林國懷認為：

我覺得很多時候是幡沒動，人心在動。現在大家所學的企業的商業模式、優秀管理層應該符合什么標準，跟幾十年前所學的內容相比，其實并沒有什么翻天覆地的變化。我們要從市場中去學習，但不是從后視鏡里去學，跟著市場風格跑，不斷風格漂移，這也是不對的。

（6）分散投資，均衡投資

林國懷很難對一個基金經理產生絕對的信任，因此他在單只基金上的持倉比例并不高（低于5%），組合長期持有非常多的基金產品。

除了分散外，林國懷還注重投資組合的均衡配置，當然他不會要求投向的底層基金也均呈現均衡配置的，因為可以通過對風格鮮明的底層基金進行搭配。

（7）對市場的偏離來自于對資產性價比的比較

要獲取超額收益，有時候不可避免要對市場進行偏離，對于與市場的偏離，林國懷傾向于將其視為對資產性價比比較而做出的選擇。他表示：

與其說相對市場偏離的動作是擇時，其實我會把它理解成來自對資產性價比的比較：同樣兩類資產，如果他們之間出現很大的性價比的差異，我會盡可能在性價比較高的資產里面采取超配，在性價比較低的資產里面采取欠配。從結果來看，感覺是在做擇時，但是本質上我沒有判斷未來哪類資產會漲會跌，只是根據當下資產的性價比，進行適當調整。

為了追求長期相對表現較好的業績，可能會需要做適當地性價比的偏離，進而可能會產生短期業績的壓力。

（8）單只基金的回撤并不可怕，關鍵在于對各類基金的搭配，以降低組合的回撤

在投資基金的過程，不少人會對基金的回撤予以特別的關注，不過在林國懷看來，他對單只基金的回撤并沒有特別的要求（因為一些特定風格的基金經理注定會有較高的回撤），但他會通過對各類風格基金的均衡配置以降低組合的整體回撤。林國懷表示：

在投資中，我會更看重基金經理的收益能力，其次再看他控制回撤的能力。…長遠的角度來看，FOF基金經理會選擇長期具有可持續盈利模式的基金，通過組合的方式給投資者提供波動率更低，投資體驗更優的產品。

在回撤方面，我對我的FOF有回撤要求，但是對我自己選擇的基金沒有特殊的回撤要求。因為一些好的基金有時回撤可能也會很大（比如成長型基金經理），這是可以接受的。因為最后我會通過分散配置基金的方式，降低組合整體的回撤和波動。

（9）在同類風格出現性價比更高的基金時、在基金經理風格漂移時、在某類風格已經演繹得比較極致時，林國懷會選擇賣出基金。

對于基金賣出的時點，林國懷表示：

（a）在兩位基金經理風格相似的情況下，如果有性價比更好的基金，或者是規模更適合基金經理進行操作的基金的話，我會選擇性價比更優或者是規模相對更加適中的品種。

（b）在基金經理的投資風格和盈利模式發生變化時。之前我買入基金時，是因為基金經理背后的投資風格和盈利模式是我所認可的，所以我會買入，如果基金經理風格出現漂移，我會選擇賣出。

（c）在某一階段表現過好的基金，如果我們認為性價比已經不太高，我也會選擇適當減持部分基金。

投資策略：知行合一，慢就是快

上部分我們列舉了林國懷的選基理念，在具體投資過程中，其理念得到了非常好的踐行，我認為林國懷是一位非常注重知行合一的基金經理。

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持倉高度分散

根據FOF產品運作指引，FOF產品持有單只基金的最大比例可占到基金凈資產的20%，比普通的股票型基金要寬松。因此不少FOF產品也對該規定予以充分利用，對看好的基金產品持有比例高達接近20%的水平。

林國懷曾在訪談中明確的表示自己對任意一個基金經理都沒有信仰，鑒于此他更傾向于對組合持倉進行分散化處理。根據興全優選進取FOF披露的定期報告，林國懷除了在該產品成立期初持有興全合宜略微超過5%（5.21%）外，其余時候持有任何基金產品的比例均不超過5%。

再看興全優選進取FOF各期前十大重倉基金占比，可發現這一比例常年保持在30%這樣非常低的水平。下圖我列出了興全優選進取與其余5家基金公司的5只權益類FOF產品（A-E）的前十大重倉基金比例對照，不難發現林國懷的持倉分散度要遠遠高于同行。

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對于重倉基金拿得住

林國懷一方面表示不絕對信任任何一位基金經理，另一方面也表示好基金是自己能夠拿得住的基金。從興全優選進取FOF的持倉來看，林國懷做到了對不少基金的長期持有（盡管倉位不高），我認為這是在對高度信任各基金經理的盈利模式與不絕對信任基金經理業績之間進行的平衡。

