黎明前的黑夜阻擋不了清晨的朝霞，寒冬之后必然會是春暖花開。

2023年，兔年第一個交易日，A股市場低開高走，并不容易地取得了開門紅。有投資者想討一個好彩頭，無限憧憬：每年的第一個交易日有可能會決定全年的走勢。

在全年沒有地緣政治重大風險的前提下，2023年再差，也會比2022年更好。是的，我亦如此堅信。

【資料圖】

01

小牛可期

2022年，A股跌了一整年。內憂方面，主要是新冠疫情以及房地產市場的拖累導致。外患方面，主要是美聯儲持續超鷹派加息以及俄烏戰爭貫穿全年帶來風險偏好的大幅收斂。內憂加外患，多數行業板塊均錄得較差表現。

去年11月開始，疫情政策大幅優化，疊加救助房地產的政策大規模展開，中國經濟有望筑底開啟復蘇之路，而海外經濟不一樣，開始走衰退之路，前者領先后者至少2個季度以上。

按照美林時鐘所處周期配置大類資產，一般情形下為：

Ⅰ衰退：債券>現金>股票>大宗商品Ⅱ復蘇：股票>債券>現金>大宗商品Ⅲ過熱：大宗商品>股票>現金/債券Ⅳ滯脹：現金>大宗商品/債券>股票

目前，中國正處于衰退周期之中（嚴格意義上不算衰退）。由于疫情政策的調整，大規模感染也必然發生。按照國外數據來看，放開初期對于經濟供需兩端均會有一定的沖擊與影響。對應到國內，就是去年剩下的2個月以及明年一季度，將會是經濟難熬的時期。但雨后必天晴，后續幾個季度的經濟表現都將會比Q1要好、要強。按照美林時鐘，衰退后期以及復蘇早期，股票是大類資產中應表現最好的，其次才是債券與現金。

經濟走復蘇之路，貨幣政策料將保持相對寬松的狀態，市場合力大方向指向上，小牛式的結構性行情是可以期待的。

那么，問題來了，市場風格大概率會如何演繹？

這些年，A股市場風格總在價值、成長和周期間切換，每次風格大切換往往伴隨著熊市或大幅度的指數調整。價值，即各大傳統行業藍籌；成長，即需求在2-3年內快速上行的行業，比如新能源車、光伏、風電、儲能等等；周期，價格波動比較大的品種，以上游資源類為主。三個分類定義的角度不一樣，并不是一定完全對立，交集的部分也會很多。

2014-2015年，A股走出全面性牛市，包括成長價值周期均表現亢奮。2015-2016年，A股陷入深度熊市。2016-2018年初，A股大盤不溫不火，但上證50為首的價值股迎來結構性牛市行情。2018年，在去杠桿大背景下，A股從年初跌到年尾，每一種風格均泥沙俱下。2019-2021年初，大盤指數大幅反彈，成長與價值均表現良好，尤其是2020年下半年至2021年初，價值之瘋狂表現令人印象深刻。2021年初至2022年7月，大多成長股繼續表現優異，而價值股集體陷入深深的熊市之中。

從去年218至今，上證50指數從4110點一度回撤至2288點，跌幅高達43%。回撤之久，回撤之深，令人窒息。當前，上證50PE為9.31倍，位于最近10年估值下限區間。其最新估值水平略高于2016年初、2018年末、2020年3月最低的時候。

在金融市場中，有一句樸素的規律就是，漲多了就是最大的風險，跌多了就是最大的利好。而以上證50為首的價值股經歷深度回調之后，今年是有望迎來比較大的估值修復的。

大盤上漲，對于成長股亦是利好，但其利好程度可能并沒有價值股強烈。由于成長股經歷從2019年-2022年7月的大幅暴漲之后，回撤時間不足，回撤深度亦不算太夠，估值整體還處于較高水平以上。另外，財務表現上，行業滲透率大幅上行，競爭格局變差，業績高速增長也將放緩。

綜合以上分析，我個人認為，今年價值股的表現可能會優于成長股，但整體都會有一些良好投資機會。

02

幾個考驗

今年，不管是經濟復蘇，還是行情復蘇，都不會是一帆風順。多半會是一波三折，經歷重重考驗。

第一，美國經濟陷入深度衰退可能超市場預期，拖累全球經濟表現。IMF近日表示，世界經濟2023年很可能更加艱難，全球1/3地區經濟將陷入衰退。IMF總裁Kristalina Georgieva則解釋稱，這是因為美國、歐洲等全球經濟增長的主要引擎，經濟活動在同時放緩。她還補充到，新冠疫情的肆虐也將拖累全球經濟的增長。

