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個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的監(jiān)管政策框架

【資料圖】

目前已經(jīng)發(fā)行的49支養(yǎng)老理財產(chǎn)品可以直接無縫銜接變成個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品嗎？

養(yǎng)老理財產(chǎn)品中的收益平滑機制設(shè)計可直接復(fù)制平移到個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品中嗎？

個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品和養(yǎng)老理財產(chǎn)品將有哪些區(qū)別？

近期，各家基金公司的入圍養(yǎng)老目標基金已經(jīng)逐一上線供參與個人養(yǎng)老金的客戶購買。針對個人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)單獨設(shè)立Y類基金份額，費率上予以優(yōu)惠，收益分配方式約定為紅利再投資。

從產(chǎn)品形態(tài)來看，納入個人養(yǎng)老金投資基金業(yè)務(wù)入圍名單的養(yǎng)老目標基金，從整體管理方式上和原有的模式?jīng)]有明顯區(qū)別，本身養(yǎng)老目標基金的產(chǎn)品形態(tài)和投資策略基本上沿襲原有模式即可，對基金公司來說調(diào)整比較小。份額類別開通后，基本可以實現(xiàn)產(chǎn)品的無縫銜接。

因此，在養(yǎng)老目標基金這一塊實際上產(chǎn)品本身變化并不大，今天主要談一下未來和養(yǎng)老目標基金形成直接對標、且是四大個人養(yǎng)老金產(chǎn)品中的重點拳頭產(chǎn)品：個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品，對其未來的產(chǎn)品形態(tài)做一下展望。

01

個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的監(jiān)管政策框架

何為個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品？

根據(jù)《商業(yè)銀行和理財公司個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品是指符合金融監(jiān)管機構(gòu)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，由符合條件的理財公司發(fā)行的，可供資金賬戶投資的公募理財產(chǎn)品。

這句話中有三點信息：

第一：個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的監(jiān)管政策框架要符合金融監(jiān)管機構(gòu)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，這里的金融監(jiān)管機構(gòu)主要是指銀保監(jiān)會。

第二：個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的發(fā)行機構(gòu)，只能是符合條件的理財公司，商業(yè)銀行資管部沒有資格。

第三：個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的屬性是理財產(chǎn)品，且是公募理財產(chǎn)品。

因此，這也意味著：

第一、個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品仍然和其他理財產(chǎn)品、其他養(yǎng)老理財產(chǎn)品一樣，并沒有跳出資管新規(guī)的頂層政策設(shè)計框架，不存在獨享某些可豁免的監(jiān)管紅利。

第二、從監(jiān)管政策統(tǒng)一拉平的角度來看，也不存在理財公司可以撇開基金公司而單獨獲得某些比較明顯的政策紅利。無論是理財公司的個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品還是基金公司的養(yǎng)老目標基金，在產(chǎn)品設(shè)計的細節(jié)上可能會有一些差別，但不會出現(xiàn)一方單獨的政策突破。兩者都要在資管新規(guī)的政策框架內(nèi)各自做小文章。

政策合輯

近年來，關(guān)于商業(yè)養(yǎng)老金融領(lǐng)域的監(jiān)管政策頻繁發(fā)布。為了方便同業(yè)交流，特梳理了2018年至2022年以來與商業(yè)養(yǎng)老金融有關(guān)的金融領(lǐng)域監(jiān)管政策，更新至2022年12月5日，以便相關(guān)領(lǐng)域的商業(yè)銀行、理財公司、基金公司、保險公司等機構(gòu)從業(yè)人員學習、搜索、查詢所用，需要者可以自取。

未來，將不定期持續(xù)更新相關(guān)合輯版本并及時發(fā)布。歡迎關(guān)注！本著公益原則，該資料免費發(fā)布，僅可用于學習、交流所用。不得用于商用謀利，若發(fā)現(xiàn)，將保留采取法律追究及其它進一步措施的權(quán)利。

