導讀：作為一名成長股選手，銀華基金的基金經理方建是業內的一股“清流”。他的產品大多數時間保持在較高倉位，很少進行擇時，通過觀察定期報告中十大重倉股變化，我們也發現他的換手率較低，他在選股時關注股票的基本面，傾向于選擇那些有真實業績兌現的上市公司，因此許多股票能拿好多年。他不做交易上的博弈，不買亂炒的股票，即便作為一名A股投資老將，他對許多“套路”或做法也很了解。方建把價值投資，作為了自己最重要的原則。

方建的投資框架非常簡單。首先，他會選擇未來3到5年比較好的行業，能夠對應較大的空間和比較好的競爭格局。方建認為看錯一個行業的概率很小，但是看錯一個公司的概率很大，所以把行業放在了第一位。

【資料圖】

其次，他會在篩選的好行業中，通過波特五力模型分析企業的競爭力，挑選出有護城河的公司。方建有一個觀點，盡量買微笑曲線兩端的公司，公司要么具備成本優勢，要么具備定價優勢。在研究公司的時候，方建不太關注短期因素，把注意力集中在對公司長期競爭力的分析上。

即使組合中的某些個股出現了短期的波動，給他的組合帶來負面貢獻，方建也依然很篤定。他告訴我，自己并不懼怕股價短期的波動，只要基本面沒有改變，他就愿意一直拿著。事實上，很多優秀的公司會因為各種市場因素的影響股價出現波動，許多投資者進進出出并沒有賺到大錢，而方建的這種篤定和長期持有，更有可能在這個股票上獲得收益。

但是，如果基本面出現了變化，方建也不會“躺”在自己的組合上。他會動態評估持有上市公司的基本面情況，如果確認下降趨勢，則會選擇賣出，從而規避了基本面下行過程中帶來的風險。

在我們的訪談中，方建不斷提到芒格對他的影響。從業時間越久，方建越發覺得芒格的投資理念、人生觀、價值觀很有道理。他自己也建立了從價值出發的投資和人生原則。最終，當我們從長期視角出發，就不會被短期波動影響，也正是從長期視角出發，就會用一種長期的方法做投資。

方建的產品凈值，也體現了很強的長期性。他在短期內可能不會特別出彩，但拉長時間看呈現了很強的超額收益。方建說，他自己的錢也投在產品里，讓自己的利益和持有人利益一致（巴菲特說過類似的話，一個基金經理應該eat your own cooking）。

圖表：銀華智薈內在價值A歷年收益

數據來源：基金定期報告；數據截止日：20220930；業績比較基準：滬深300指數收益率×50%+中證港股通綜合指數（人民幣）收益率×20%+中債綜合指數（全價）收益率×30%

方建有9.5年證券從業年限，中間也在不同的機構工作過，見過好幾輪的市場周期。這讓今天的他，更加沉穩。他找到了一條適合自己性格的道路，也堅信能在這條道路一直走下去。內心的強大和框架的堅固，或許才是方建成功的關鍵。

