黃衫女俠|文

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(資料圖片)

11月份的債市風(fēng)波，讓不少基民慌亂了起來：聽說債市今年是牛市，怎么一夜之間就把幾個(gè)月的盈利都虧光了？

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至11月26日，全市場(chǎng)已有數(shù)據(jù)的4946只（不同份額分開計(jì)算）債券型開放式基金中，有335只跌幅超過1%，有18只跌幅超過3%，雖然占比并不算太高，但對(duì)于買到的基民來說，相對(duì)收益預(yù)期本來就不高的債券基金來說，這樣的虧損，“痛感”還是相當(dāng)強(qiáng)烈的。

“新債王”岡拉克的金句也因此頻頻刷屏，“在債券上，你賺錢很慢，虧錢很快。”

相比股市，債券是一個(gè)更加復(fù)雜的品種，這波急跌，讓不少投資人慌了起來，高群山明顯感受到了來自市場(chǎng)的恐慌，電話增加了，連平時(shí)不怎么關(guān)注債市的權(quán)益同事也紛紛抓著他問：“債券怎么了？”

高群山是嘉實(shí)基金多策略團(tuán)隊(duì)基金經(jīng)理，在國內(nèi)資本市場(chǎng)已經(jīng)有13年的投研經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于這次的債市風(fēng)波，他其實(shí)并不意外。畢竟，對(duì)于這波下跌，他并非毫無準(zhǔn)備，實(shí)際上，從7月份接管嘉實(shí)多利收益之后，他就已經(jīng)做了一系列的動(dòng)作提前防御。

Wind數(shù)據(jù)顯示，11月以來，在債市下跌風(fēng)波之下，嘉實(shí)多利收益A的凈值表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，截至11月26日，回撤幅度為0.02%。

雖然凈值也受到了整體市場(chǎng)急跌的波及，但高群山面對(duì)風(fēng)波的襲來心里還是有數(shù)的，作為一名13年的固收老將，風(fēng)起于青萍之末的時(shí)候，他看到了什么？

01

“溫度計(jì)”

高群山是在7月19日開始接管嘉實(shí)多利收益A的，當(dāng)時(shí)，看著債券市場(chǎng)持續(xù)上漲，資金扎堆涌入存單、二級(jí)資本債等短端資產(chǎn)，估值變得越來越貴，高群山開始謹(jǐn)慎了。

從嘉實(shí)多利收益的三季報(bào)可以看出，高群山做了三步重要操作：

①降低債券倉位，加倉權(quán)益。

相比中報(bào)，嘉實(shí)多利收益三季度的債券倉位從92.48%下降到了82.48%；股票倉位則從10.62%增加至14.75%。

基金經(jīng)理在三季報(bào)中也提到了這一點(diǎn)，

“多利的權(quán)益持倉風(fēng)格在維持均衡略偏成長的基礎(chǔ)上，買入部分資質(zhì)較優(yōu)且估值合理的價(jià)值品種，同時(shí)優(yōu)選當(dāng)年業(yè)績確定性較強(qiáng)品種進(jìn)行換倉。”

②降久期

債券方面也進(jìn)行了較大幅度的調(diào)倉，基金經(jīng)理在三季報(bào)中寫道，

“純債部分主要配置與交易中短久期利率債，同時(shí)也擇機(jī)買入部分中短久期好資質(zhì)的信用品種，適度提升了組合靜態(tài)收益率，同時(shí)維持組合久期略低于市場(chǎng)中性水平。”

從債券券種配置上可以看到，基金經(jīng)理在三季度降低了國債和中期票據(jù)的配置比例，而將金融債券的配置比例從54.48%提高到了76.16%。

③減持可轉(zhuǎn)債

可轉(zhuǎn)債在債券倉位中的占比也從二季度末的14.16%降至11.65%。

基金經(jīng)理指出，

“出于我們對(duì)于可轉(zhuǎn)債估值總體處于高估狀態(tài)的判斷，在5-6月的反彈之后對(duì)于可轉(zhuǎn)債倉位進(jìn)行了適度下調(diào)，股性轉(zhuǎn)債品種占比明顯降低。”

這三步操作的背后，就是高群山提前在為可能到來的“灰犀牛”做好預(yù)案。

“這波債市的調(diào)整早晚都會(huì)來，我一點(diǎn)都不意外。無非就是時(shí)點(diǎn)上不太好判斷，可能早一個(gè)月、晚一個(gè)月而已。”高群山說，自己決策的依據(jù)主要有兩個(gè)。

