華泰宏觀李超：持續擴大內需會有先后次序嗎？

我們認為，政治局會議提出持續擴大內需體現了政策前瞻性，持續擴大內需的先導是高端制造業和消費升級，中期可能加大基礎設施建設投資，地產是最后使用的無奈之舉。

政治局會議提出持續擴大內需體現了其前瞻性

我們認為持續擴大內需是4月23日政治局會議的邊際最大變化，體現了政策前瞻性。一方面，外需具有比較大的不確定性。另一方面，三大攻堅戰仍是今年首要任務，防范金融風險不會妥協，擴內需也是為了保證三大攻堅戰的順利完成。我國一季度GDP增速6.8%，韌性較強，經濟尚未出現明顯回落跡象。受消費穩健增長、進出口增速可能繼續回升、地產投資表現不弱等邏輯支撐，我們認為未來總量經濟波動不會太大，GDP快速回落可能性較低，預計持續擴大內需的先導是高端制造業和消費升級。

高端制造業是多項發展目標的交匯點

十九大更強調人民日益增長的美好生活需要及對高質量增長的重視，中國制造向中國創造轉變。我們認為擴大內需的初期重點之一將圍繞高端制造業，通過在相關領域加大長周期投資，促使資本與產業深度結合，為提高全要素生產率和經濟潛在增速打造良好環境。未來政策支持舉措可能包括：鼓勵增加融資；降低對應行業融資成本；財政支持；產業政策重點導向支持。

消費升級是重要的發展導向

盡管擴大消費的方式多種多樣，但我們認為對消費邊際影響更大的汽車和地產后周期相關消費，如建筑裝潢、家具、家電等產品消費，將是最為重要的兩個方向。預計當前汽車消費升級重點圍繞新能源汽車和農村地區汽車保有量的提升，下階段可能出臺的相關政策包括新能源汽車雙積分政策進一步升級，加強牌照管理，增加充電樁等基礎設施建設；繼續推進取消二手車限遷、汽車信貸支持、汽車下鄉等。另外，在地產政策無法放松的前提下，預計提高地產后周期消費質量是拉動相關消費升級的主要方式。

中期可能加大基礎設施建設力度

基建投資是最經典的逆周期調節工具。短期內基建投資不會成為擴內需的主要方向，只可能是高端制造業和消費無法對沖經濟下行壓力時的中期選擇，從保障民生、平衡東西部發展差距和城鄉差距等方面，可能放松基建。根據經驗，未來基建的可能放松順序應該是先中央后地方。中央財政可先調用穩定調節基金，同時明年適當提高財政赤字率；之后，為防止地方政府盲目擴大融資平臺，擴大地方政府債發行額度。行業順序可能是先鐵路投資，中央預算資金占比更高；后公路投資，地方政府投資占比更高。鐵路投資可借鑒過往操作經驗，由央行向國開行發放PSL專項用于鐵路投資。

地產是最后使用的無奈之舉

我們仍認為在房住不炒的大邏輯下，只有在鼓勵高端制造業發展、擴大消費、發力基礎設施建設等擴大內需政策最終還無效的情況下，地產才會作為被迫使用的刺激政策。但延續房住不炒的大邏輯，會首先保護剛需、滿足居民改善型需求，比如對過于苛刻認貸條件進行修正，對首套房購房資格放松等，供給端促進農村集體建設用地加快入市等。房地產泡沫風險始終存在，政府也會審慎選擇。我們認為房產稅仍然會按計劃推出，一定程度上促進多套房持有者出售，對沖剛需的釋放、組合政策一起穩定房價、促進成交。過往經驗表明：地產拉動經濟效果最好，并可能超出政府預期。

風險提示：經濟超預期下行，政策落地不及預期。

招商策略：A股分紅首破萬億 預計帶來近3000億增量資金

截至5月2日，滬深兩市共3494家上市公司披露了2017年報，其中2780家公司公布了分紅計劃，占已披露年報公司總數的79.6%，較前一年略有提升。進行現金分紅的公司共2746家，占比78.6%；預計分紅總額約1.07萬億，同比增長14.8%；占2017年A股上市公司凈利潤總額的31.9%，略有下降。593家公司將發放股票股利，其中屬于高送轉的有57家，凈利潤同比增速平均為56%。總體來看，隨著監管層反復強調上市公司現金分紅，越來越多上市公司注重發放現金股利，分紅總規模逐年穩步增長。據測算，如果分紅計劃全部實施，將為股市帶來約2700~3000億增量資金。此外，監管層已經將高送轉的監管提上日程，公司分紅與業績的匹配程度有望進一步提高。

4月23日-4月29日，全周凈回籠貨幣2700億元。4月25日降準正式實施，同時央行減少了MLF和逆回購的投放，資金面總體有所改善，但并沒有明顯寬松，不過降準可以緩解銀行尤其是部分股份制銀行和城商行的負債端壓力，為金融去杠桿提供穩定的金融環境。

利率方面，降準實施緩解短期資金面緊張，短期加權資金成本回落，長期國債收益率上行，同業存單發行利率提升。截至4月28日，R007較前期下降154.8bp至3.05 %， DR007下降5.8bp至2.99 %。1年期國債到期收益率下降1bp至3.00%，10年期國債上升10bp至3.62%。

4月23日-4月29日，A股市場流動性下降，招商A股流動性指數為0.63，下降0.43。其中資金面預期指標從-0.16上升至0.1，資金供需指標從1.75降至1.0，資金活躍度指標從-0.12上升至0.06。期間公布的減持計劃合計267.6億元，需關注后期減持實施造成的流動性壓力。

4月23日-4月29日，VIX指數較前一周回落1.47，收于15.41。另外當周融資買入額為1778.3億元，占A股成交額比例為8.47%，較前期提升0.18%。隨著中美即將開始貿易談判，資管新規落地，市場投資者的悲觀情緒有望逐漸修復。

基金持倉方面，股票型、混合型基金整體倉位(4月26日)分別較前一期(4月19日)提升1.34%、1.79%至93.35%、84.09%。大盤股倉位較前一期下降4.21%至19.94%；中盤股倉位較前一期提升9.79%至30.83%，小盤股倉位較前一期下降3.8%至31.22%。