以下，我們先分享一些來自方建的投資“金句”：

1.回歸到投資的初心，我會一直堅持長期投資的做法，選擇我認為的最好行業中的最優秀公司，不過度被短期因素干擾，不去做博弈

2.我覺得買一個股票最關鍵的，不是估值買錯了，而是方向買錯了

3.做了這么多年投資后，我發現真正能靠譜賺到錢的方法，芒格這一套比較有效。只有看得足夠長，做得足夠長，才能真正賺到錢。否則，你就是賺一個浪花

4.（關于低換手）從好行業中的好公司角度出發做投資，換手率不會很高的。從博弈角度出發，就不一定能有那么低的換手率了

5.如果股價波動來自情緒，那么我就大概率能拿得住，歷史上，我有好幾個股票拿得時間很長

6.我投資有一個原則，不在意買股票比別人早，但在意比別人看得更準，拿得更重

7.我為什么能堅持價值投資？第一個原因是，我希望能夠在公募基金行業做20年或者更長。把目標定得很長以后，就會對當下結果如何不著急

8.如果把人生看得足夠的長，中間的某些波動，其實并不能激起浪花

9.投資的前期比拼一個人的認知、方法論的正確性，到了后期或許是比拼性格和框架的匹配性。每一種方法，都可以做得很好，但要做到最好，很大程度上是性格和框架相匹配

不把凈值當生意做

朱昂：關于投資的初心你說過一句話：不把凈值曲線當生意做。能否談談這句話背后的一些想法？

方建?我剛入行的第一家基金公司，有位領導就教給我海外那一套價值投資的理念，后來我的職業生涯也在不同的機構工作過，嘗試過各種投資的方法。我發現投資時間越久，巴菲特和芒格那套價值投資理念就越融入到我的血液中。

今天我做投資的方法，或許和A股市場特征是有那么一些格格不入的。我希望用長期的視角去做投資，A股市場可能是一個對短期賦予很大權重，長期賦予很短權重的市場，這一點其實和相對成熟市場不同。成熟的資本市場或許是看長、做長，對公司終局的價值給了很大的溢價。這才是我特別想做的一件事情。

回歸到投資的初心，我會一直堅持長期投資的做法，選擇我認為最好行業中的最優秀公司，不過度被短期因素干擾，不去做博弈。坦率說，這一套方法和成熟的外資比較類似，但是外資不是這個市場的主力資金，這個投資方法做起來有時候比較困難。

朱昂：你的投資方法是，用合理價格買優質的成長性資產，能否展開談談你的這套投資方法？

方建?這句話來源于芒格，是巴菲特投資體系的精華。大家總覺得巴菲特是買低估值的資產，其實并非如此。巴菲特的后期受芒格影響很大，都是從具有高質量的成長性角度出發。

我覺得買一個股票最關鍵的，不是估值買錯了，而是方向買錯了。我買一個資產，重要的不是判斷估值50倍或者100倍貴不貴，關鍵是要對業績的成長性做出正確判斷，快速的業績增長能消化掉估值。

而且，你資產選對了，即便估值買錯了，50倍高位買入，跌到了30倍，你是敢加倉的。但是你資產買錯了，跌下來加倉，會虧得更慘。

用簡單的框架衡量公司

規避短期的噪音

朱昂：從你的組合看，行業方向是相對集中的，為什么你那么重視行業？

方建?我的投資框架中，先選行業，再挑個股，我認為一定要在最好的行業中做投資，不要在有問題的行業去選股，這樣收益率可能不會很高。

我們看到，許多公司能長大的原因，主要是行業發展的過程中推著公司往前走。所以，我非常看重行業是否有寬廣的賽道。只有行業的發展空間足夠大，公司才能維持比較長時間的成長。

其次，我非常看重行業能否形成穩定的競爭格局，這就涉及到行業的商業模式。有些行業空間確實很大，但商業模式并不好，難以形成穩定的競爭格局。比如說餐飲行業的空間很大，但是每個人口味不同，很難形成統一的標準，競爭格局就無法穩定。

最后，在明確了行業空間和競爭格局后，我們再去對行業所處的發展階段進行判斷，這一點又和競爭格局相關。當一個行業處在0到1的發展初期時，即便空間很大，但是進入者也會很多，難以形成清晰的格局。這時候，很難挑選出優秀的公司。等到行業的0到1階段結束后，經歷了一輪的洗牌，這時候才能逐漸看清其中的優秀公司。我會對1到N階段的好公司下重手。

朱昂：在選公司的時候，你說過只買微笑曲線的兩頭，能否談談具體的原因？

方建?這句話翻譯過來，就是從“波特五力模型”的分析框架出發，去買具有護城河的公司。這個公司要么在微笑曲線的左邊，具有成本上的定價權，要么在微笑曲線的右邊，具有品牌溢價上的定價權。如果一個公司在微笑曲線的中間，要么被左邊擠壓，要么被右邊擠壓，就會很難受。

