黃衫女俠|文

財(cái)商俠客行|出品

2007年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)和之后的幾年里，周珞晏恰好在華爾街從事美股、商品和個(gè)人養(yǎng)老金的投研業(yè)務(wù)。那是美國(guó)自20世紀(jì)30年代“大蕭條”以來(lái)最為嚴(yán)重的一次金融危機(jī)，給全球資本市場(chǎng)帶來(lái)了一浪接一浪的巨大沖擊，因此也被稱(chēng)為“金融海嘯”。身處海嘯的第一線，這段驚心動(dòng)魄的經(jīng)歷也成為了周珞晏最為刻骨銘心的投資記憶。

讓他感到慶幸的是，由于自己當(dāng)時(shí)管理的是養(yǎng)老金業(yè)務(wù)，強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期持有（是真正的長(zhǎng)期持有），下跌之后反而帶來(lái)了珍貴的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。在以后的投資中，周珞晏對(duì)極端風(fēng)險(xiǎn)的控制、貨幣政策的理解、對(duì)投資中戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)的區(qū)別，都有著更加清醒的認(rèn)識(shí)。

今年年初以來(lái)，A股市場(chǎng)同樣經(jīng)歷了一波毫無(wú)征兆的跳水式下跌，周珞晏此時(shí)管理的國(guó)泰民安養(yǎng)老2040三年是一只著眼于長(zhǎng)期的目標(biāo)日期FOF，面對(duì)不可預(yù)期的市場(chǎng)下跌，他做了三件事：

分散化投資，降低基金的凈值波動(dòng)；

將“穩(wěn)增長(zhǎng)”等在前期市場(chǎng)中表現(xiàn)占優(yōu)的品種逐步兌現(xiàn)收益；

隨著下跌進(jìn)入底部，采取逆向思維，逐步調(diào)整結(jié)構(gòu)，在底部布局跌出了價(jià)值的成長(zhǎng)賽道。

在這波劇烈震蕩的行情中，國(guó)泰民安養(yǎng)老2040三年表現(xiàn)出了相對(duì)抗跌的特征，而隨著4月底以來(lái)市場(chǎng)的反彈，基金經(jīng)理的伺機(jī)而動(dòng)也讓其凈值迅速收復(fù)失地。

如果說(shuō)，2019年、2020年的牛市上漲行情，讓投資者們認(rèn)識(shí)到了“炒股不如買(mǎi)基金”；那么，在2021年的結(jié)構(gòu)分化行情以及今年以來(lái)的震蕩下跌當(dāng)中，很多基民們則體會(huì)到了選基亦不易，F(xiàn)OF、基金投顧等“專(zhuān)業(yè)買(mǎi)基人”原來(lái)真的有不同！

表:各類(lèi)基金今年以來(lái)的表現(xiàn)

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至6月2日，今年以來(lái)FOF相對(duì)于股票型、混合型基金表現(xiàn)出了相對(duì)抗跌的特征；從近三年的數(shù)據(jù)來(lái)看，F(xiàn)OF在顯示出較強(qiáng)的抗跌屬性之下，也仍然保持相對(duì)可觀的收益。

作為職業(yè)買(mǎi)手，F(xiàn)OF買(mǎi)基金究竟哪里不一樣？

本期，國(guó)泰基金FOF投資部負(fù)責(zé)人、基金經(jīng)理周珞晏抽絲剝繭，解答了我們不少的困惑，比如：

· 資產(chǎn)配置真的有用嗎？

· FOF如何穿越周期波動(dòng)？

· FOF怎樣成為牛基收割機(jī)？

· 他們又是怎樣識(shí)別買(mǎi)入和賣(mài)出時(shí)機(jī)的？

· 賽道選手怎么選才好？

……

了解了這么多之后，才真正發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)OF買(mǎi)基金原來(lái)這么不簡(jiǎn)單，多的是你不知道的事！

【資料圖】

一起來(lái)看看。

周珞晏

國(guó)泰基金FOF投資部負(fù)責(zé)人 、基金經(jīng)理，

12年投研經(jīng)驗(yàn)。

01

不僅僅是選基金那么簡(jiǎn)單，

“FOF和底層基金是上下游互補(bǔ)的關(guān)系”

