美國的致命依賴

由 David Goldman 通過 AmericanMind.org 撰寫，

美國越來越依賴外國人借錢給我們，這可能會使美元貶值……

自 2008 年金融危機以來，美國從外國人那里借了 18 萬億美元，這個數額驚人，幾乎等于美國的年度國內生產總值。僅在五年前，美元在世界金融中的主導地位可能會結束的觀點還只是一種邊緣觀點，當時美國的凈外國投資頭寸僅為負 8 萬億美元。值得注意的是，2019 年至 2022 年期間，凈國際投資頭寸下降了 6 萬億美元，大致相當于聯邦為應對 COVID-19 大流行而花費的刺激資金數額。

在 克萊蒙特研究所美國生活方式中心2021 年 12 月的一份報告中，我警告了美國赤字增加的可能后果：

美國股市現在的市盈率接近 30 倍，這是自 2000 年以來從未見過的市盈率，之后又經歷了漫長而痛苦的調整。美國股市的高估值是由美國歷史上最長的負實際利率驅動的。如果美元的儲備地位受到損害，美國將無法再以負實際利率借款，而債券收益率上升將給股市帶來壓力，壓低美國股市的價值，降低養老金和退休金的價值資金。

美元主導地位

一位曾經在硬幣經銷商和貨幣狂人的通訊中讀到美元主導地位的消亡；現在我們在瑞士信貸的研究報告中看到了這樣的預測。高盛的研究部門可能是所有評論員中最傳統的，他警告說美元將走上英鎊的道路，因為“不可持續的經常賬戶赤字”導致“美國高通脹”和“被其他儲備貨幣替代”。 ” 經濟學家 Cristina Tessari 和 Zach Pandl 在 3 月 30 日寫道：

今天的美元面臨許多與 20 世紀初英鎊相同的挑戰：相對于貨幣在國際支付中的主導地位而言，美元在全球貿易量中所占的份額很小，凈外國資產狀況惡化，以及潛在的不利地緣政治發展。與此同時，也存在重要差異——尤其是今天美國的國內經濟狀況不如二戰后的英國嚴重。如果外國投資者變得更不愿意持有美國債務——例如由于世界商品貿易的結構性變化——結果可能是美元貶值和/或更高的實際利率，以防止或減緩美元貶值。或者，美國決策者可以采取其他措施來穩定凈外債，包括收緊財政政策。歸根結底，美元能否保持其主導儲備貨幣地位，首先取決于美國自己的政策。允許不可持續的經常賬戶赤字持續存在、導致巨額外債積累和/或導致美國高通脹的政策可能有助于替代其他儲備貨幣。

瑞士信貸 分析師 Zoltan Pozsar 在 3 月 7 日寫道：

我們正在見證布雷頓森林體系 III 的誕生——一種以東方商品貨幣為中心的新世界（貨幣）秩序，可能會削弱歐洲美元體系，并助長西方的通脹力量。一場危機正在上演。商品危機。商品是抵押品，抵押品就是貨幣，而這場危機是關于外部貨幣對內部貨幣的吸引力上升。布雷頓森林體系 II 建立在內部資金之上，一周前，當 G7 奪取俄羅斯的外匯儲備時，它的基礎崩潰了……

鑒于美國對外國借貸的巨大且不斷加速的依賴，華盛頓沒收俄羅斯外匯儲備似乎是有風險的。自相矛盾的是，美國的優勢在于它的弱點：美元在世界金融中的主導地位突然終止將對美國經濟及其貿易伙伴的經濟造成毀滅性后果。

除了在美國的 18 萬億美元凈外國投資外，外國人還持有約 16 萬億美元的海外銀行存款，用于為國際交易提供資金。這是 34 萬億美元的外國融資，而美國的 GDP 還不到 23 萬億美元。外國人在美國股票和房地產市場也有巨大的敞口。

沒有人——尤其是擁有 3 萬億美元外匯儲備的中國——想要與美元和美元資產進行較量。但世界各國央行正在謹慎而穩步地減少美元敞口。美元多樣化的涓涓細流可能會變成洪水。國際貨幣基金組織3 月 22 日所說的 “美元主導地位的隱秘侵蝕”預示著美元的退出并不那么隱秘。與尼布甲尼撒在墻上的筆跡不同，國王的占卜者可以像白天一樣清楚地閱讀信息。

新解決方案

值得注意的是，俄羅斯央行在 1 月份將美元在其外匯儲備中的份額從一年前的 21% 降至僅 11%，同時將其持有的中國人民幣從一年前的 13% 增加到 17%。近年來，俄羅斯央行購買的黃金也比任何其他機構都多。

美元僅占世界出口量的 8%，而中國為 15%，美元的儲備作用不再反映美國的經濟實力。它反常地源于世界其他地方的拯救欲望。世界高收入國家的人民正在迅速老齡化。2001 年，28% 的人口年齡在 50 歲或以上；到2040年這一比例將達到2045%。人口老齡化為退休儲蓄。德國人和日本人節省了近 30% 的 GDP，中國人節省了 44%；美國只節省了 GDP 的 18%。

在過去的十五年里，美國消費者每年購買的商品比美國出口的商品多出大約一萬億美元。進口帶動的消費熱潮，以及來自中國和其他亞洲出口商的廉價電子產品的供應，助長了數字娛樂熱潮，推高了蘋果、微軟、谷歌、Meta 和其他美國軟件公司的股價。然后，外國人將出口收入投資于美國科技股以及政府債券、房地產和其他資產。科技繁榮對美國經濟的傷害遠大于對美國經濟的幫助，將美國青少年變成了厭惡風險的隱士，沉迷于智能手機和社交媒體，同時產生了在經典經濟泡沫史之外從未見過的股市估值。

