上期我們給大家可以說(shuō)完美回顧了美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議最核心的內(nèi)容，我們可以明顯感覺(jué)到鮑威爾很多東西還是沒(méi)法明白了說(shuō)，那么他不敢說(shuō)的只能由我這個(gè)吃瓜群眾來(lái)帶大家繼續(xù)往下扒了。

11月美國(guó)CPI同比7.1%，低于預(yù)期的7.3%和前值7.7%，為2021年12月以來(lái)的最低水平，能源價(jià)格繼續(xù)降溫；核心CPl也有顯著回落，同比6%，環(huán)比0.2%，為2021年8月以來(lái)的最低水平，醫(yī)療服務(wù)和商品價(jià)格是主要拖累。

此前市場(chǎng)的共識(shí)是，只要通脹不止，美聯(lián)儲(chǔ)加息的腳步就不會(huì)停下來(lái)，在連續(xù)兩個(gè)月CPI 超預(yù)期回落后，加息預(yù)期也火速降溫。CME數(shù)據(jù)顯示，12月加息幅度放緩至50bp，明年2 月的加息幅度進(jìn)一步放緩至25bp。

(資料圖片僅供參考)

被視為"美聯(lián)儲(chǔ)喉舌"、有"新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社"之稱(chēng)的華爾街日?qǐng)?bào)記者Nick Timiraos撰文稱(chēng)，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)仍將在11月會(huì)議上將加息50個(gè)基點(diǎn)，但連續(xù)兩個(gè)月的通脹放緩，讓官員們明年初的加息決定變得更加復(fù)雜。

目前市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐已經(jīng)基本定價(jià)，甚至提前交易了預(yù)期，10月中旬以來(lái)標(biāo)普500指數(shù)反彈逾12%。現(xiàn)在市場(chǎng)更關(guān)注的是鮑威爾治下更慢、更長(zhǎng)、更高的加息路徑將走到何方。

從當(dāng)前債市的定價(jià)來(lái)看，市場(chǎng)交易加息終點(diǎn)回落到5%，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在2023年四季度開(kāi)始降息。

盡管通脹數(shù)據(jù)的持續(xù)回落支持美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息，但寬松轉(zhuǎn)向真的會(huì)來(lái)得這么快嗎？

除了討論較多的與勞動(dòng)力成本密切相關(guān)的服務(wù)通脹指標(biāo)，是未來(lái)通脹能否持續(xù)回落的關(guān)鍵外，信貸增速也值得關(guān)注。

70年代大通脹時(shí)期，沃爾克上任后明確了貨幣政策對(duì)于物價(jià)穩(wěn)定的核心地位，將貨幣政策的中介目標(biāo)從關(guān)注貨幣價(jià)格，即聯(lián)邦基金利率，轉(zhuǎn)為嚴(yán)格控制貨幣供應(yīng)量，啟動(dòng)了"特別信貸限制計(jì)劃”，禁止銀行向“投機(jī)”活動(dòng)貸款，擴(kuò)大銀行存款準(zhǔn)備金繳納范圍，通過(guò)降低貨幣乘數(shù)抑制貨幣供應(yīng)量。

隨著銀行信貸增速?gòu)?4%降至8%，CPI也從14.8%的歷史高點(diǎn)降至7%以下。

之后，由于貨幣和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)系減弱，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于貨幣數(shù)量指標(biāo)的關(guān)注也減少了。

去年初鮑威爾在出席參議院聽(tīng)證會(huì)時(shí)，被問(wèn)及M2在一年間增長(zhǎng)了4萬(wàn)億美元，27%的增速是歷史最高值說(shuō)明了什么？

鮑威爾曾表示，M2已經(jīng)從前瞻性指標(biāo)中被移除了，貨幣快速擴(kuò)張與通脹之間的關(guān)系已經(jīng)不再適用。

但很快跑威爾的暫時(shí)性通脹論就被“打臉”了，并且這一次從貨幣對(duì)通脹的傳導(dǎo)變得更快了。70年代，貨幣增長(zhǎng)和通脹間的傳導(dǎo)時(shí)滯平均在18-24個(gè)月之間，但這一次，從2020年3月貨幣擴(kuò)張到2021年3月通脹上升，只滯后了12個(gè)月。因?yàn)檫@一次是由財(cái)政出錢(qián)，疫情紓困直接向個(gè)人轉(zhuǎn)移支付，加速了貨幣向通脹的傳導(dǎo)。

今年隨著美聯(lián)儲(chǔ)將基準(zhǔn)利率上調(diào)至3.75%-4%區(qū)間，同時(shí)以每月950億美元的速度縮表，貨幣供應(yīng)正在快速收縮，10月M2增速已降至1.25%，去年同期還處于13%的高位。

對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)而言，貨幣增長(zhǎng)放緩是好消息，但仍不足以完全放松警惕。

首先，M2的絕對(duì)水位仍然非常高，21.4萬(wàn)億美元的總量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出大流行前的增長(zhǎng)趨勢(shì)，大規(guī)模財(cái)政刺激向消費(fèi)者和企業(yè)賬戶注入了大量現(xiàn)金。

