如今，大疫退散，經濟逐漸回暖，加上互聯網監管實質優化，互聯網行業基本面和板塊風險偏好都有望繼續得到向上修正，尤其對于正有經營拐點預期的頭部公司，想必會成為心動的首選，而快手(1024.HK)正是具備這樣特點的企業之一。

3月29日港股盤后，快手又交出一份超越市場預期的財報。財報顯示，2022年第四季度快手實現總營收283億元(人民幣，單位下同)，同比增長15.8%，超越市場預期(272.7億元)；經調整凈虧損0.45億元，同比下降98.7%，減虧效果也再度超越市場預期。

(數據來源：公司財報 | 格隆匯制)

【資料圖】

受此消息提振，在此次財報發布后的首個交易日，快手股價收漲5%以上。

需要留意的是，目前快手的國內業務已實現經營性扭虧。財報顯示，2022年全年快手國內業務經營利潤1.92億元，上一年同期經營虧損86.8億元。市場預計，快手有望在今年年內邁過整體盈虧平衡拐點。

實際上，自2021年以來，快手通過不斷調整組織架構，提升組織效率和整體戰斗力，業績表現不斷超越市場預期。但期間的股價走勢卻未能充分反映這一基本面的改善趨勢。

大體來說，快手商業化穩步推進，且減虧趨勢顯著，疊加今年經濟復蘇，消費回暖，快手走向盈利基本是可以預見的。

流量生態持續繁榮，商業化全面推進

1) 流量池繼續擴容，粘性和時長持續上升，獲客效率不斷提升

2022年第四季度，快手流量延續平穩擴張趨勢，DAU和MAU分別為3.66億、6.40億，同比增長分別為13%、11%，基本符合市場預期。根據Questmobile報告統計，2022年第四季度快手主站與極速版均有增長。

(數據來源：公司財報 | 格隆匯制)

與此同時，平臺用戶粘性持續提升。2022年第四季度人均單日時長升至133.9分鐘，環比增長4%,略超市場預期。盡管DAU/MAU季節性回落到57%，但在同業中仍處于較高水平，同時也接近自身的中長期目標60%。

反觀快手的費用支出，整體費用結構進一步優化。其中，2022年第四季度銷售費率降至34.4%,同比下降了7.5個百分點，環比減少了1.4個百分點。

(數據來源：公司財報 | 格隆匯制)

可見，快手的獲客效率還在提升。考慮到“雙11”、世界杯以及春節前預熱等因素，期內推廣支出與上一年同期基本持平，這其實也在情理之中。

2) 在線營銷：收入小超預期，內循環依舊強勁，預期2023年整體反彈

2022年第四季度線上營銷服務營收150.94億，同比增長14%，占總收入比例達53.4%。盡管第三方機構QuestMobile對于去年電商與短視頻類廣告增長有一定的指引，且核心投行認為Q4快手表現將優于大盤，但實際數據還是小幅超出預期。

(來源：QuestMobile)

面對去年高度不確定性的宏觀經濟，國內互聯網廣告收入首降，多家互聯網主流企業的廣告業務收入出現下滑。相比而言，快手的廣告業務實現雙位數以上的增長，市場份額大概率進一步上升。

表：部分互聯網上市企業2022年第四季度及全年廣告收入情況比較

(來源：公司財報 | 格隆匯制)

究其原因，其中，以電商廣告為主的內循環廣告是主要驅動力，也是這幾個季度廣告收入連續增長的重要驅動因素。而以品牌及效果廣告為主的外循環廣告尚處于逆風中，但快手利用期內重要的營銷節點，實現廣告主需求及自身特色內容的深度融合，例如與“雙11”期間與河南衛視打造《國潮盛典》晚會，帶動品牌廣告收入同比增長逾20%，獲得廣告主的進一步認可。

在經濟復蘇的今年，廣告主預算開始，在線營銷市場有望迎來復蘇，快手在線營銷業務整體都將得到進一步修復。這一點其實在隨后的財報電話會上得到了管理層的證實---其預計2023年上半年持謹慎樂觀，考慮經濟復蘇節奏和廣告市場的滯后性，整體在線廣告市場下半年會有較明顯的反彈。其中，外循環廣告將轉恢復正增長。

與此同時，管理層透露，提升廣告投放的ROI仍是快手今年在線營銷業務發力的重心，主要圍繞三個方面著手：一是注重商業化流量的提效，把內容的流量價值和商業的流量價值在人群端做更精準的匹配；二是升級商品化產品能力建設和服務；三是實踐全店ROI的新經營理念。