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02

個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品和養(yǎng)老理財產(chǎn)品將有哪些區(qū)別？

明確政策框架后，后面的頭腦風暴就來了。

第一、目前已經(jīng)發(fā)行的49支養(yǎng)老理財產(chǎn)品可以像剛剛上文說的入圍養(yǎng)老目標基金一樣，直接無縫銜接變成個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品嗎？

目前存續(xù)的49支產(chǎn)品僅有3支開放式產(chǎn)品，其余的46支封閉式產(chǎn)品如果不做條款調(diào)整，個人養(yǎng)老金客戶不能購買。但是條款調(diào)整又涉及到原有產(chǎn)品持有人的利益，調(diào)整還是有一定難度的（下面詳細展開），預(yù)計將會發(fā)行新的個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品來滿足個人養(yǎng)老金客戶的需求。

當然，個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的資金來源可不做專戶限制，天下資金，俱為我所用！

根據(jù)第四十條：個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品允許投資者通過資金賬戶購買的同時，還允許通過其他賬戶購買的，應(yīng)符合以下要求：

（一）針對通過資金賬戶購買份額設(shè)置單獨的份額類別，并在銷售文件中進行明確標識；

（二）購買環(huán)節(jié)同等條件下優(yōu)先滿足通過資金賬戶購買份額的認（申）購需要；

（三）投資、收益分配等其他環(huán)節(jié)公平對待所有投資者。

這一條從產(chǎn)品維度解釋了未來個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品的資金募集模式。即：

1、使用個人養(yǎng)老金資金賬戶購買的理財產(chǎn)品必須是個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品。

2、個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品無需是專戶專用，其他資金也可以購買。

具體實操層面，理財公司以份額類別來區(qū)分不同渠道的客戶群體即可，但必須優(yōu)先滿足個人養(yǎng)老金客戶群體的需求。這一點和證監(jiān)會這邊的管理方式（Y份額）基本是保持一致的。

第二、養(yǎng)老理財產(chǎn)品中的某些設(shè)計例如收益平滑機制可直接復(fù)制平移到個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品中嗎？

養(yǎng)老理財產(chǎn)品中引入了收益平滑機制。設(shè)計邏輯是在投資收益較高時留下一部分，補償?shù)绞找孑^低的時候，這樣做的目的是為了讓理財產(chǎn)品的收益凈值盡量平穩(wěn)、不要出現(xiàn)太大的波動。

對于封閉式的產(chǎn)品而言，收益平滑機制實際上起到了美化凈值曲線的作用，實際上總的投資收益沒有任何變化，本質(zhì)就是將總收益平均一下，以豐補欠，使凈值波動降低，平復(fù)投資者對于短期波動的過度擔心。此舉有助于鼓勵投資者長期持有，提高產(chǎn)品穩(wěn)定性，使理財投資經(jīng)理專注于長期投資，對間接增厚產(chǎn)品收益有一定的幫助。

但是收益平滑機制也有一定的局限性：

第一：以豐補欠的前提是必須有“豐”才能補“欠”，如果凈值表現(xiàn)遲遲未達到收益平滑機制的觸發(fā)條件，收益平滑機制發(fā)揮不了作用。

第二：封閉式產(chǎn)品中采用收益平滑機制的本質(zhì)就是給客戶打一針“安慰劑”，但有個前提條件就是“同進同出”。如果養(yǎng)老理財產(chǎn)品本身就是一個開放式的產(chǎn)品，允許客戶在不同時點進行申購，或者是最小持有期后打開允許客戶贖回了，就不能使用收益平滑機制。

這也就意味著，收益平滑機制并非能直接復(fù)制平移到個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品中。

第三、個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品和養(yǎng)老理財產(chǎn)品將有哪些區(qū)別？

現(xiàn)有的養(yǎng)老理財產(chǎn)品的一些產(chǎn)品設(shè)計的形態(tài)和條款，可能并不一定全部都能復(fù)制到未來我們將要推出的個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品中。