第一，從估值上看，當(dāng)時(shí)債券已經(jīng)是非常非常貴的資產(chǎn)，而股市則一路下跌，從大類資產(chǎn)配置的角度來看，權(quán)益資產(chǎn)明顯更具性價(jià)比。

第二，從交易層面上看，在股市下跌的背景下，追逐“固收+”和理財(cái)產(chǎn)品的資金持續(xù)扎堆債市，一旦利率出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，也會(huì)給債市帶來進(jìn)一步的沖擊。

果不其然，11月初以來，債券市場(chǎng)接連下跌，資金利率快速上行，10年期國債收益率曲線回到了年內(nèi)最高點(diǎn)水平。

隨后，高群山的擔(dān)心也出現(xiàn)了。短期市場(chǎng)的快速下跌使得銀行理財(cái)贖回壓力陡增，債市調(diào)整和銀行理財(cái)贖回之間形成負(fù)反饋進(jìn)一步加劇了機(jī)構(gòu)的拋售行為。

“短期其實(shí)是超賣了，在流動(dòng)性擠壓之后導(dǎo)致市場(chǎng)情緒過于悲觀。”高群山預(yù)計(jì)到了調(diào)整，但沒想到這波沖擊的力度會(huì)這么大，經(jīng)歷過多年的市場(chǎng)起伏，他再度感受到了市場(chǎng)情緒的非理性。

事實(shí)上，這樣極端的市場(chǎng)波動(dòng)，高群山經(jīng)歷過很多次。包括在2020年債券市場(chǎng)的那波大跌之后，他就果斷把握機(jī)會(huì)，在下跌之后拉長了久期，重倉超長債，把握住了之后市場(chǎng)的一波反彈。

在高群山看來，純債投資當(dāng)中，70%-80%的收益都來自于對(duì)宏觀形勢(shì)和利率趨勢(shì)的把握。對(duì)大趨勢(shì)的把握，能更自如地應(yīng)對(duì)市場(chǎng)短期波動(dòng)，不會(huì)因?yàn)殡A段性的需求偏熱或偏冷而陷入恐慌，一時(shí)的沖擊可能反而是有利的建倉時(shí)點(diǎn)。

如何把握好趨勢(shì)？實(shí)際上，這些冷靜沉著的“預(yù)案”的背后，是高群山多年來形成的“自上而下”的資產(chǎn)配置框架。

高群山是德國哥廷根大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，畢業(yè)后在賣方做過多年的研究工作，期間多次獲得新財(cái)富、水晶球和金牛分析師榮譽(yù)，對(duì)于宏觀有自己的一套研究系統(tǒng)。

他打了個(gè)比方，多年的研究經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)讓他自帶“溫度計(jì)”，根據(jù)宏觀的各種變量，判斷整個(gè)宏觀的景氣溫度，從而通過自上而下的角度，做好權(quán)益和債券大方向的擇時(shí)和配置。

自上而下的資產(chǎn)配置，是高群山投資系統(tǒng)中的第一步，也是非常重要的一步，在這個(gè)層面上，他為持有人解決的是資產(chǎn)配置和擇時(shí)的大難題。

02

均衡的節(jié)奏

高群山平時(shí)喜歡跑步、徒步，在圈內(nèi)的徒步比賽當(dāng)中還曾經(jīng)拿過冠軍。在跑步和徒步運(yùn)動(dòng)當(dāng)中，有自己的節(jié)奏非常重要，有句話是這么說的，

“馬拉松是一個(gè)節(jié)奏的運(yùn)動(dòng)”。

在投資組合的構(gòu)建當(dāng)中，高群山也相當(dāng)重視均衡的節(jié)奏。

比如，在權(quán)益類資產(chǎn)的配置上，他會(huì)將自己的組合分為三大類別。

第一類是偏順周期的行業(yè)。選擇趨于成熟、估值波動(dòng)有限的行業(yè)作為基礎(chǔ)配置，這部分倉位可以體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)周期的變化。

第二類是高景氣度的細(xì)分行業(yè)。在高群山看來，成長股投資代表著時(shí)代趨勢(shì)，是最能創(chuàng)造超額收益的部分，他更看好新興科技、品牌消費(fèi)、醫(yī)藥健康、先進(jìn)制造和其他產(chǎn)業(yè)升級(jí)的機(jī)會(huì)。

