宏觀分析：

美元的持續(xù)走強(qiáng)已經(jīng)對(duì)全球資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生沖擊。通脹的持續(xù)高位及美聯(lián)儲(chǔ)鷹派的言論帶動(dòng)美債收益率上行，并引發(fā)美元持續(xù)走強(qiáng)，權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格下跌且波動(dòng)增加。

國(guó)內(nèi)也出現(xiàn)股匯雙殺的走勢(shì)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擔(dān)憂及中美貨幣政策分化是主因。雖然一季度GDP增速高于市場(chǎng)預(yù)期，但疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的沖擊仍在繼續(xù)中，是否會(huì)對(duì)上市公司的一季報(bào)產(chǎn)生負(fù)面影響仍需要觀察；中美貨幣政策分化所引發(fā)的人民幣貶值預(yù)計(jì)短期難以消除，十年期國(guó)債收益率已開始跟隨美債收益率上漲，將對(duì)成長(zhǎng)板塊形成抑制。

A股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)回到相對(duì)高位，中期配置價(jià)值凸顯，但短期宏觀層面的風(fēng)險(xiǎn)也需要防范。站在2-3年的角度，A股配置價(jià)值不斷增加，指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)回到合理位置，意味著未來獲得正收益的概率增加；但短期中美利差分化的風(fēng)險(xiǎn)（人民幣貶值）、國(guó)內(nèi)疫情的沖擊等宏觀層面的不確定因素不好預(yù)測(cè)。

供給沖擊逐步減弱，需求端的擔(dān)憂及美元強(qiáng)勢(shì)將對(duì)商品短期形成抑制，國(guó)內(nèi)商品在“穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期”與“弱需求現(xiàn)實(shí)”的博弈中走勢(shì)偏弱。

配置建議：

【A股】謹(jǐn)慎配置，短期宏觀層面的風(fēng)險(xiǎn)需要防范。以均衡配置為主，繼續(xù)圍繞穩(wěn)增長(zhǎng)，低估值板塊進(jìn)行配置；另外，如果國(guó)內(nèi)宏觀層面改變超預(yù)期，則可適度關(guān)注盈利能力仍然突出的板塊；

【債券】利率債：短期繼續(xù)看多、中期謹(jǐn)慎；信用債：短期看多。利率債雖然短期看多，但是不同期限走勢(shì)分化，短久期適度占優(yōu)；信用債上周延續(xù)反彈，信用利差大幅回落，繼續(xù)關(guān)注景氣度較好的行業(yè)；

【商品】商品關(guān)注需求變化，國(guó)內(nèi)價(jià)格結(jié)構(gòu)分化。短期需要關(guān)注需求下降對(duì)于金屬、能源的沖擊；農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格仍具有較強(qiáng)支撐；國(guó)內(nèi)商品在政策預(yù)期和需求疲軟中博弈。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美元走強(qiáng)、俄烏沖突、疫情反復(fù)等。

一、海外宏觀周度觀察

3月美國(guó)非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)略低于市場(chǎng)預(yù)期，失業(yè)率繼續(xù)下降。數(shù)據(jù)層面來看，美國(guó)當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)為18.4萬(wàn)，較上周的18.6萬(wàn)有所下降。3月美國(guó)非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)為43.1萬(wàn)，低于市場(chǎng)預(yù)期的49萬(wàn)，但與預(yù)期差距較小。3月失業(yè)率錄得3.6%，好于市場(chǎng)預(yù)期的3.7%，同時(shí)，2022年3月失業(yè)率為2020年3月以來新低，已基本回到疫情前水平。

海外主要經(jīng)濟(jì)體發(fā)布鷹派言論，抗通脹是其貨幣政策的主要出發(fā)點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)官員表示將迅速加息，在適當(dāng)情況下實(shí)施緊縮政策，并表示希望看到通脹下降的實(shí)際進(jìn)展，個(gè)別官員甚至建議5月加息75bp。英國(guó)央行與歐洲央行也發(fā)表類似的鷹派言論，短期來看，高企的通脹壓力是主要經(jīng)濟(jì)體制定貨幣政策的首要考量因素。

