作者 | 中信建投期貨 田亞雄

01-這句話很樸素，但又很到位——基本面將價格拋棄

我們曾一度懷疑是否能夠重復盤歷史獲得之于商品的可靠性規律。這個懷疑有兩個層次：

第一，后視鏡里觀察，總不自覺地攜帶優越感，沒有身臨其境的擔憂，沒有自我懷疑，可獲得應對的經驗并不充裕，或者說規律是勝利者書寫的，是關于滿足自我樂觀需要的書寫，讓自我形成優越感，這自然就失去了一多半的意義。

第二，被主觀抽取的規律跟真實世界仍有大量的差異，沒有豐富多歧的客觀，這類高度凝練也很難被奉行為當下投研的牢靠邏輯。

數據來源：CFC農產品研究

大周期下被選擇性忽視的基本面：

2014年5-6月間，美豆價格從1538美分跌至1154美分，然在當前14-15年度的平衡表里我們基本上看不到任何的依據，反而6月USDA平衡表較5月庫存進一步收緊。且2014年新季大豆的優良率一度在6月份下調，從62%下調至52%。

2012年8月后的一個月美豆價格跌了10%，而美豆12-13年度的單產在9月的USDA平衡表卻在被下調，從36.1調至35.3。

2008年7月后的三個月美豆價格跌了41%，而其單產被從41.6下調至39.3。

因此，在高估值的商品環境里將不得不面臨一種無力感，商品間的相關關系或宏觀的驅動對于品種價格的決定意義遠遠大于其基本面本身，或者說這些利多的基本面早被聰明的市場提前定價。

02-1580美分是多空分水嶺

3月31日美豆面積利空的報告導致美豆一度急挫到1580美分，這個位置可以視為在CBOT農產品崩潰前的多頭安全邊際。

利多的部分在美豆需求，而這些利多實際已經很可能被市場充分了解了，比如當前的美豆出口+銷售未裝船的總量已經達到了5月USDA給出的全年出口目標，而美豆的壓榨利潤也將刺激出更多的壓榨數量。因此在對新季產量徹底悲觀之前，1750美分的高位或難以發起挑戰。這會讓5月的后半段顯得類似于垃圾時間，直到市場有了新季優良率的指引。

03-邊際性的變化

數據來源：CFC農產品研究

美豆/美玉米估值異常被今年3月底的種植意向進一步鞏固，更高利潤的玉米卻只吸引了更少量的土地。我理解這也相當程度地限制了美豆的跌幅。近期新增的變化在于以下幾點：

1、我國將不得不加速6-8月的大豆進口，目前6-8月的買船進度僅為73%，26%和24%，而巴西的出口能力正在下降。每一次國內的點價都將助推美豆止跌上行。

2、海外升貼水較兩周前上漲10-20美分，前期美元走強刺激南美農民加速銷售的邊際意義消退。

3、美豆繼續加速銷售，截止5月12日，美豆出口+銷售未裝船已經達到5921萬噸，暗示已經超過USDA預期的全年目標近100萬噸，而距離本市場年度結束還有14周。

4.種植進度緩慢，但尚難以形成對新季產量的預期。5月USDA的平衡表過于保守，22-23年度庫存大概率有望進一步下降。

數據來源：CFC農產品研究

對于未來的思考：

棕櫚油的近期走勢正暗示著多頭情緒和賣事實的操作方式，油脂油料的做空都可能太過于左側，在6月15日多頭天氣的牌翻開之前，我們仍傾向于逢低做多。

大多數研究過于強調邊際信息，從而放棄了對于總量的討論，因此在波動面前，研究很容易變成墻頭草。研究觀點定力一定來自于框架，而構建研究框架的柱子來自于對周期的復盤思考，來自于不斷試錯，不斷自我否定后的被挫敗強化回憶，也來自于研究員所獲得的通識教育。

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標簽： 豆粕左側做空或仍是陷阱 基本面將被價格拋棄