朱昂：你為什么那么看重“波特五力模型”，這個模型好像業內的人用得不多，為何你覺得證明模型很好？

方建?這個模型非常簡單好用，你把一個公司放到“波特五力模型”中做分析，就能理解這個公司的商業模式好不好，競爭格局好不好。我特別喜歡簡單的投資框架，越是簡單的東西，越是容易用好。

芒格說得很多話，都是很簡單的，大家都聽過，但很多人在實際投資的時候，并不去遵循簡單好用的投資方法。這背后的原因是，投資中的擾動因素很多，大家很容易被其他因素所干擾。

回到你的問題，“波特五力模型”所有人都知道，一點也不復雜，但為什么大家不怎么愛用？因為這套公司的分析方法，沒有夾雜進任何短期的擾動因素。我認為這些短期的擾動因素，對基金經理的投資是一種“噪音”。A股市場中，長期能堅持價值投資的基金經理其實是不多的，就是因為短期的干擾太多了，很少有人能在這樣的市場中堅持長期。

我覺得A股市場用長期投資的框架做，機會是很多的，也是很正確的方式，但是階段性你會很難受。

獨特的低換手率成長股基金經理

朱昂：那么你為什么能把這套長期投資方法堅持下來？

方建?我剛入行在基金公司的時候，就被價值投資的理念影響過，后來也做過中小盤的投資，也在私募基金做過一段時間投資。在我的投資生涯中，嘗試過很多方法，甚至博弈投資我也試過。做了這么多年投資后，我發現真正能靠譜賺到錢的方法，還是芒格這一套比較有效。只有看得足夠長，做得足夠長，才能真正賺到錢。否則，你就是賺一個浪花。

我真心相信這一套長期投資的方法是能實實在在為持有人賺到錢的，只是短期的業績不一定很出彩。拉長時間看，如果把基金的年化收益率做到15%，基民應該是滿意的。只是在公募基金的業態下，這個收益率不會很出彩，讓大家迅速識別。

我剛來銀華管產品的時候，自己的錢也是買自己管理的基金。我并不是特別在意短期業績要多么出彩，把規模做得多大。我就當給自己的錢管基金。從結果看，這套框架體系短期排名不會很靠前，拉長時間看效果挺好的。反而在短期規模擴太大，會受到很多的干擾因素，不一定能把業績真正做好。

朱昂：作為一名成長股基金經理，你的換手率是比較低的，又像一名價值風格的基金經理，能否談談為什么你能保持比較低的換手率？

方建?低換手率這個結果，和我的投資框架、投資初心有關。許多人都覺得成長股天生波動很高，就應該做博弈，換手率自然變得很高。許多人問過我這個問題，為什么能夠在科技成長股的投資中，做到類似于價值投資者的低換手率呢？聽上去，似乎很矛盾。

其實我們去看巴菲特和芒格買入的股票，這些公司看似價值股，回到他們當年買入的角度看，就是最好的成長股。這些公司都是最好行業中的最優秀公司。巴菲特買消費股的階段，正好是美國消費品的全球化時代。

我自己看過很多行業，從TMT、新能源、消費到醫藥，每一次我出手的行業方向，或許都是未來3-5年增長最快的行業。我非常看重中長期的行業選擇，是因為你看錯一個行業的概率很小，但是看錯一個公司的概率很大。這就是為什么，我會特別強調要買好的行業。

選對了行業和公司后，一兩年內的成長性和行業競爭格局，很難發生變化。即便公司的市值已經很大了。

從好行業中的好公司角度出發做投資，換手率不會很高的。從博弈角度出發，就不一定能有那么低的換手率了。

拿得住成長股，是因為看得足夠遠

朱昂：但成長股波動很大，拿得住并不容易？

方建?這就是為什么買入之后也要不斷審視行業和公司的基本面有沒有發生變化。如果股價波動來自情緒，那么我就大概率拿得住，歷史上，我有好幾個股票拿得時間很長。反之，如果基本面出現了拐點，這時候即便沒有波動也要賣掉。