目前，美國經濟多項指標，包括制造業PMI、服務業PMI以及消費、房地產等數據都表現差強人意，指向經濟衰退的可能性越來越大。一旦今年一二季度的數據進一步惡化，衰退深度超預期的話，將對全球股票市場均會有不小沖擊。

國內方面，則是通過外貿這架經濟馬車來影響的。今年11月，出口同比增長-8.7%。而1-10月分別為18%、7.1%、5.7%、-0.3%。而根據外貿相關高頻指標來看，12月出口表現依舊偏弱。

素有“全球經濟金絲雀”之稱的韓國已經發出警告。據韓國產業通商資源部發布報告顯示，2022年12月出口同比下降9.5％，進口同比下降2.4％，2022年全年貿易逆差達472億美元（約合人民幣3300億元），創出歷史新高，這是自2008年全球金融危機以來首次出現年度逆差。

第二，警惕疫情沖擊超預期考驗。截止去年12月20日國家衛健委數據，全國累計感染人數約為2.48億，感染率為17.56%。其中， 北京、四川最為嚴重，感染比例超過50%。

另據人社通于12月26日發布了各省市新冠感染比例的調查統計（47897人參與投票），四川省感染人數占比高達82%，北京、河南、湖北、河北、重慶、江西、湖南感染人數占比達80%。分區域看，市區、縣城、農村感染人數占比分別為74%、73%、70%。

中疾控流行病學首席專家吳尊友曾表示，今冬的疫情將出現“一峰三波”的情況，大約持續3個月的時間。從12月中旬至1月中旬，將為第一波疫情；受到春節期間人員流動的影響，第二波疫情將在1月下旬至2月中旬；第三波疫情則受到春節返崗返工的影響，時間在2月下旬至3月中旬。

一季度之后，未來疫情的走向還將會有較大不確定性。參考日本放開的數據，2022年一共有3波，分別是2-3月、7-8月、11月-12月。死亡人數一波比一波高。不過，即便有3波，后兩波對其經濟的沖擊也會低于第一波。

第三，經濟復蘇進展不及預期的考驗。近期以來，政策對于房地產業供給端給予了大力支持，但市場的真正回暖需要需求端來確認。居民部門的資產負債表受到長達3年的影響，收入預期也出現一定程度的轉弱，對于房地產市場的復蘇形成不小壓力。消費這架馬車也一樣，我們需持續關注其可持續性以及復蘇進展。

除了以上考驗后，俄烏戰爭究竟以什么方式繼續展開，戰爭升級VS和平收場，不同的演繹方向對全球經濟與市場會有不同的影響，值得繼續關注與防范。

03

尾聲

2022年，外資累計流入A股僅僅900億元，創下6年來新低，遠低于2021年的4322億元。如果不是最后2個月回補的話，外資今年還會是凈流出的。外資去年大幅流入放緩，主要邏輯是美聯儲強勢加息7次，美中收益率利差拉大，吸引資金回流美國本土。

而今年美聯儲料將繼續加息2次后將停止，并維持高利率狀態到下半年。且明年中國經濟進入復蘇周期，而海外經濟普遍進入衰退周期，外資流入A股的規模將大概率明顯回暖。數千億資金將為A股帶來整體估值上的修復。

國內方面也不缺少入場資金。由于風險偏好收斂，今年居民部門超額儲蓄現象明顯。據民生證券研報，前三季度，住戶存款增長13.2萬億元，比去年同期多增4.7萬億元，其中定義存款以及其他貢獻了3.8萬億元。截止10月末，住戶存款口徑同比增速高達15.3%，創自2013年6月以來新高。在經濟復蘇大背景下，這些預防性存款將用于消費與投資，就像2008-2009年次貸危機時期的一樣。

不管是從邏輯面，還是資金面來進行分析，今年A股整體應該會有一波良好行情，但道路是曲折的，考驗是嚴峻的。我們也需要密切跟蹤幾個宏觀變量的邊際變化與進展，及時做好策略與倉位調整。（全文完）

標簽： 復蘇小牛之年