首先我們可以想象一下，個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品，一旦要擺上貨架，那么它到底是一個什么樣的形態(tài)，是開放式的還是封閉式的，這其中，既要契合客戶的實際需求，又不能給理財公司增加很大的管理難度，因此產(chǎn)品的設(shè)計形態(tài)非常關(guān)鍵。

先說封閉式的產(chǎn)品，它的優(yōu)點在于，原來的收益平滑機制可以繼續(xù)使用，且由于封閉期限較長，底層還可以配置“非標”，這兩點，目前實際上是養(yǎng)老理財產(chǎn)品對標養(yǎng)老目標基金所獨有的優(yōu)勢，而且也沒有突破現(xiàn)有的監(jiān)管政策規(guī)定。

這是理財公司的封閉式養(yǎng)老理財產(chǎn)品它所獨有的特點。

但是，在個人養(yǎng)老金制度落地后，業(yè)務(wù)購買場景發(fā)生了大變化，問題也伴隨而生。

原先的養(yǎng)老理財產(chǎn)品，單客購買的金額上限為300萬（幾乎不可能觸及），從試點的效果來看，客戶的平均購買金額為26萬元，根據(jù)一般客戶的購買風格，應(yīng)該說，若干款產(chǎn)品即可滿足一個客戶的養(yǎng)老理財配置了。

養(yǎng)老理財產(chǎn)品以封閉式、批次化發(fā)行，相當于理財公司是一家公交公司，每隔一段時間（比如每周、每月）發(fā)一輛車，代銷機構(gòu)通知好目標客群，客戶只需要在起息前排隊購票即可，購票的金額由客戶自主決定，非常自由靈活。產(chǎn)品由理財公司作為供給方，以供給來策動需求，理財公司的自主性比較強。這個時候，業(yè)務(wù)模式是觸發(fā)式的，即使理財公司不發(fā)車，對于客戶來說也沒有影響。

但是個人養(yǎng)老金制度就明顯發(fā)生了變化。每個客戶的繳費額度不一樣，繳費頻率不一樣，觸發(fā)時間也不一樣，風險偏好更不一樣，客戶的投資需求是7*24小時的，相當于理財公司這輛公交公司每天開門營業(yè)，發(fā)現(xiàn)門口已經(jīng)有不少人排隊準備挑選一輛公交車，那理財公司到底還發(fā)車嗎？

而這個時候，基金公司的養(yǎng)老目標基金公交車已經(jīng)做好了準備，吆喝著：客戶隨時來隨時走！

理財公司這輛公交車應(yīng)該如何安排？？？

難點就在這里。如果是開放式產(chǎn)品，產(chǎn)品設(shè)計的難度陡降，但是從產(chǎn)品層面和養(yǎng)老目標基金相比就很接近了，相當于放棄了原有的優(yōu)勢，最后可能就變成和基金公司進行兩方面的競爭，一是產(chǎn)品大類資產(chǎn)配置和投資策略的競爭，二是底層投研能力的比拼。

如果是封閉式產(chǎn)品，優(yōu)勢保留下來了，但是產(chǎn)品設(shè)計的難度很高。面對客戶7*24小時的投資需求，如果發(fā)車間隔時間太長，例如每月進行起息，很顯然對客戶來說是不公平的，他需要等待很長時間。結(jié)果可能把客戶拱手讓給其他競品。

但難道每天都發(fā)行一款新的封閉式個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品嗎？這又會帶來三個新的問題：

第一：考慮到投資者適當性管理，在產(chǎn)品風險等級上就必須進行區(qū)分。假如分為二級和三級兩種（實操目前仍然主要以二級為主），這樣至少一年就會產(chǎn)生500支新產(chǎn)品，以5年封閉期計算，即任何時刻都將有至少2500支產(chǎn)品同時進行管理。除此之外，還要考慮產(chǎn)品類型的分類（混合類還是固定收益類），如果再加進去，產(chǎn)品數(shù)量多到無法想象。