每次基金季報(bào)披露的時(shí)候，我們都會(huì)常規(guī)梳理一下FOF重倉(cāng)數(shù)據(jù)，看看這些專(zhuān)業(yè)買(mǎi)手都買(mǎi)入賣(mài)出了哪些基金，是一個(gè)很有用的基金觀察角度。

但是，和周珞晏聊下來(lái)，我們發(fā)現(xiàn)，選基金僅僅是FOF投資的一個(gè)部分，真正意義上的FOF，是通過(guò)術(shù)業(yè)有專(zhuān)攻，試圖幫基民解決選資產(chǎn)和選基金兩大難題。

所以，FOF的決勝武器其實(shí)遠(yuǎn)非選牛基那么簡(jiǎn)單，而是資產(chǎn)配置和風(fēng)格預(yù)判的能力。

財(cái)商俠客行：FOF被稱(chēng)為“基金中的基金”，F(xiàn)OF買(mǎi)基金有什么不一樣？

周珞晏：國(guó)泰基金的FOF并不僅僅是選基金這么簡(jiǎn)單。

我們的投資框架主要分為兩大塊：資產(chǎn)研究和基金研究。先研究清楚資產(chǎn)，然后在每一類(lèi)資產(chǎn)下面選擇合適的基金。

為什么強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)研究？我一直認(rèn)為，FOF基金經(jīng)理和底層的基金經(jīng)理是互補(bǔ)的關(guān)系，底層的基金經(jīng)理絕大多數(shù)情況下都專(zhuān)注于選股，很少會(huì)做擇時(shí)，做行業(yè)研究的也不多。而FOF基金經(jīng)理則要在這些領(lǐng)域做工作，從總量研究，一直深入到行業(yè)研究，再通過(guò)基金研究選擇合適的基金經(jīng)理進(jìn)行配置。

所以，FOF和底層基金其實(shí)是一個(gè)上下游互補(bǔ)的關(guān)系。

財(cái)商俠客行：資產(chǎn)研究是怎么做的？

周珞晏：FOF的特點(diǎn)就是能夠更好地進(jìn)行分散投資。我一直強(qiáng)調(diào)三重分散，資產(chǎn)層面的分散，基金的分散，個(gè)券的分散。三重分散下，基金的凈值相對(duì)會(huì)比較平穩(wěn)一些。

在做FOF投資的時(shí)候，我們會(huì)具體研究到每一類(lèi)資產(chǎn)，從全球到國(guó)內(nèi)的總量研究，全球利率、匯率走勢(shì)，國(guó)內(nèi)的宏觀、貨幣政策，再到A股的策略、行業(yè)比較，覆蓋的品種包括A股、債券、港股、美股、歐洲股市、黃金、原油等等。

舉個(gè)例子，在債券基金的配置上，由于我們自己已經(jīng)做好了大的周期判斷，對(duì)債券各個(gè)品種進(jìn)行了深度研究，因此，在債券這個(gè)資產(chǎn)類(lèi)別下，要配置短債、信用債還是長(zhǎng)久期利率債，我們會(huì)自己進(jìn)行判斷和操作，而不僅僅是選擇一只好的債券基金。

財(cái)商俠客行：為什么會(huì)這么重視資產(chǎn)層面的研究？

周珞晏：國(guó)泰FOF非常看重資產(chǎn)層面的研究，我認(rèn)為這是一條正確的道路。

從我個(gè)人的背景上，早年在海外從事投研工作的時(shí)候，主要聚焦在原油、美股、個(gè)人養(yǎng)老金投資顧問(wèn)的業(yè)務(wù)上，回國(guó)之后從事過(guò)一段時(shí)間的國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)研究。

2014年加入國(guó)泰基金之后，一開(kāi)始也是在國(guó)際部做跨境方面的投研工作，在總量研究，全球宏觀，國(guó)內(nèi)宏觀都有研究經(jīng)驗(yàn)。另外，在單一資產(chǎn)類(lèi)別上，比如美股、港股、A股、債券、基金、商品也都有研究，這些結(jié)合在一起就是資產(chǎn)配置。

資產(chǎn)配置為什么重要？

首先，總量研究的難度是比較大的，海外多年的投研經(jīng)歷，讓我從單一資產(chǎn)到宏觀全局都擁有一線投研經(jīng)歷的積累，這也是我在資產(chǎn)配置方面比較有自信的原因。