我賣掉股票的原因就是因為看到了行業的拐點。我賣股票，不會考慮市場的風格在不在那邊，是不是喜歡，而是從基本面的角度出發。一旦基本面不行了，就要客觀對待，進行換倉。

朱昂：那么你的賣出原則是什么？

方建?賣出是兩個原則。1）行業出現問題了，從基本面數據看到生命周期到了后期，這時候行業可能只有十幾的增長，但估值還在五六十倍沒有反映出來。2）公司的增長出現問題了。我不會因為股價的波動而賣出。

重要的不是看得早

而是看得準，拿得重

朱昂：你持倉的權重高低是怎么分配的？

方建?如果這個公司確實符合我的框架，各方面都非常好，我就買滿。我投資有一個原則，不在意買股票比別人早，但在意比別人看得更準，拿得更重。這也是為什么，我買股票下手都比較重。

朱昂：你怎么看待自己的投資能力圈？

方建?我最大的能力圈在科技和制造。消費、醫藥、金融，都是三個商業模式相對比較簡單的領域，我雖然一直再不斷學習，但難說擅長。我對能力圈的拓展不是很著急，也知道拓展能力圈不是很容易。通過拓展能力圈，能讓我組合變得更均衡一些，對一些東西的要求放寬一些。

A股市場的方向很多，能不能選對方向，就要看一個基金經理的能力。我所有的研究，都會從第一性原理出發，建立自己在認知上的壁壘。

堅持做市場的一股清流

朱昂：為什么你一直堅持做市場的一股清流？

方建?我經歷過很多事情后，越來越明白投資要保持原則。有些人可能看錯了，或者明知道是亂炒的，但是買了也能賺到錢。對于我來說，只要是亂炒的，就一定不會買。

我為什么能堅持價值投資？第一個原因是，我希望能夠在公募基金行業做20年，甚至更長。把目標定得很長以后，就會對當下結果如何不著急。

第二個原因是，我之前的導師也和我說過類似的話。如果把人生看得足夠的長，中間的某些波動，其實并不能激起浪花。一件在20歲發生的很痛苦的事情，但到了30歲再回頭看，會覺得似乎也很美好。時間拉長了，波動的大小就不一樣了。關鍵是，方向不能錯了。如果我對方向的判斷錯了，那是不可饒恕的。

朱昂：感覺芒格對你的影響很大？

方建?芒格的內心很強大，耐得住寂寞，思想也很開放，愿意學習新的東西。我從芒格身上，看到了一些自己相似的地方。

投資的前期比拼一個人的認知、方法論的正確性，到了后期或許比拼性格和框架的匹配性。每一種方法，都可以做得很好，但要做到最好，很大程度上是性格和框架相匹配。

芒格還有一點對我影響很大，他并不在意比別人看得早，只在意比別人看得準，拿得比別人重。比如說芒格買某科技龍頭公司雖然很晚，但是拿得很重，也賺了足夠多的比例。我覺得投資上，只要看得準就能做好。對于想不明白的機會，不參與就行了。

備注：

方建，博士學位。曾就職于北京神農投資管理股份有限公司、南方基金管理股份有限公司，2018年5月，加入銀華基金。自2018年6月20日起擔任銀華智薈內在價值靈活配置混合型發起式證券投資基金基金經理，自2021年6月22日起兼任銀華樂享混合型證券投資基金基金經理， 自2021年12月8日起兼任銀華集成電路混合型證券投資基金基金經理，自2022年3月31日起兼任銀華新銳成長混合型證券投資基金基金經理。具有從業資格。

方建管理產品業績表現：

銀華智薈內在A，2022.7.1-2022.9.30 收益率-18.91%，業績比較基準-11.17%；2022.1.1-2022.6.30 收益率6.37%，業績比較基準-5.29%；2021.1.1-2021.12.31 收益率40.09%， 業績比較基準-1.96%；2020.1.1-2020.12.31 收益率68.90%，業績比較基準15.25%；2019.1.1-2019.12.31 收益率63.29%，業績比較基準20.09%；2018.1.1-2018.12.31 收益率-36.99%，業績比較基準-9.32%；2017.9.28-2017.12.31 收益率1.89%，業績比較基準2.42%；2017.9.28-2022.9.30 收益率113.94%，業績比較基準6.02%。