盡管美國(guó)家庭儲(chǔ)蓄快速回落，但企業(yè)端仍然很有錢(qián)，過(guò)去兩年企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)了近1萬(wàn)億美元，企業(yè)利潤(rùn)占國(guó)內(nèi)總收入的比重也要高出大流行前的水平，一度躍升至近十年來(lái)的新高，企業(yè)利潤(rùn)率在2021年二季度創(chuàng)下了13.5%的歷史新高。

此外，銀行信貸仍在蓬勃發(fā)展。金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松，但信貸擴(kuò)張恢復(fù)得比較慢，一定程度上是由于金融機(jī)構(gòu)"失血"過(guò)重，因而雖然站在當(dāng)時(shí)的視角也是史無(wú)前例的寬松，但并沒(méi)有催生高通脹。

而這一次，銀行信貸快速擴(kuò)張，除了房地產(chǎn)抵押貸款的增速回落到10%以下，企業(yè)（16%）和消費(fèi)者（12%）貸款仍維持著10%以上的增長(zhǎng)，為支出提供了持續(xù)的燃料。

美國(guó)消費(fèi)支出的放緩是通脹下行的最大動(dòng)力之一，疫情之后的現(xiàn)金補(bǔ)貼助長(zhǎng)了旺盛的消費(fèi)需求，如今轉(zhuǎn)移支付的推出，讓美國(guó)消費(fèi)者重回"借錢(qián)消費(fèi)"的模式，且由于勞動(dòng)力市場(chǎng)供給依然緊張，使得美國(guó)人對(duì)于未來(lái)的就業(yè)和收入還是很有信心，自然也就有了底氣去借貸。

同時(shí)，過(guò)去兩年的強(qiáng)力刺激也讓美國(guó)人形成了慣性，沒(méi)有現(xiàn)金消費(fèi)，那就借錢(qián)，反正之前都是這么過(guò)的。

紐約聯(lián)儲(chǔ)公布的數(shù)據(jù)顯示，三季度消費(fèi)者信貸增加了2820億美元，僅學(xué)生貸款余額略有收縮，其他信貸中，信用卡環(huán)比增加380億美元，同比增長(zhǎng)15%，是20多年來(lái)的最大增幅，在大流行首年急劇下降后，信用卡余額現(xiàn)在已經(jīng)接近大流行前的水平。

汽車(chē)貸款余額增加220億美元，其他消費(fèi)貸款繼二季度增長(zhǎng)250億美元后又增長(zhǎng)了210億美元。

二季度美國(guó)人開(kāi)設(shè)了2.33億個(gè)新的信用卡賬戶，創(chuàng)2008年以來(lái)單季度最高值，三季度這一數(shù)字仍有近2.2億，足見(jiàn)貸款需求的旺盛。

誠(chéng)然，在努力跟上通脹的低收入群體中，確實(shí)存在不良貸款抬頭的跡象，但絕大多數(shù)家庭債務(wù)仍由信用評(píng)分較高的借款人持有。

這一次鮑威爾對(duì)抗通脹過(guò)程中面臨的一大問(wèn)題是實(shí)際利率遲遲沒(méi)有顯著抬升，從沃爾克控制通脹的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，實(shí)際利率需要在一段時(shí)間內(nèi)維持正值才能有效抑制通脹。

80年代隨著沃爾克一口氣將聯(lián)邦基金利率提高到名義GDP增速以上的水平，實(shí)際聯(lián)邦基金利率一度觸及10%的高位。再后來(lái)即便是一直被詬病過(guò)于寬松的格林斯潘，90年代的實(shí)際利率也一直都維持在正值。但現(xiàn)在即便是美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)連續(xù)四次加息75bp，但實(shí)際聯(lián)邦基金利率依然為負(fù)，且距離回正還有很長(zhǎng)一段距離。

9月FOMC新聞發(fā)布會(huì)中，鮑威爾也提到，全曲線實(shí)際利率回正是衡量貨幣政策是否合理的依據(jù)之一，其中包含的不僅是政策利率、還包括國(guó)債實(shí)際收益率以及實(shí)體部門(mén)的實(shí)際貸款利率。銀行存貸款利率的上行才能最終壓降貨幣供給和信貸增速，從而緩解通脹壓力。

除了實(shí)際利率沒(méi)能壓制住借貸需求之外，隨著加息預(yù)期的降溫，過(guò)去兩個(gè)月美股迎來(lái)反彈，家庭凈資產(chǎn)繼三季度回升之后又看到了增長(zhǎng)的希望，需求出現(xiàn)反復(fù)從而作用到通脹上也不是沒(méi)可能。

無(wú)論是大流行期間的大規(guī)模刺激計(jì)劃造成的貨幣供給過(guò)剩，還是持續(xù)強(qiáng)勁的信貸增長(zhǎng)，市場(chǎng)都可能對(duì)提早結(jié)束加息過(guò)于樂(lè)觀了，就像之前緊縮預(yù)期升溫之時(shí)，市場(chǎng)也還是沒(méi)有料到美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)“下狠手”連續(xù)四次加息75bp，這一次美聯(lián)儲(chǔ)可能還得走得更遠(yuǎn)。

標(biāo)簽： 美國(guó)CPI超預(yù)期下行 美聯(lián)儲(chǔ)抗通脹成功了別急 這個(gè)核心指