第二，隨著A股越來(lái)越全球化，海外資金的力量，全球的流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行的貨幣政策對(duì)A股來(lái)說(shuō)，不再是隔壁鄰居們的事情，本身也會(huì)影響到A股的投資，甚至是分母端貼現(xiàn)率的重要組成部分。

所以，海外研究也已經(jīng)從以前邊緣化的研究方向，變成當(dāng)前資產(chǎn)配置中非常強(qiáng)的主導(dǎo)型研究方向了。這方面的把控力度，也是我們的核心競(jìng)爭(zhēng)力所在。

財(cái)商俠客行：這幾年市場(chǎng)對(duì)宏觀研究關(guān)注度沒(méi)那么高了，宏觀的波動(dòng)性也沒(méi)有以前那么大，這對(duì)資產(chǎn)配置有什么影響？

周珞晏：以國(guó)內(nèi)宏觀為例，跟2008年相比，宏觀的波動(dòng)性確實(shí)是降低了。

所以，在進(jìn)行總量研究分類(lèi)的時(shí)候，我們并沒(méi)有把國(guó)內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)作為一個(gè)單獨(dú)的領(lǐng)域，而是將宏觀策略或者是宏觀利率放到一起，單純的國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)本身，對(duì)A股、債券市場(chǎng)的影響確實(shí)是降低的，但依然很重要，這是第一個(gè)。

反過(guò)來(lái)看，全球宏觀、美債利率等對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的影響力則是在快速上升。

所以綜合來(lái)看，宏觀研究的重要性并沒(méi)有降低，只是狹義的國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)投資的指導(dǎo)力有些下降。

財(cái)商俠客行：能否結(jié)合你的經(jīng)歷，談?wù)労暧^研究對(duì)投資指導(dǎo)的重要性？

周珞晏：全球資產(chǎn)配置的大年是在2018年。

2018年是一個(gè)大熊市，股市大跌，熊市的持續(xù)時(shí)間是遠(yuǎn)勝今年的。

但利率下行的背景之下，股債之間則存在很大的優(yōu)化空間，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松之后，黃金也迎來(lái)了牛市，人民幣匯率貶值，綜合下來(lái)，資產(chǎn)配置在2018年就能夠起到比較好的穩(wěn)定組合凈值的作用，在持有A股等待機(jī)會(huì)的同時(shí)，可以從債市、匯市、黃金等其他資產(chǎn)領(lǐng)域獲得正收益。

財(cái)商俠客行：你們當(dāng)時(shí)是如何應(yīng)對(duì)這種環(huán)境的？

周珞晏：2018年的時(shí)候我管理的是專(zhuān)戶。

當(dāng)時(shí)隨著A股越跌越深，大家都知道市場(chǎng)已經(jīng)接近于底部，但是底在哪里？不知道。這時(shí)候如果沒(méi)有資產(chǎn)配置的力量，要做倉(cāng)位的選擇就很難，重倉(cāng)不知道底在哪，輕倉(cāng)又很容易錯(cuò)過(guò)反彈。

通過(guò)資產(chǎn)配置的方式，我們的做法是，一方面持有A股，拿到參與反彈的門(mén)票。至于如何應(yīng)對(duì)組合凈值的下行？我們一方面拉長(zhǎng)債券的周期，另外一方面增加美元債的配置，同時(shí)，在全球流動(dòng)性寬松的背景下，判斷黃金處于牛市，增加了黃金的配置。

經(jīng)過(guò)這一系列的分散投資，把組合穩(wěn)定住，同時(shí)相對(duì)組合的正常比例超配了A股。這樣一來(lái)，在A股下跌的過(guò)程中，我們的凈值仍然保持平穩(wěn)且小幅上漲，而隨著2019年A股市場(chǎng)的反彈，我們也享受到了股市上漲的收益。

02

不把命運(yùn)交到別人手里，

“自己調(diào)出一個(gè)均衡的組合

五維度精準(zhǔn)掃描力求捕獲最佳品種

在大家的印象中，F(xiàn)OF似乎都更加青睞均衡型選手，會(huì)把均衡型基金作為底倉(cāng)配置，比如我們看到一季度FOF重倉(cāng)的權(quán)益類(lèi)基金當(dāng)中，獲得最多FOF重倉(cāng)的海富通改革驅(qū)動(dòng)、富國(guó)價(jià)值優(yōu)勢(shì)等都自帶“均衡”的標(biāo)簽。