銀華集成電路混合A，2022.7.1-2022.9.30 收益率-5.03%，業績比較基準-15.35%；2022.1.1-2022.6.30 收益率-1.56%，業績比較基準-14.31%；2021.12.8-2022.9.30 收益率-6.92%，業績比較基準-28.77%。

銀華樂享混合A，2022.7.1-2022.9.30 收益率-19.77%，業績比較基準-11.89%；2022.1.1-2022.6.30 收益率4.79%，業績比較基準-6.09%；2021.1.1-2021.12.31收益率7.28%，業績比較基準-3.20%；2020.12.23-2022.9.30收益率-9.35%，業績比較基準-17.18%。

銀華新銳成長混合A ，2022.3.31-2022.9.30 收益率6.06%，業績比較基準-9.00%。

以上數據來源：基金定期報告

投資有風險，投資需謹慎。基金是一種長期投資工具，其主要功能是分散投資，降低投資單一證券所帶來的個別風險。基金不同于銀行儲蓄等能夠提供固定收益預期的金融工具，當您購買基金產品時，既可能按持有份額分享基金投資所產生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要等產品法律文件和本風險揭示書，充分認識本基金的風險收益特征和產品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等因素充分考慮自身的風險承受能力，在了解產品情況及銷售適當性意見的基礎上，理性判斷并謹慎做出投資決策。?

根據有關法律法規，銀華基金管理股份有限公司做出如下風險揭示：?

一、依據投資對象的不同，基金分為股票基金、混合基金、債券基金、貨幣市場基金、基金中基金、商品基金等不同類型，您投資不同類型的基金將獲得不同的收益預期，也將承擔不同程度的風險。一般來說，基金的收益預期越高，您承擔的風險也越大。二、基金在投資運作過程中可能面臨各種風險，既包括市場風險，也包括基金自身的管理風險、技術風險和合規風險等。巨額贖回風險是開放式基金所特有的一種風險，即當單個開放日基金的凈贖回申請超過基金總份額的一定比例（開放式基金為百分之十，定期開放基金為百分之二十，中國證監會規定的特殊產品除外）時，您將可能無法及時贖回申請的全部基金份額，或您贖回的款項可能延緩支付。三、您應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資者進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式，但并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資者獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。四、銀華創新動力優選選擇將部分基金資產投資于港股通標的股票，或選擇不將基金資產投資于港股通標的股票，基金資產并非必然投資港股通標的股票。基金資產投資港股通標的股票可能使本基金面臨港股通交易機制下因投資環境、投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，包括港股市場股價波動較大的風險（港股市場實行T+0回轉交易，且對個股不設漲跌幅限制，港股股價可能表現出比A股更為劇烈的股價波動）、匯率風險（匯率波動可能對基金的投資收益造成損失）、港股通機制下交易日不連貫可能帶來的風險（在內地開市香港休市的情形下，港股通不能正常交易，港股不能及時賣出，可能帶來一定的流動性風險）等。具體詳見基金招募說明書中“風險揭示”章節。五、基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。本基金的過往業績及其凈值高低并不預示其未來業績表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成對本基金業績表現的保證。銀華基金管理股份有限公司提醒您基金投資的“買者自負”原則，在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由您自行負擔。基金管理人、基金托管人、基金銷售機構及相關機構不對基金投資收益做出任何承諾或保證。六、基金由銀華基金管理股份有限公司依照有關法律法規及約定申請募集，并經中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）許可注冊。基金的基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要已通過中國證監會基金電子披露網http://eid.csrc.gov.cn/fund和基金管理人網站www.yhfund.com.cn進行了公開披露。中國證監會對本基金的注冊，并不表明其對基金的投資價值、市場前景和收益作出實質性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。

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