除了上表中列出的興全優選進取長期持有的5只產品外，林國懷還持有了像中歐價值發現（曹名長）、易方達恒生H股ETF、東方紅睿豐（韓冬）、興全綠色投資（鄒欣）、興全全球視野（王品）及興全輕資產（董理）等基金。

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逆向思維，不追熱點

翻開興全優選進取重倉過的權益基金，可發現林國懷很少去追逐那些短期收益爆表的明星產品，大多數可歸屬于長期業績優秀但不拔尖的基金產品。而且，對于一些具有較強風格屬性但中短期業績并不突出的基金產品，林國懷也早早逆向進行了布局，并不隨短期業績波動而進行了倉位調整，這類產品有富國中證紅利指數增強、中歐價值發現及易方達恒生H股ETF等。

為讓大家感受更為直觀，下表我列出了大家熟知的某以挖掘黑馬基金為特色的權益FOF產品的持倉情況。從表中大家可以發現不少階段性業績特別拔尖的網紅基金經理的身影，比如恒越核心精選（高楠）、易方達瑞程（林森）、富國價值優勢（孫彬）、華安文體健康（劉暢暢）、海富通改革驅動（周雪軍）、華夏行業景氣（鐘帥）、鵬揚景泰成長（鄧彬彬）、銀華鑫銳靈活配置（王海峰）以及易方達新收益（張清華）等。

盡管興全優選進取FOF中的網紅基金甚少，不少基金的收益甚至非常落后；某權益FOF網紅基金眾多，這些基金均在某些時段取得了非常驕人的業績。然而如果把這兩只FOF產品的業績進行對比，興全優選進取并不遜色于該某權益FOF產品。

2020年7月至今（2022年3月30日），興全優選進取FOF取得了20.12%的投資回報，同期某權益類FOF的投資回報為23.92%，略高于興全優選進取。盡管興全優選進取的業績略有遜色，不過該產品的年化收益波動率（13.61%）要顯著低于某權益FOF（19.41%）；同期興全優選進取的最大回撤（-15.71%）也要顯著低于某權益FOF的-21.34%。

興全優選進取盡管遠離熱門基金，但在近兩年的時間獲得了相對上述某權益FOF基金更好的投資體驗。由此可見，以偏長期的視角來看，頻繁的追逐爆款基金經理可能有助于提升基金的收益彈性，但未必最終能夠轉化為投資者的實際收益。

總結

本文對興證全球基金FOF負責人林國懷的投資理念及操作進行了詳細梳理，總的來看我認為林國懷是一位非常值得大家關注的FOF投資人，其具體的投資理念及投資策略有著非常多的可借鑒之處。

FOF產品的目標不在于獲取高收益，而在于降低組合的波動。大家在日常投資過程中收益不理想并非因為沒有買過牛基或者牛股，而是因為沒有拿住牛基或牛股。在大家投資普通權益基金的過程中，一旦基金業績出現回撤，大家可能就恐慌離場。那么對于旨在解決大家選基困難癥的FOF產品，如果業績出現較大回撤，投資者同樣是拿不住的，這樣FOF產品幫助大家選基的初心就沒有達到。因此FOF的使命在于在長期不損失投資者收益的情況下，大幅降低組合的波動性。

要選擇自己信任的基金經理。林國懷認為對于基金經理的選取，業績只是一方面，更多的是要找到自己能夠理解且認可其盈利模式的基金經理，只有這樣的基金經理才拿得住。深入了解基金經理的盈利模式就好比在投個股時對個股的基本面進行深入分析，只有在深入分析上市公司的基本面過后，才不容易受股價波動所擾，否則很容易中途離場。

降低FOF業績波動性的核心在于對不同風格基金經理進行搭配，注重性價比。這一點不難理解，不同基金經理的盈利模式不一樣，市場風格的變化使得他們業績表現的時間階段也不一樣，將各類具備獲取Alpha能力的基金經理組合在一起，一方面不會損失組合收益，另一方面各基金經理超額收益的低相關性可以顯著降低組合的波動。

獲取理想的收益未必需要頻繁的追逐黑馬基金。林國懷管理的產品在長期取得了非常理想的投資回報，但其業績的取得并非靠頻繁的挖掘黑馬基金得來，而是通過持有一批自己高度信任但業績表現呈現低相關的基金產品得來，這種做法的長期業績表現并不遜色于同行一些熱衷挖掘黑馬的FOF產品。我想這給我們帶來的啟發是，頻繁去追逐黑馬基金未必能取得很好的投資回報，拿住那些盈利模式可理解的基金才是最重要的。

更重要的是，林國懷通過秉承上述投資理念及思路獲得了非常理想的投資業績，組合的波動性大幅降低，收益反而好于一些代表性的基金指數或者市場指數。如果大家沒有太多時間研究基金，根據自己的風險偏好投資林國懷管理的FOF產品或許是一個不錯的選擇。

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標簽： 如何獲得高性價比的投資回報 基金經理