在這個(gè)角度上，耍點(diǎn)“小聰明”，抄一下FOF的作業(yè)，大概率也能買(mǎi)到一些優(yōu)質(zhì)的基金。

不過(guò)，跟周珞晏聊下來(lái)，我們發(fā)現(xiàn)，國(guó)泰FOF的作業(yè)其實(shí)并不好抄。周珞晏的組合中雖然也會(huì)配置一部分均衡型基金作為底倉(cāng)，但擅長(zhǎng)資產(chǎn)研究的他，更傾向于把基金當(dāng)做原材料，自己調(diào)味，構(gòu)建出一個(gè)均衡的組合。

在這個(gè)角度上，一道菜好不好吃，考驗(yàn)的就不僅僅是食材（底層基金），而是FOF基金經(jīng)理的廚藝了。

財(cái)商俠客行：在基金研究方面，國(guó)泰FOF的特點(diǎn)是什么？

周珞晏：我們投資框架的第二個(gè)大步驟，就是做基金研究。

基金研究我們分為五個(gè)步驟：打分表、基金產(chǎn)品畫(huà)像、基金深度報(bào)告、基金經(jīng)理調(diào)研和投后管理。

打分表是對(duì)全市場(chǎng)9000多只基金進(jìn)行定量打分。

基金產(chǎn)品畫(huà)像是比較簡(jiǎn)潔的，通過(guò)八頁(yè)的報(bào)告，讓我們能夠快速了解一個(gè)基金產(chǎn)品。

深度報(bào)告對(duì)基金更詳細(xì)的分析。

這三項(xiàng)都是定量的研究，第四步基金經(jīng)理調(diào)研，則是進(jìn)一步進(jìn)行定性的校驗(yàn)。

最后還會(huì)對(duì)持倉(cāng)基金進(jìn)行投后管理，通過(guò)一系列量化和金融工程工具，對(duì)重點(diǎn)池基金業(yè)績(jī)進(jìn)行歸因分析，剖析基金的超額收益來(lái)源、行業(yè)偏離度、投資風(fēng)格是否漂移等等。

財(cái)商俠客行：以權(quán)益類(lèi)基金為例，你選擇的維度是什么？

周珞晏：我們的配置是均衡中略帶偏離，那么，問(wèn)題就在于，是選擇均衡型基金還是自己調(diào)出一個(gè)均衡的組合？

我們更傾向于自己調(diào)出一個(gè)均衡的組合，在A股配置上的均衡或者略帶偏離都是自己做出的主動(dòng)選擇。

我們有自己的基金數(shù)據(jù)庫(kù)，比如在行業(yè)層面，我們會(huì)將基金分為消費(fèi)、高端制造、雙碳、軍工等等，風(fēng)格層面有價(jià)值投資、深度價(jià)值等等，每一個(gè)行業(yè)和風(fēng)格下面都會(huì)有具體的基金列表和基金經(jīng)理畫(huà)像。

具體基金配置上，我們首先會(huì)配置一部分均衡和輪動(dòng)型基金作為底倉(cāng)。

其次，根據(jù)我們自己的行業(yè)和市場(chǎng)風(fēng)格判斷，主動(dòng)選擇一些高成長(zhǎng)、高彈性、符合下一階段目標(biāo)方向的產(chǎn)品。比如如果判斷未來(lái)反彈屬性比較強(qiáng)，就會(huì)多配置一些成長(zhǎng)性的選手。在行業(yè)層面，我們也有相關(guān)的行業(yè)研究產(chǎn)出，比如繼續(xù)看好雙碳領(lǐng)域，毫無(wú)疑問(wèn)就會(huì)多配一些新能源行業(yè)的標(biāo)的；看好軍工的機(jī)會(huì)，則會(huì)在軍工的分類(lèi)下選擇合適的基金。

做好這些配置之后，還要衡量一下整個(gè)組合是否會(huì)過(guò)于偏向某個(gè)領(lǐng)域，再通過(guò)適當(dāng)配置一些逆向或者低估值的標(biāo)的，使得整個(gè)組合更加均衡。