3) 直播：收入韌性增長，表現優于同行，未來仍大有可為

2022年第四季度直播業務營收突破百億元，同比增長13.7%，創歷史新高，且表現優于同行。這主要得益于快手直播在內容供給、生態及算法等多層面的持續完善和優化。

而由于直播打賞這種可選消費，往往受宏觀環境壓力影響較大，像騰訊音樂、斗魚、虎牙的最新情況其實都反映了秀場直播的逆風。

據市場人士分析認為，快手直播的表現，其實也已表明其商業模式的差異化。另一方面，快手也進一步豐富優質直播垂類，加強行業頭部公會和頭部主播的引入，從供給側擴充直播的內容價值。

短中期來看，快手在調節直播流量與短視頻流量相互轉化的動作，預計還能夠拉動直播業務發展優于行業一段時間。但從變現效果來看，磁力金牛的純廣告收入，利潤率上大概率要優于傳統直播的分成水平。

2022年第四季度快手的直播業務的平均付費用戶同比增長20.4%至5840萬，以目前快手超過6億的流量池計，滲透率約9%，縱向比較來看，未來仍有可觀的提升空間。

4) 電商：收入增長迅速，順利完成GMV目標，品牌化加速

2022年第四季度電商業務營收31.6億，同比增長33.7%，主要靠成交量帶動；電商GMV達3124億，同比增長30%，并順勢完成了全年9000億的目標。

盡管是傳統電商旺季，但由于疫情對于物流履約能力造成的客觀約束，加上全國感染高峰的出現，經濟環境仍然存在著高度不確定性。因此商家有快速處理倉庫積壓存貨的訴求，會尋求契合的平臺快速處理。快手既有大規模的流量，又有主播帶貨的天然生態，從而在幫助商家加快去庫方面理應更有優勢。

而快手電商業務的快速增長，在較大程度上可以歸功于快品牌戰略的實施。其中，2022年第四季度“快品牌”在內的整體品牌GMV為大盤貢獻接近三成；2022年“快品牌”退品率顯著低于大盤，復購率遠高于大盤。

財報顯示，2022年第四季度，GMV破億品牌數量同比增超50%；2022年入駐品牌數量保持高速增長，其中知名品牌動銷率達到90%以上。可見，快手的用戶價值和獨特的電商生態，正持續贏得更多的品牌認可度，并逐漸成為品牌們的主要經營陣地。

未來快手的電商業務將持續聚焦供需兩端，包括完善對于貨品的理解、優化商品供給及算法推薦效率，同時通過精細化運營與迭代算法提升用戶轉化率等。

目前，快手的電商業務take rate仍有提升空間，但考慮到廣告收入中包含源自電商商家的貢獻部分，整體符合預期。

總體而言，國內短視頻行業大勢基本已定，考慮到互聯網領域贏家通吃的特點，馬太效應凸顯，快手作為國內第一梯隊選手，也在不斷完善內容生態及基建，未來持續增長的確定性是不言而喻的。同時，持續減虧有目共睹，同樣也驗證了平臺經營效率與內容競爭力的不斷提升。

一旦快手的商業模型得到進一步驗證，快手乃至相關產業鏈的核心資產價值大概率都會迎來重估。

綜上，短期而言，受宏觀經濟復蘇，快手存在困境反轉的修復預期；長期而言，快手憑借持續繁榮的流量生態和良性發展的商業生態，未來商業化仍大有可為。

走向盈利在望，未來存“戴維斯雙擊”預期

隨著快手的經營持續好轉，現金流狀況也迎來顯著改善。財報顯示，2022年全年快手的經營現金流凈額約22億元，上一年為凈流出約55億元。

以快手目前的資產負債表來看，幾乎無借款負擔，現金儲備充裕。財報顯示，到2022年12月31日止，快手手握的類現金資產余額接近350億元，包括金融資產、短期定期存款和現金及現金等價物。

快手持續良性的經營成果，獲得了眾多海內外主流機構的持續關注，對于其未來前景，多家機構持一致樂觀的態度，并預期公司持續降本增效，2023年有望實現盈利轉正，并有可能迎來“戴維斯雙擊”。

盡管快手自去年11月伊始隨整體市場完成了一輪顯著修復，但目前仍處于上市以來的歷史性低位，或許等到快手兌現盈利，將開啟屬于自己真正的“主升浪”。

小摩認為，2023將是估值重新發現的一年，全球投資者將重新審視那些在過去三年中出現扭曲財務業績的中國互聯網股票。作為一個歷史上被廣泛認可的增長行業，對中長期可持續盈利的增長預期，將是決定公司具體估值倍數的最重要因素。并在此次財報前將快手、達達、B站和愛奇藝納入2023年的首選，預計這些股票在2023年將比大盤股更多地受益于正的行業β。

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