二、國(guó)內(nèi)宏觀周度觀察

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，一季度GDP增長(zhǎng)4.8%，屬于預(yù)期中的回落。從結(jié)構(gòu)來看，表現(xiàn)偏強(qiáng)的是基建投資、制造業(yè)投資與出口，表現(xiàn)偏差的是地產(chǎn)、消費(fèi)、進(jìn)口與就業(yè)，國(guó)內(nèi)疫情頻發(fā)和嚴(yán)格的防疫政策是影響一季度經(jīng)濟(jì)的主要因素。后續(xù)需緊盯4月政治局會(huì)議，尤其是重點(diǎn)關(guān)注5.5%的GDP 目標(biāo)是否下調(diào)，以及還有哪些刺激經(jīng)濟(jì)的組合拳。

生產(chǎn)數(shù)據(jù)

工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)升溫，房地產(chǎn)繼續(xù)低迷。粗鋼數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量小幅回暖，穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果正在產(chǎn)生一定影響；房地產(chǎn)政策已迎來轉(zhuǎn)向，“因城施策”政策不斷出臺(tái)，但實(shí)際銷售數(shù)據(jù)仍低迷。

物價(jià)及CPI變化趨勢(shì)

主要消費(fèi)品價(jià)格較上周持平，豬肉價(jià)格繼續(xù)回落。當(dāng)周主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)與前一周持平，蔬菜價(jià)格與禽類價(jià)格小幅回落，蛋類價(jià)格較前一周有所回升；豬肉價(jià)格繼續(xù)下跌，豬糧比價(jià)小幅回升，但仍處于歷史底部區(qū)域。

三、大類資產(chǎn)周度觀察

股票市場(chǎng)

全球主要市場(chǎng)指數(shù)多數(shù)下跌，市場(chǎng)震蕩加劇。美債收益率繼續(xù)攀升，十年期美債收益率一度接近3.0%。美國(guó)三大股指全面回落，工業(yè)、金融業(yè)個(gè)股表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)。受財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)不及預(yù)期影響，奈飛、臉書繼續(xù)出現(xiàn)明顯回撤，谷歌、蘋果等大型公司的波動(dòng)進(jìn)一步加劇，顯示目前美股市場(chǎng)的壓力已經(jīng)從二三線資產(chǎn)逐步向各行業(yè)核心資產(chǎn)傳導(dǎo)。考慮到現(xiàn)階段美股估值水平仍然較高，美債收益率曲線也出現(xiàn)倒掛，通脹壓力仍然較大，不少公司新一期財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)承壓，疊加美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策進(jìn)一步收緊的可能性明顯上升，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間美股大盤還將出現(xiàn)波動(dòng)。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)主要指數(shù)全線收跌，其他服務(wù)與可選消費(fèi)表現(xiàn)占優(yōu)。從主要指數(shù)走勢(shì)來看，上證50與科創(chuàng)50跌幅相對(duì)較小，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)表現(xiàn)較弱，市場(chǎng)輪動(dòng)節(jié)奏加快。風(fēng)格表現(xiàn)來看，其他服務(wù)和可選消費(fèi)、大盤、低市盈率占優(yōu)。

LPR降息落空，25bp的降準(zhǔn)相對(duì)克制，低于預(yù)期的貨幣寬松政策進(jìn)一步?jīng)_擊市場(chǎng)情緒，同時(shí)市場(chǎng)面臨以下風(fēng)險(xiǎn)：海外利率不斷走高打壓成長(zhǎng)板塊、國(guó)內(nèi)疫情沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)、海外央行緊縮制約于國(guó)內(nèi)政策空間。市場(chǎng)情緒相對(duì)脆弱，貨幣端的寬松固然重要，但對(duì)于市場(chǎng)而言，貨幣政策發(fā)力已不是重點(diǎn)，核心更多在于內(nèi)生性信用擴(kuò)張能否實(shí)現(xiàn)。在外緊內(nèi)松環(huán)境下，央行釋放的流動(dòng)性更好直接傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)更為關(guān)鍵，即實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)部信用傳導(dǎo)鏈條的打通是提升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、提振市場(chǎng)情緒的重點(diǎn)。