財(cái)商俠客行：在定性的角度上，你更看重基金經(jīng)理哪些特質(zhì)？

周珞晏：第一，要看基金經(jīng)理講的跟我們定量分析的結(jié)果是否匹配。如果不匹配就沒(méi)有辦法投了，所以，對(duì)基金的定量和定性研究都很重要，兩者一定要匹配。

第二，我很關(guān)注基金的收益來(lái)源，究竟是來(lái)自貝塔還是阿爾法？貝塔的收益往往是行情好，踩對(duì)了點(diǎn)；阿爾法的收益則是基金經(jīng)理在擅長(zhǎng)的細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)選股很有心得。對(duì)阿爾法能力比較強(qiáng)的基金經(jīng)理，即便是在不看好趨勢(shì)的背景下，我們依然可能會(huì)進(jìn)行配置。

第三就是基金經(jīng)理的能力圈。歷史上做過(guò)什么？能力圈究竟是怎么樣的？我覺(jué)得這個(gè)也是很重要的。

03

如何用好賽道選手？

原來(lái)還有這么多門(mén)道！

財(cái)商俠客行：你怎么看賽道型基金經(jīng)理？

周珞晏：賽道的崛起有它的道理。

從市場(chǎng)趨勢(shì)上看，當(dāng)股市剛走出熊市底部，行情上漲比較劇烈的階段，高估值高成長(zhǎng)性的行業(yè)本身表現(xiàn)很好，這是很正常的。

從產(chǎn)業(yè)發(fā)展上看，比如雙碳這樣的行業(yè)，本身就有天然的優(yōu)勢(shì)和邏輯。

但正如我前面所說(shuō)的，我們一定要分清楚基金的收益來(lái)源究竟是什么。

財(cái)商俠客行：你是如何挖掘和選擇賽道型選手的？

周珞晏：首先，在整個(gè)基金研究框架下，篩選出相關(guān)的賽道選手。

第二，在同樣的標(biāo)簽下，再進(jìn)行一輪篩選，分析每個(gè)人各自的特點(diǎn)，要根據(jù)不同的市場(chǎng)環(huán)境選擇不同特點(diǎn)的基金經(jīng)理。

比如像新能源賽道，在新能源車(chē)的市占率從0到20%的階段，選方向是比較重要的，那個(gè)時(shí)候整個(gè)行業(yè)雞犬升天，新能源ETF表現(xiàn)甚至都比優(yōu)秀的行業(yè)基金經(jīng)理要好。但到了今年，我們認(rèn)為選股是更加重要的，甚至如果行業(yè)進(jìn)入震蕩行情中，配置選股能力強(qiáng)的基金經(jīng)理，就可以用阿爾法來(lái)對(duì)抗貝塔的下行。

所以，在新能源賽道里面，我們看到有的選手是順趨勢(shì)的，有的選手是個(gè)股能力突出的，那么在今年的行情中，我們就會(huì)加強(qiáng)配置選股能力強(qiáng)的選手。

第三，我們還會(huì)看細(xì)分賽道。比如新能源里面，我們未來(lái)更看好光伏，所以在新能源賽道當(dāng)中，也會(huì)更傾向于選擇重倉(cāng)光伏的選手。

第四，新能源又分為上中下游，如果更看好上游的階段性機(jī)會(huì)，我們就會(huì)去找：什么樣的選手在中下游往上游切換的時(shí)候做得比較果斷？這些從歷史上也都看得出來(lái)。

04

老基金經(jīng)理VS 新基金經(jīng)理

“這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，我不想輕易降得太低！”

財(cái)商俠客行：你是否看重基金經(jīng)理的從業(yè)年限？

周珞晏：以往我對(duì)基金經(jīng)理從業(yè)年限的要求看得比較重，但現(xiàn)在面臨著幾個(gè)問(wèn)題，讓我們不得不對(duì)年限的要求略有縮短。但總體上我還是比較看重投資年限的，不想輕易把這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)降得太低。

是什么原因要縮短對(duì)基金經(jīng)理投資年限的要求？

一個(gè)是賽道的崛起。很多新興的賽道，年輕的基金經(jīng)理的理解也許會(huì)更好。比如醫(yī)美，年輕基金經(jīng)理更容易接受和研究，而年紀(jì)大的基金經(jīng)理對(duì)新興領(lǐng)域的敏感度可能會(huì)比較低，相對(duì)也比較排斥一點(diǎn)。