第三類則是逆向投資的布局。高群山會(huì)精選一些具備很高價(jià)值但暫時(shí)受到宏觀和行業(yè)因素壓制的標(biāo)的，在左側(cè)進(jìn)行布局，這類資產(chǎn)的特點(diǎn)是高賠率，能增加組合的彈性。

壓艙底的價(jià)值股，享受時(shí)代貝塔和成長阿爾法的成長股，再加上高賠率的逆向資產(chǎn)，在不同的市場(chǎng)環(huán)境下，根據(jù)估值和風(fēng)格的變化，高群山會(huì)對(duì)三類資產(chǎn)的比重進(jìn)行有節(jié)奏地分配，讓組合凈值在不同的市場(chǎng)階段下都能穩(wěn)步前進(jìn)。

均衡的配置之下，高群山還有一個(gè)顯著的特點(diǎn)，就是他自下而上的個(gè)股挖掘能力。

2018年，高群山從賣方轉(zhuǎn)型，加入公募基金從事專戶和固定收益投資，2022年3月，高群山加入嘉實(shí)基金，擔(dān)任多策略解決方案戰(zhàn)隊(duì)基金經(jīng)理。在公募基金工作期間，他的產(chǎn)品備受專業(yè)投資者認(rèn)可，主要都是以機(jī)構(gòu)客戶為主，這也讓他形成了注重絕對(duì)收益的投資思路，也更注重自下而上的個(gè)股挖掘。

比如，在7月份管理嘉實(shí)多利收益的時(shí)候，高群山就發(fā)現(xiàn)，備受市場(chǎng)冷落的信創(chuàng)行業(yè)已經(jīng)體現(xiàn)出很好的性價(jià)比，符合自己“逆向投資”的選股邏輯，于是在低位進(jìn)行了布局。

從嘉實(shí)多利收益的三季報(bào)可以看出，基金前十大重倉股中就有信創(chuàng)的身影，精準(zhǔn)地把握住了信創(chuàng)行業(yè)的這波絕地反擊的行情。

固收投資是一個(gè)系統(tǒng)工程，除了基金經(jīng)理的個(gè)人能力之外，平臺(tái)和團(tuán)隊(duì)的智力支持也相當(dāng)重要。在這一點(diǎn)上，高群山就明顯感受到了來自公司和團(tuán)隊(duì)層面的助力。

嘉實(shí)基金是業(yè)內(nèi)最早在“大固收”領(lǐng)域?qū)Ｗ⒍嗖呗耘c多資產(chǎn)配置的公司之一，近年來，嘉實(shí)基金“基石固收”體系持續(xù)提速升級(jí)，形成了以貨幣、短債、純債與“固收+”為主線的固收業(yè)務(wù)圖譜，在大類資產(chǎn)配置、信用研究、交易和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力等方面都能夠給基金經(jīng)理進(jìn)行“增強(qiáng)”。

比如，在債券資產(chǎn)的把握上，結(jié)合團(tuán)隊(duì)豐富的資源，高群山會(huì)通過自上而下宏觀視角與產(chǎn)業(yè)中觀視角互相驗(yàn)證，決定組合久期與組合資產(chǎn)配置。以信用債為底倉，控制信用風(fēng)險(xiǎn)，做好基礎(chǔ)收益。不在信用風(fēng)險(xiǎn)上過度暴露，追求資產(chǎn)多元化帶來的組合有效邊界提升。合理利用利率債的收益增強(qiáng)和平衡組合波動(dòng)的功能。

均衡的節(jié)奏，是高群山在投資長跑當(dāng)中的秘訣，這也體現(xiàn)在他的過往業(yè)績上。

高群山曾管理時(shí)間最長的公募產(chǎn)品興全恒鑫基金，從2020年1月20日~2022年3月14日，基金經(jīng)理任職回報(bào)達(dá)到21.74%，年化回報(bào)為9.62%。根據(jù)銀河證券，在普通債券型基金（可投轉(zhuǎn)債）（A類）中，截至2021年4月30日，興全恒鑫基金近一年全市場(chǎng)排名前3%（5/189），截至2022年3月11日近一年全市場(chǎng)排名前10%（20/202）。