上周A股行業(yè)普遍收跌，紡織服裝、電力及公用事業(yè)與食品飲料等行業(yè)漲幅居前。本周31個(gè)中信一級(jí)行業(yè)中僅1個(gè)行業(yè)上漲，從板塊表現(xiàn)來看，紡織服裝、電力及公用事業(yè)、食品飲料與家電等行業(yè)漲幅居前，房地產(chǎn)、鋼鐵、有色金屬與煤炭等行業(yè)跌幅居前。前期表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)的煤炭在上周大幅回調(diào)，穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)板塊跌幅居前。展望下一個(gè)階段，由于國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)恢復(fù)還需要時(shí)間，較低的估值以及供給側(cè)（集中度提升）變化的周期板塊仍將取得較好收益。

債券市場(chǎng)

上周債券市場(chǎng)表現(xiàn)分化，信用債表現(xiàn)好于利率債。3月社融數(shù)據(jù)超預(yù)期短期整體利多債市，隨著LPR降低預(yù)期落空，信用債上周延續(xù)反彈，相對(duì)利率債取得較好表現(xiàn)。央行貨幣政策寬松背景下，短期利率債繼續(xù)看多；中期視角，海外利率上行將抑制國(guó)內(nèi)利率向下，疫情影響逐漸消化后實(shí)體經(jīng)濟(jì)也有望迎來反彈修復(fù)，維持利率債謹(jǐn)慎配置的觀點(diǎn)。上周信用債市場(chǎng)利差較前一周大幅回落，繼續(xù)關(guān)注景氣度較好的行業(yè)。

當(dāng)前整體債市走勢(shì)分歧較大，看多的認(rèn)為經(jīng)濟(jì)處于下行周期，為了完成全年GDP增速目標(biāo)，寬松政策將繼續(xù)加碼，這將推動(dòng)債市繼續(xù)走好；看空的認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行的核心問題不在于貨幣寬松，而是疫情沖擊和信心不足，考慮到海外利率上漲的壓力，央行繼續(xù)寬松的空間已經(jīng)很有限，況且隨著疫情逐步得到控制，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也將逐步觸底反彈。對(duì)于債市走勢(shì)，我們維持短期繼續(xù)看多、中期謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)。

上周央行公開市場(chǎng)凈回籠100億元，貨幣市場(chǎng)利率下行，隔夜拆解利率與7天拆解利率小幅下行，市場(chǎng)資金面充足。

商品市場(chǎng)

上周海外大宗商品價(jià)格普遍下跌，國(guó)內(nèi)商品價(jià)格表現(xiàn)分化。受美元走強(qiáng)及需求下滑的影響，上周海外商品價(jià)格普遍回落。目前來看，影響商品價(jià)格走勢(shì)的主要因素已經(jīng)從俄烏沖擊引發(fā)的供給側(cè)擔(dān)憂逐步轉(zhuǎn)移至高通脹是否會(huì)引發(fā)經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂；此外，疊加美債收益率走強(qiáng)帶來的美元強(qiáng)勢(shì)，進(jìn)一步打壓商品價(jià)格。預(yù)計(jì)短期商品價(jià)格將呈現(xiàn)高位震蕩的走勢(shì)，需要關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響；

國(guó)內(nèi)商品繼續(xù)在政策預(yù)期和需求疲軟中博弈，關(guān)注供需。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策的不斷落地，整體生產(chǎn)不斷恢復(fù)中，供應(yīng)鏈的環(huán)節(jié)也將逐步緩和，一些影響供給端的因素也將逐步緩解；但下游需求并沒有太大恢復(fù)，國(guó)內(nèi)商品仍然整體呈現(xiàn)出“短期需求不足+未來政策刺激需求增加”的博弈中，分化加劇。

趙先衛(wèi)

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標(biāo)簽： 資產(chǎn)配置周策略丨風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)增大 防范中美政策分化風(fēng)險(xiǎn)