另一個(gè)是出于管理規(guī)模的考量。很多優(yōu)秀的老牌基金經(jīng)理管理規(guī)模都比較大了，作為FOF，我們也要適當(dāng)提前布局一些業(yè)績(jī)逐漸嶄露頭角，但管理規(guī)模還不是很大的基金經(jīng)理。

基于這兩點(diǎn)，我們對(duì)基金經(jīng)理投資年限的標(biāo)準(zhǔn)，從過(guò)去的很長(zhǎng)（最好都是五年八年以上），到現(xiàn)在略有縮短，但最少還要看三年的業(yè)績(jī)。

05

A份額、C份額、ETF各有不同，

FOF什么時(shí)候賣(mài)基金？

這兩年的市場(chǎng)風(fēng)格的劇烈轉(zhuǎn)換，對(duì)基民而言是一個(gè)極大的考驗(yàn)。

2020年才建立起來(lái)白酒和醫(yī)藥YYDS的信仰，2021年明星基金就跌落神壇，曾經(jīng)的“渣男賽道”瞬間成為了“最靚的仔”；

忍痛斬完白酒的倉(cāng)，還在猶豫要不要追一把新能源的風(fēng)，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)風(fēng)口又轉(zhuǎn)向了“穩(wěn)增長(zhǎng)”……

結(jié)果就是撿了芝麻、丟了西瓜，基民的痛，有誰(shuí)能懂？

面對(duì)多變的市場(chǎng)風(fēng)格，F(xiàn)OF基金經(jīng)理又是如何應(yīng)對(duì)的？

這是國(guó)泰民安養(yǎng)老2040三年過(guò)去5個(gè)季度的持倉(cāng)基金數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)，在市場(chǎng)風(fēng)格發(fā)生趨勢(shì)性變化的階段，基金經(jīng)理并沒(méi)有“坐以待斃”，而是非常積極地對(duì)持倉(cāng)進(jìn)行了調(diào)整。

比如，在2021年白酒股行情掉頭直下時(shí)，該基金果斷減持了國(guó)泰區(qū)位優(yōu)勢(shì)A、交銀新生活力等重倉(cāng)白酒、消費(fèi)等行業(yè)的基金，同時(shí)逐步布局華安研究精選A、國(guó)泰智能裝備C等重點(diǎn)布局新能源賽道、中小盤(pán)股票的基金。

“我們調(diào)整基金持倉(cāng)，不是因?yàn)槊餍腔鸾?jīng)理不好，而是市場(chǎng)風(fēng)格已經(jīng)出現(xiàn)了變化。”周珞晏進(jìn)一步解釋道，如果2021年不積極調(diào)整持倉(cāng)，抱定了過(guò)去幾年優(yōu)秀的偏白酒持倉(cāng)的基金經(jīng)理，在市場(chǎng)劇烈的變化中，整體收益就會(huì)變得很慘淡。

財(cái)商俠客行：在什么樣的情況下，你們會(huì)選擇賣(mài)出一只基金？

周珞晏：我們會(huì)將組合里的基金分為不同的維度，包括A份額，C份額和ETF，都是分開(kāi)的。

從調(diào)倉(cāng)的角度上看，A份額的基金一般很少動(dòng)。調(diào)倉(cāng)最方便的是ETF，其次是C份額。

什么情況下急切地調(diào)出一只基金？一個(gè)是風(fēng)格判斷錯(cuò)了。比如說(shuō)看好消費(fèi)，但白酒表現(xiàn)很差，不符合預(yù)期，這就已經(jīng)不是基金層面的問(wèn)題，屬于行業(yè)研究或者是資產(chǎn)研究層面的問(wèn)題。

第二種要調(diào)出去的是，基金表現(xiàn)出來(lái)的結(jié)果并不是我當(dāng)初想要的樣子，這種情況下，我就會(huì)考慮是否還需要這只基金。

第三，方向沒(méi)有選錯(cuò)，風(fēng)格也沒(méi)有漂移，但業(yè)績(jī)特別差，這種情況就要分析業(yè)績(jī)差的原因是什么。

綜合來(lái)說(shuō)，入選持倉(cāng)的場(chǎng)外基金都是經(jīng)過(guò)我們一系列嚴(yán)謹(jǐn)分析的，有很長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)支撐，一般不會(huì)輕易賣(mài)出。