他管理的嘉實(shí)多利收益，海通證券評(píng)級(jí)報(bào)告顯示，截至9月末，過去1年收益率6.74%，位列同類排名4/631。

03

“一站式”解決方案

高群山是專業(yè)投資圈的“寵兒”，他的產(chǎn)品主要都是以機(jī)構(gòu)持有人為主。機(jī)構(gòu)投資者更注重絕對(duì)收益的考核，多年的投研實(shí)踐當(dāng)中，高群山也形成了攻防有序的投資風(fēng)格。

用高群山的話說，在基金管理的過程中，他的第一出發(fā)點(diǎn)就是“要替客戶睡不著覺”，為持有人首先想到風(fēng)險(xiǎn)、做好風(fēng)控，提供“一站式”的解決方案。

在組合的管理過程當(dāng)中，他有一套運(yùn)動(dòng)的攻防策略。

第一，動(dòng)態(tài)調(diào)整攻防總倉位，當(dāng)宏觀環(huán)境不利或估值偏高時(shí)，主動(dòng)控制波動(dòng)，提前降低倉位。

第二，通過行業(yè)集中度體現(xiàn)彈性。在市場(chǎng)機(jī)會(huì)不大的時(shí)候，通過個(gè)股的分散控制波動(dòng)；而在性價(jià)比凸顯的時(shí)候，則通過集中度的提高體現(xiàn)組合的進(jìn)攻性。

同時(shí)，高群山的心里始終有一桿秤，“估值太貴或者太擁擠的東西盡量少買”，也不會(huì)在極致地集中在某種風(fēng)格和賽道當(dāng)中，他認(rèn)為債券基金更應(yīng)該是一種類底倉的資產(chǎn)，讓持有人拿著不用動(dòng)，可以睡得著覺。

04

結(jié)語：穩(wěn)健型資產(chǎn)怎么投？

自上而下的資產(chǎn)配置框架，均衡的組合構(gòu)建思維，攻防有序的運(yùn)作節(jié)奏，是高群山在劇烈波動(dòng)的市場(chǎng)當(dāng)中仍然得以冷靜應(yīng)對(duì)的原因。同時(shí)，對(duì)高群山而言，提前做好預(yù)案和應(yīng)對(duì)，保持好自己的投資節(jié)奏，也讓他能夠在市場(chǎng)跌出機(jī)會(huì)之后，更加從容地進(jìn)行布局。

高群山的新產(chǎn)品——嘉實(shí)雙利債券型證券投資基金（A類：016797/C類：016798），也是基于這樣的理念打造的一款理財(cái)替代型產(chǎn)品。根據(jù)合同規(guī)定，基金投資于債券資產(chǎn)的比例不低于基金資產(chǎn)的80%，權(quán)益資產(chǎn)比例不超過20%。

在經(jīng)歷了過去兩周一波短暫的“債市驚魂”之后，高群山認(rèn)為，債券市場(chǎng)經(jīng)過流動(dòng)性遭擠壓的短期超賣后，已從極度亢奮回到中性水平，當(dāng)下估值基本合理，也存在一些階段性機(jī)會(huì)。而現(xiàn)在權(quán)益資產(chǎn)的估值壓力及影響因素得到了較為充分的消化，也要比年初好很多，因此，展望明年，戰(zhàn)略上沒必要再繼續(xù)悲觀。

對(duì)于普通投資者而言，穩(wěn)健型資產(chǎn)應(yīng)該怎么投？

高群山指出，今年是資管新規(guī)落地首年，當(dāng)“保本保息”“零風(fēng)險(xiǎn)”成為過去式，以債券類資產(chǎn)打底、加上權(quán)益類資產(chǎn)力求穩(wěn)中求進(jìn)的產(chǎn)品受到廣泛關(guān)注。如果投資者能夠正確認(rèn)知風(fēng)險(xiǎn)并嘗試接受波動(dòng)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)豐富而多元的投資標(biāo)的。從這個(gè)角度說，債券基金是投資者資產(chǎn)配置底倉、長期穩(wěn)健增值需求資金的選擇之一。

當(dāng)然，這次債市風(fēng)波也我們重新上了一課，無論是什么資產(chǎn)，我們都不能“閉著眼睛買”，了解產(chǎn)品的特性，了解基金經(jīng)理的風(fēng)格和策略，找到適合自己的資產(chǎn)，才是最明智的。

投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎

標(biāo)簽： 什么樣的基金拿著睡得著覺13年固收老將高群山打造一