美國從中國進口的增長令人震驚。根據中國統計局的報告，經季節性因素調整后，中國對美國的出口年增長率從 2019 年 8 月美國對多種中國商品征收關稅時的約 4090 億美元增長到 2022 年 3 月的 6740 億美元。根據美聯儲理事會的一項研究，中國的數據比美國的進口數據更可靠，因為美國的數據未能區分中國對美國的直接出口和通過第三國“沖洗”以逃避關稅的出口

大泡沫

結果是世界金融史上最大的泡沫。當 COVID-19 大流行威脅到泡沫破裂時，美國政府增加了 6 萬億美元的經濟刺激措施。那一針腎上腺素再次膨脹了科技泡沫，這解釋了為什么美國的凈外國投資頭寸在 2019 年至 2022 年期間又下降了 6 萬億美元，降至今天的負 18 萬億美元水平。

總體而言，制成品的凈進口從 COVID 大流行前的每月約 600 億美元增加到 2022 年 2 月的每月 1000 億美元。

泡沫如此之大，以至于整個世界都與它息息相關，世界上沒有一個主要經濟體能夠在不遭受重大損失的情況下從泡沫中解脫出來。中國發現自己遭受美國懲罰性關稅和對技術進口的制裁，同時每年向美國運送超過 6000 億美元的制成品——比特朗普政府 2019 年征收關稅之前增加了近三分之一。中國希望鼓勵國內消費多，凈儲蓄少，但無法說服中國人消費。因此，中國繼續向美國出口并將收益存入銀行。

沒有美元來為貿易融資，世界可以輕松相處。印度和俄羅斯可以用各自的貨幣結算貿易，各自的中央銀行通過互換額度根據需要提供盧比和盧布。據新聞報道，俄羅斯對印度的盈余將投資于印度公司債券市場。據報道，印度正準備將每年對俄羅斯的出口增加 20 億美元，比目前的水平增加 50%。

與此同時，中國正在以本國貨幣支付從俄羅斯和沙特阿拉伯進口的石油。自 2019 年 9 月以來，人民幣兌美元已升值 12% 以上，盡管中國實行外匯管制，但人民幣仍繼續提供高于美元的實際收益率以及一系列投資機會。

沒有什么能阻止世界上 76% 的政府拒絕加入針對俄羅斯的制裁制度的人口以當地貨幣為貿易融資。亞洲國家現在擁有 3800 億美元的互換額度，足以容納整個亞洲內部貿易。

閃閃發光的一切

如果貿易中出現長期失衡，中央銀行可以通過轉移黃金來解決問題。一些誤導性的媒體報道聲稱，美國可以阻止俄羅斯使用其黃金儲備。這是不準確的；美國可以阻止俄羅斯進入公共黃金市場，但不能阻止俄羅斯與印度或中國的中央銀行進行黃金交易。

根據世界黃金協會的數據，過去二十年來，繞過美元融資體系的央行購買的黃金數量最多，這絕非巧合。中國和俄羅斯是黃金的最大買家，其次是土耳其、印度和哈薩克斯坦。

相對于競爭的美元資產，黃金的價值處于歷史最高水平。在正常情況下，投資者從與通脹掛鉤的美國政府債券或美國國債通脹保值證券 (TIPS) 中獲得的保護與從黃金中獲得的保護相同。如果美元突然貶值，美國物價水平相應上漲，TIPS將根據美國消費者物價指數的上漲比例向投資者發放紅利。在過去的 15 年中，黃金和 TIPS 收益率的聯動一直非常穩定，達到 85%。

但 TIPS 和黃金三度出現分歧。第一個是2008年雷曼破產，引發了全球金融危機。第二次是意大利在 2011 年幾近破產。第三次也是最極端的，發生在烏克蘭戰爭之后。

如上圖所示，在每盎司 1970 美元左右，黃金現在對 TIPS 來說“富足”了 437 美元。在正常情況下，過去兩個月美國收益率的急劇上升會推倒金價。但行政命令沒收央行資產的行為遠非正常。盡管利率上升，但黃金仍處于歷史高點附近。

查看相同數據的另一種方法是黃金與 5 年期 TIPS 收益率的散點圖。如前所述，今天的黃金價格高于回歸線 437 美元。

黃金相對于 TIPS 的溢價反映了多種風險。風險之一是美國政府衡量通脹的指標可能跟不上實際通脹。例如，在截至 2022 年 3 月 31 日的一年中，消費者價格指數的租金部分上漲了 4.5%，而私營部門的 Zillow 租金指數上漲了 17%。另一個風險是美元兌其他貨幣的貶值速度可能快于 TIPS 中的支出。對于一些投資者來說，沒收的威脅，比如俄羅斯中央銀行的儲備和俄羅斯富人的個人資產，是一種挫敗感。

黃金也是“布雷頓森林三”的一種選擇，這是一種本幣貿易融資制度，其中一些不平衡可以用黃金來解決。以 2022 年 4 月 13 日每盎司 1,980 美元的價格計算，各國央行目前持有的近 32,000 噸黃金的價值略高于 2 萬億美元。這約占世界中央銀行 12 萬億美元儲備的六分之一。如果黃金要替代美元作為儲備工具，黃金在央行儲備中的比例將不得不增加，這反過來又意味著黃金價格的大幅上漲。此外，美國和歐元區的持續高通脹也將導致黃金價格上漲。

如果美國發現自己無法通過出售資產來維持巨額經常賬戶赤字，結果將是消費急劇下降。所指出的解決方案是積極采取先發制人的行動，以恢復美國的制造能力并減少美國對進口的嚴重依賴。不幸的是，當前的經濟政策導致美國更加依賴。如果不改變政策，這對美國來說不會有好的結局。

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