財(cái)商俠客行：很多FOF對(duì)ETF似乎并不熱衷，ETF在你組合里面的作用是什么？

周珞晏：我對(duì)ETF并不排斥，在我的組合中，ETF能夠起到潤(rùn)滑油的效果。因?yàn)镋TF進(jìn)出很方便，通過(guò)這個(gè)工具做一些高拋低吸，比如在當(dāng)前價(jià)值和成長(zhǎng)風(fēng)格出現(xiàn)輪動(dòng)的時(shí)候，就可以用ETF做一些快速切換，這是它的優(yōu)勢(shì)。

但即便在我的組合里面，還是以場(chǎng)外基金為主導(dǎo)，ETF的比例是比較低的。核心原因在于，我們相信中國(guó)市場(chǎng)還是有阿爾法存在的。同樣一個(gè)細(xì)分行業(yè)，有好公司和并不那么好的公司，我們相信優(yōu)秀的基金經(jīng)理是可以通過(guò)選股獲得超額收益的。

所以整體上我們還是以場(chǎng)外基金為主，但ETF能起到組合潤(rùn)滑劑的作用，作為一個(gè)便捷的投資工具，我們并不排斥。

06

分散化應(yīng)對(duì)市場(chǎng)急跌，

逆向布局，相信均值回歸的力量

財(cái)商俠客行：A股市場(chǎng)從去年12月起開(kāi)啟了一波快速下跌的行情，上證指數(shù)一路跌穿2900點(diǎn)，市場(chǎng)瞬間轉(zhuǎn)熊，在這種背景之下，你們是如何應(yīng)對(duì)的？

周珞晏：首先，今年以來(lái)的快速下跌是大家都沒(méi)有預(yù)期到的。我們的應(yīng)對(duì)策略就是風(fēng)格上面不極端，所以整體的回撤相對(duì)不是特別大。

我們有一只今年1月初成立的純權(quán)益產(chǎn)品，國(guó)泰優(yōu)選領(lǐng)航一年持有FOF，雖然滿倉(cāng)了權(quán)益，但持倉(cāng)并沒(méi)有很極端地集中在高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域里面的，所以整體的回撤也比同類(lèi)產(chǎn)品要小一些。

另外，由于FOF天然分散的特點(diǎn)，在資產(chǎn)層面分散基金，分散化的投資也使得基金的波動(dòng)相對(duì)也會(huì)小一些。

同時(shí)，在市場(chǎng)下跌的后半段，我們觀察到市場(chǎng)風(fēng)格也在發(fā)生微妙的變化，前期是“穩(wěn)增長(zhǎng)”、價(jià)值風(fēng)格明顯占優(yōu)，而到了5月份，成長(zhǎng)風(fēng)格又開(kāi)始占了上風(fēng)。所以，我們也會(huì)基于結(jié)構(gòu)上的分化，在投資中帶有一定的逆向思維，對(duì)持倉(cāng)進(jìn)行結(jié)構(gòu)上的調(diào)整：一方面對(duì)現(xiàn)階段的反彈的收益，另外一方面對(duì)未來(lái)下個(gè)階段的結(jié)構(gòu)上的切換做一些布局。

財(cái)商俠客行：在當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，以即將成立的國(guó)泰穩(wěn)健收益FOF為例，你的建倉(cāng)策略是什么？

周珞晏：我們分成幾類(lèi)資產(chǎn)來(lái)看。

權(quán)益上面，我們認(rèn)為，當(dāng)前A股市場(chǎng)中性價(jià)比高的標(biāo)的已經(jīng)不少，主要看好幾個(gè)方向。

A股高景氣行業(yè)目前已經(jīng)處于相對(duì)比較便宜的位置，從歷史上看，已經(jīng)僅次于2019年年初，2021年4月這些特別便宜的時(shí)間點(diǎn)。如果將A股作為一個(gè)整體來(lái)看，在市場(chǎng)均值回歸的力量下，中期的回報(bào)率（三年）應(yīng)該是非常可觀的。

同時(shí)，我們也看好中國(guó)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型進(jìn)程，這是我們看好A股市場(chǎng)的核心原因，所以成長(zhǎng)領(lǐng)域是我們未來(lái)在投資中不能放棄的，下跌正好是建倉(cāng)的機(jī)會(huì)。