第二：考慮到超短頻的發(fā)行節(jié)奏，產(chǎn)品數(shù)量過多帶來的問題就是，單只產(chǎn)品的金額會很小，精力遠遠無法覆蓋，管理難度明顯放大。

第三：考慮客戶的產(chǎn)品體驗，由于投資頻率非常自由，可以按月、分次或者按年度繳費，那么對于按月投資的客戶，假如每月都給他提供一款封閉式個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品，那么其產(chǎn)品賬戶清單中在5年后將有60款每支1000元本金的產(chǎn)品。客戶如果要全面了解產(chǎn)品的綜合收益表現(xiàn)，也會非常麻煩，顯然這種方式對客戶很不友好。

除此之外，還有原來養(yǎng)老理財產(chǎn)品當中的產(chǎn)品分紅條款和提前贖回條款，在個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品中可能都要調(diào)整，分紅可以調(diào)整為紅利再投資，提前贖回條款則不再適用了（因為賬戶制是到退休才能夠提取）。

這就會出現(xiàn)一個很有意思的情況。即萬眾矚目的個人養(yǎng)老金制度下的個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品，由于其客戶的投資需求的特點，不管是從理財公司的管理角度去設(shè)計這個產(chǎn)品也好，還是從客戶體驗去設(shè)計這個產(chǎn)品也好，可能未來的一種主流的產(chǎn)品的模式還是會和養(yǎng)老目標基金比較接近，反倒是不在個人養(yǎng)老金制度下的傳統(tǒng)養(yǎng)老理財產(chǎn)品所受限制較少。

最后關(guān)于開放式的產(chǎn)品，結(jié)合個人養(yǎng)老金制度介紹一下國內(nèi)外比較主流的幾種方式。

第一種就是目前養(yǎng)老目標基金的主要方式：定期開放、每筆投資資金最低持有一定年限（3、5年以上）。

第二種是參考保險產(chǎn)品的方式：和客戶簽訂協(xié)議，按月或按年定投，最后一筆投資至少要保證離賬戶符合領(lǐng)取條件5年以上，直至賬戶進入領(lǐng)取期后終止。

第三種是N+5模式：在N年內(nèi)允許每月開放申購，成立滿N年后再進行封閉式管理5年。

不過從這次11月4日發(fā)布的幾個細則來看，監(jiān)管部門也在調(diào)整管理思路。長期來看，納入個人養(yǎng)老金投資范圍的產(chǎn)品內(nèi)涵將會不斷豐富，并不會簡單局限在特定或者專屬的養(yǎng)老類產(chǎn)品上，比如期限不會局限在5年以上。

個人養(yǎng)老儲蓄產(chǎn)品?= 特定養(yǎng)老儲蓄 + 適合個人養(yǎng)老金長期投資的其他個人養(yǎng)老儲蓄產(chǎn)品；

個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品?= 養(yǎng)老理財產(chǎn)品 + 適合個人養(yǎng)老金長期投資的其他理財產(chǎn)品；

個人養(yǎng)老金投資基金產(chǎn)品?= 養(yǎng)老目標基金 + 適合個人養(yǎng)老金長期投資的其他基金。

個人養(yǎng)老金投資養(yǎng)老保險產(chǎn)品=個人稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險+專屬商業(yè)養(yǎng)老保險+適合個人養(yǎng)老金長期投資的其他養(yǎng)老保險（年金、兩全等）

四者都是以專屬養(yǎng)老產(chǎn)品為核心打造產(chǎn)品集群，不斷擴大內(nèi)涵，從供給側(cè)改革的角度給予客戶更多的選擇。

一些思考和淺見，拋磚引玉，歡迎探討！

標簽： 個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品為何還未啟動銷售 養(yǎng)老目標基金