由于接到的“Fed Pivot”相關問題越來越多，這篇札記就來聊聊聯儲轉向交易。

請注意，本文只討論如果你要做聯儲轉向交易的話應該怎樣去捕捉關鍵信息，并不意味著筆者認同或者支持在當下這個時間點去交易聯儲轉向。這是因為作為一個聯儲研究者，在過去一年內已經被訓練成“因為看到所以才相信”的動物，而當前的通脹環境和已公布的會議材料完全沒有“轉向”的痕跡。

(相關資料圖)

可這不妨礙抱有“因為相信所以才看到”信念的交易者去做一些試探性的交易。但我需要事先提示一點，事實上去年在聯儲啟動Taper時，已經有很多資深的研究者在思考“Fed Pivot”，并在去年年末對2022年的年度展望中做出了美元和美債收益率前高后低的判斷，但最終并沒能兌現。

轉向交易的再次引燃

最近的市場反彈是由“新美聯儲通訊社”——Nick Timiraos的一篇文章所引爆的。這篇文章的標題提到了聯儲官員會“Debate Size of Future Hikes”，也就是在暗示聯儲的75bp加息幅度可能會在年底的會議上下調（50bp、25bp），并且逐步終結加息。

可能是因為平時看聯儲太多的緣故，筆者當時看到這篇文章的時候并不覺得能掀起什么小風浪。因為加息節奏的放緩本來就體現在9月的點陣圖中了，這是已知信息。后來有小伙伴說投資者此前因為通脹數據的反復和超預期有對緊縮的over pricing，現在相當于緩釋了，這看著似乎有點道理，但我還是沒法被說服。因為Nick文章中所引用的官員表態實際有上有斷章取義之嫌，如果只是因為截出來的這些句子緩解了市場對于緊縮的過度定價，也未免太滑稽了一點。

Nick所引用的Waller演講中的表態是：“We will have a very thoughtful discussion about the pace of tightening at our next meeting.”

我們在此前的札記中提到，這次演講中Waller所強調的是房租通脹的黏性以及伴生的核心通脹可能居高不下的問題，而表態會在未來的會議討論加息節奏是很中性的表述（不然官員們在會議上聊啥？）。

但不管怎么說，雖然加息幅度的降低仍然是加息（緊縮），可也正如去年Taper時聯儲仍在購買資產（寬松）時聯想到聯儲會快速緊縮那樣，市場因為終端利率的逐步明確和加息幅度的削減而聯想到聯儲可能準備好了未來的寬松也無可厚非，因為：

如果進一步提升終端利率至5%以上的水平，那么未來聯儲可能就需要面對過度緊縮帶來的經濟下行風險，進而被迫考慮在增長、就業目標和通脹目標之間進行權衡。（年中以來的衰退交易）

如果沒有進一步提高終端利率，那么目前的緊縮就是已知信息了，貨幣政策無法再給市場帶來額外的緊縮意外。（年底接近終端利率的“剎車”交易）

從剎車到轉向

回到文初，我們此處不考慮預期與事實之間的差距。僅從交易應對的角度考慮未來聯儲側透露出哪些信息會是有利的而哪些信息會是不利的？

首先說不利的：

如果聯儲在11月的議息會議上持續強調通脹的韌性，或對明年的利率水平做出新的較為鷹派前瞻指引，那么終端利率保持高位的預期會使得“聯儲會很快降息”的預期落空。換句話說，當聯儲考慮降低加息幅度的時候（空間），會傾向于用更長的緊縮周期（時間）去平衡市場的降息預期，時間換空間。

如果數據層面給到的信息仍然不能證實“衰退交易”所期望看到的情況——即看不到通脹下行，增長疲軟和就業迅速放緩，那么轉向更加無從談起。

相反，有利的情況就是：

聯儲強調通脹韌性的同時，開始增加對“風險”一詞的使用，比如經濟下行風險、目標平衡風險、過度緊縮風險、雙向風險等等……

而這部分風險如果得以被數據印證，那么就可以更加確定本輪加息周期已經走到終點。

在公開的信息側，我建議大家關注：

Waller的態度——Waller目前是對經濟情況最樂觀的那個，如果他的觀點開始趨軟，那么轉向交易就更可靠。

聯儲的修辭——聯儲八股文體系內有許多特殊的措辭可被視為政策轉向的信號和參考基準，比如在Taper前，聯儲明確表態過需要達到“實質性的進一步進展”（Substantial Further Progress）才會開始轉向。筆者認為聯儲在轉向寬松的時候也一定會有一個匹配的“詞”出來，比如，如果你高頻率地看到諸如“balancing risk”、“risk management”、“insurance”之類的詞，就可以知道聯儲的態度已經開始出現微妙轉變。

會議的票型——上一次75bp加息的決策是沒有人投反對票的，如果未來聯儲的政策決定票型出現一些分裂，也就意味著各個票委在考慮政策的側重開始分化，目前大家是一致對通脹，但隨著時間的推移和基本面的變化一定會出現變化。

最后再強調一點，從央行研究者的視角出發，聯儲轉向（Fed Pivot）尚未發生，甚至剎車也仍未兌現，故我個人并不看好聯儲轉向（Fed Pivot）交易的持續性，我也不認為市場會單單因為貨幣因素的轉向而形成一輪長期的升勢，更何況這一因素尚未落地。

標簽： Mikko的札記聯儲轉向（Fed Pivot）交易 mikko