從短期幾個(gè)月的維度來(lái)看，我們則仍然看好價(jià)值增長(zhǎng)板塊。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)還是比較緊迫的，可以預(yù)期，目前到7月份，可能還會(huì)有更強(qiáng)勁的政策會(huì)推出來(lái)，所以從短中期的維度上，價(jià)值穩(wěn)增長(zhǎng)板塊配置的比例也不能低。

第二塊資產(chǎn)是港股。

港股市場(chǎng)的特點(diǎn)是更便宜，極端的便宜。前期港股的下跌主要是受到政策對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管的影響，但隨著保增長(zhǎng)保就業(yè)的壓力變大，政策的口徑也已經(jīng)出現(xiàn)調(diào)整。所以港股作為一個(gè)中期性價(jià)比更高的，而且短期監(jiān)管更順風(fēng)一點(diǎn)的標(biāo)的，也是值得配置的方向。

第三塊資產(chǎn)是歐洲股市。

我們認(rèn)為，歐洲股市當(dāng)前受制于俄烏沖突、原油價(jià)格、天然氣價(jià)格飚升的壓力之下，整體估值受到很大的壓制，現(xiàn)在也是滯脹壓力最大的時(shí)候，但滯脹總會(huì)過(guò)去的，我們也會(huì)選擇在底部進(jìn)行少量的配置。

第四塊是商品。

商品作為分散化投資的品種，我們目前比較看好的是黃金。在大的方向上，黃金的年化回報(bào)率并不是特別好，但黃金當(dāng)前的價(jià)格已經(jīng)具備了一定的安全邊際，而且有一個(gè)好處，就是能夠分散滯脹的風(fēng)險(xiǎn)，目前這個(gè)價(jià)格從絕對(duì)收益的角度也是不容易虧錢(qián)的。所以我們也會(huì)將其和權(quán)益部分的倉(cāng)位進(jìn)行搭配投資，讓風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)更加穩(wěn)健一些。

第五塊就是債券、固收資產(chǎn)。

債券市場(chǎng)上，目前大家都在等寬信用的發(fā)力。國(guó)泰穩(wěn)健收益成立的時(shí)候，如果債市還是維持當(dāng)前的狀態(tài)，我們會(huì)先在短債里面等待一段時(shí)間，等到經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，債券收益率上行一段時(shí)間之后，再逐漸往中等周期的信用債方面進(jìn)行切換。

07

結(jié)語(yǔ)：免費(fèi)的午餐

諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者哈里·馬科維茨曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，資產(chǎn)配置多元化是投資的唯一“免費(fèi)午餐”。

但在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中，能夠真正享受到“免費(fèi)午餐”的并不多，以基金投資來(lái)說(shuō)，我們將太多的精力放在尋找牛基、追漲殺跌上面，卻很少關(guān)注資產(chǎn)配置在長(zhǎng)期投資中的決勝力量。

在周珞晏看來(lái)，F(xiàn)OF要解決的，恰恰就是這個(gè)問(wèn)題。

讓基金經(jīng)理專(zhuān)注于選股，把資產(chǎn)配置的問(wèn)題交給FOF，把投資者收益放到第一位，這一黃金法則才是基金業(yè)尋找投資圣杯最好的途徑。

注：觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。周珞晏目前管理國(guó)泰民安養(yǎng)老與國(guó)泰優(yōu)選領(lǐng)航，其管理的國(guó)泰優(yōu)選領(lǐng)航成立不滿6個(gè)月。國(guó)泰民安養(yǎng)老成立于2019年7月16日，周珞晏自2019年8月23日起管理，基金業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為53%*（滬深300指數(shù)收益率*95%+恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)收益率（估值匯率調(diào)整）*5%）+47%*中證綜合債指數(shù)收益率，基金2019年-2021年業(yè)績(jī)/比較基準(zhǔn)為：6.09/4.88，21.21/15.60，4.98/-0.62。團(tuán)隊(duì)另一只產(chǎn)品國(guó)泰民澤養(yǎng)老基金經(jīng)理為徐皓，基金成立于2020年7月10日，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)收益率*40%+中證綜合債指數(shù)收益率*60%，基金2020年-2021年業(yè)績(jī)/比較基準(zhǔn)為：4.77/4.05，9.30/1.03。

投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。

END

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