濮陽惠成主要產品產能及品類持續擴張，體量有望快速翻番：濮陽惠成是國內順酐酸酐衍生物行業規模最大、品種最齊全的生產企業之一，核心產品已達進口替代水平。公司近三年營收、凈利潤的復合增速分別達到43%、32%，擁有亨斯邁、巴斯夫、全球知名OLED材料商等多家國際知名客戶。據公告，2021年“年產2萬噸功能材料項目”已建成，5萬噸順酐酸酐衍生物和3,200噸功能材料中間體(3000噸氫化雙酚A、200噸OLED中間體)項目、“年產2萬噸甲基四氫苯酐擴建項目”在建。截至2021年末，公司順酐酸酐衍生物產能5.1萬噸，在建7萬噸，計劃于2022-2023年逐步釋放產能。

風電葉片大型化采用拉擠工藝將帶動甲基四氫苯酐的新增需求，公司將充分享受紅利：2021年是風電大梁拉擠工藝替代傳統灌注工藝的元年。風電葉片大型化對葉片的強度、剛度、輕量化提出了更高的要求，拉擠工藝可以更好滿足的同時還能提升良率、原料利用率與生產效率，將成為廣泛應用的規模化制造技術，滲透率有望突破式提升。而與傳統灌注工藝使用固化劑有所不同，拉擠工藝的原理決定了需要更長的使用期，因此使用甲基四氫苯酐作為固化劑，具有綠色環保、適用期長、所形成的環氧樹脂固化物介電性能優異等特點。據產業網，我國甲基四氫苯酐的有效產能約9萬噸。據測算，1GW的風電葉片對甲基四氫苯酐的使用量約為400~500噸，以2023年80GW新增裝機量測算，將新增甲基四氫苯酐的需求3.2萬噸以上。而因環保、土地及投資額等要求，目前國內在建的甲基四氫苯酐產能較少，公司有望享受風電需求帶來的第一波紅利。

甲基四氫苯酐的客戶壁壘高，公司依托先發優勢有望優先切入風電葉片大客戶：甲基四氫苯酐需通過異構化工藝將其轉化為常溫下為液態的產品，立體異構化和結構異構化共可以產生20種異構體。同時原料的組成、異構化的方式、催化劑的選擇及使用量、異構化的溫度及異構化時間等會對甲基四氫苯酐產品性能產生不同的影響，因此甲基四氫苯酐產品的多樣化，將產生極高的客戶認證壁壘和較長測試周期。一旦通過驗證，為了保證質量穩定，下游風電葉片客戶不能輕易更換甲基四氫苯酐牌號。公司具備切入風電領域的先發優勢，有望獲得穩定的下游客戶資源。

投資建議：甲基四氫苯酐需求爆發，而新增供給不足，我們認為供需存在硬缺口。預計公司2022年-2024年凈利潤分別為4.0億元、7.5億元、8.5億元，對應PE28、15、13倍，首次覆蓋給予買入-A評級。

風險提示：原料價格波動、下游需求不及預期、產能建設進度不及預期等。

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